在手订单再创历史新高，收入端等待化工板块拐点出现

交银国际研究 公司更新 燃气 收盘价 港元7.63 目标价 港元9.04 潜在涨幅 +18.5% 2024年4月26日 中集安瑞科(3899HK) 在手订单再创历史新高，收入端等待化工板块拐点出现 2024年1季度清洁能源收入增长一枝独秀。公司2024年1季度收入同比下跌约7%至46.3亿元(人民币，下同)，主要受化工/液态食品板块收入同比下跌59%/12%所影响。其中化工板块仍处于行业周期底部，环比已是连续两季收入出现下降。化工板块则受美洲的两个项目延后所影响。唯清洁 个股评级 买入 1年股价表现 能源收入保持同比增21%的强劲势头，当中海外收入同比大增64%，主要3899HK恒生指数 受海上产品所带动，另外氢能产品期内收入同比上升74%至1.7亿元。 清洁能源订单保持高增。新签订单方面，1季度清洁能源订单同比翻倍至62亿元，当中LNG车用瓶及水上清洁能源的新签订单增长较显着，氢能产品新签订单同比增长30%至2.2亿元。由于新签订单增长理想，1季度总体在手订单(269亿元，同比+42%)及清洁能源在手订单(200亿元，同比 +71%)继续创历史新高。 化工板块有待回稳，清洁能源增长的可见度有所提高。虽然化工环境在手订单环比仍有下降，管理层表示在1季度期间看到特殊罐箱的需求持续向好，同时期内客户提箱的趋势在加快，工厂内新箱库存有明显的下降，已接近正常水平，我们认为这些回稳的迹象有助我们判断板块的拐点能否在下半年出现。另外，虽然项目有所延后，但液态食品目前59亿的在手订单仍在历史高位。管理层表示液态食品今年的分部收入有双位数增长。至于清洁能源板块，管理层预计今年将有8艘船交付，水上清洁能源的部份 订单亦排到2027年，我们认为对板块未来三年的增长有保障。 化工/液态食品分部不确定性已反映，估值下行风险有限。我们认为市场对目前化工和液态食品板块增长的担忧应该大致反映，清洁能源板块的景气度目前应较我们预期要高，估值下行风险应有限。我们维持公司盈利预测及9.04港元的目标价，维持买入评级。 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 4/238/2312/234/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)8.05 52周低位(港元)6.03 市值(百万港元)15,379.79 日均成交量(百万)3.47 年初至今变化(%)8.07 200天平均价(港元)6.86 资料来源:FactSet 郑民康 wallace.cheng@bocomgroup.com (852)37661810 文昊,CPA bob.wen@bocomgroup.com (86)2160653667 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 19,602 23,626 27,551 31,792 36,338 同比增长(%) 6.4 20.5 16.6 15.4 14.3 净利润(百万人民币) 1,055 1,114 1,365 1,545 1,760 每股盈利(人民币) 0.52 0.63 0.67 0.76 0.87 同比增长(%) 19.4 21.5 6.5 13.2 13.9 市盈率(倍) 13.6 11.2 10.5 9.3 8.1 每股账面净值(人民币) 4.51 5.54 5.94 6.38 6.88 市账率(倍) 1.57 1.28 1.19 1.11 1.03 股息率(%) 3.0 3.8 4.6 5.2 6.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:新签订单和在手订单情況 新签订单(人民币百万) 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 同比(%) 清洁能源设备 3,101 7,912 13,230 18,573 6,208 100.2 其中:氢能产品 169 345 582 831 219 29.6 化工设备 1,291 2,309 2,969 3,304 379 -70.6 液体食品设备 1,117 2,445 3,559 4,762 891 -20.2 总计 5,509 12,666 19,758 26,639 7,478 35.7 在手訂单(人民币百万) 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 同比(%) 清洁能源设备 11,712 13,438 15,510 16,637 20,011 70.9 其中:氢能产品 365 373 419 335 390 6.8 化工设备 2,409 2,095 1,439 1,138 963 -60.0 液体食品设备 4,842 5,069 5,207 5,075 5,930 22.5 总计 18,963 20,602 22,156 22,850 26,904 41.9 资料来源：公司资料，交银国际 图表2:中集安瑞科(3899HK)目标价及评级 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表3:交银国际燃气行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 135HK 昆仑能源 买入 7.50 8.52 13.6% 2024年03月26日 分销商 1193HK 华润燃气 中性 24.90 22.90 -8.0% 2024年04月01日 分销商 2688HK 新奧能源 中性 65.80 66.30 0.8% 2024年03月25日 分销商 384HK 中国燃气 中性 7.12 6.92 -2.8% 2023年11月28日 分销商 3899HK 中集安瑞科 买入 7.63 9.04 18.5% 2024年03月27日 能源设备 资料来源:FactSet,交银国际预测,收盘价截至2024年4月25日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 19,602 23,626 27,551 31,792 36,338 税前利润 1,398 1,457 1,782 2,018 2,299 主营业务成本 (16,200) (19,905) (23,382) (27,028) (30,939) 合资企业/联营公司收入调整 (6) (26) (32) (41) (51) 毛利 3,401 3,721 4,169 4,764 5,400 折旧及摊销 351 361 385 461 537 销售及管理费用 (2,175) (2,427) (2,672) (3,052) (3,452) 营运资本变动 797 333 (1,942) (1,270) 262 其他经营净收入/费用 245 231 344 358 373 利息调整 74 94 90 93 72 经营利润 1,472 1,525 1,840 2,069 2,320 税费 (389) (279) (339) (383) (437) 财务成本净额 (80) (94) (90) (93) (72) 其他经营活动现金流 337 (159) 0 0 0 应占联营公司利润及亏损 6 26 32 41 51 经营活动现金流 2,561 1,780 (56) 877 2,683 其他非经营净收入/费用 0 0 0 0 0 税前利润 1,398 1,457 1,782 2,018 2,299 税费 (313) (294) (356) (404) (460) 资本开支(448)(1,780)(1,500)(1,500)(1,500) 其他投资活动现金流(36)(301)(30)(30)(30) 非控股权益 (30) (50) (61) (69) (79) 净利润 1,055 1,114 1,365 1,545 1,760 负债净变动 174 98 (31) 15 (316) 作每股收益计算的净利润 1,055 1,281 1,365 1,545 1,760 权益净变动 5 0 0 0 0 股息 (364) (433) (541) (663) (750) 资产负债简表(百万元人民币) 其他融资活动现金流 108 2,315 (650) (93) (72) 截至12月31日202220232024E2025E2026E 融资活动现金流 (77) 1,980 (1,222) (740) (1,139) 现金及现金等价物 5,223 6,998 4,190 2,798 2,811 汇率收益/损失 50 96 0 0 0 年初现金 3,173 5,223 6,998 4,190 2,798 年末现金 5,223 6,998 4,190 2,798 2,811 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 投资活动现金流(484)(2,081)(1,530)(1,530)(1,530) 应收账款及票据 5,115 5,818 7,189 8,296 9,482 存货 4,636 4,777 6,692 7,735 8,854 其他流动资产 1,681 3,523 3,677 3,711 3,747 总流动资产 16,655 21,115 21,748 22,539 24,895 物业、厂房及设备 3,738 3,838 4,982 6,051 7,045 无形资产 139 217 236 255 272 合资企业/联营公司投资 220 624 656 697 748 其他长期资产 1,462 1,793 1,775 1,757 1,738 总长期资产 5,559 6,472 7,650 8,760 9,804 总资产 22,214 27,587 29,398 31,299 34,699 短期贷款 368 1,546 1,831 1,850 750 应付账款 5,503 6,510 8,008 8,923 11,527 每股指标(人民币)核心每股收益 0.520 0.632 0.673 0.762 0.868 全面摊薄每股收益 0.520 0.632 0.673 0.762 0.868 每股股息 0.213 0.267 0.327 0.370 0.421 每股账面值 4.507 5.538 5.944 6.379 6.876 利润率分析(%)毛利率 17.4 15.7 15.1 15.0 14.9 其他短期负债总流动负债 4,665 10,536 5,961 14,017 5,419 15,258 5,439 16,212 5,462 17,739 净利率 5.4 4.7 5.0 4.9 4.8 长期贷款 1,466 385 69 66 850 盈利能力(%) 其他长期负债 686 811 811 811 811 ROA 5.5 4.6 4.6 4.9 5.1 总长期负债 2,151 1,197 881 877 1,661 ROE 13.4 11.4 11.3 11.9 12.6 总负债 12,687 15,214 16,139 17,089 19,400 ROIC 8.3 6.3 5.6 5.9 5.8 股本 19 19 19 19 19 其他 储备及其他资本项目 9,123 11,214 12,037 12,919 13,929 净负债权益比(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 股东权益 9,142 11,232 12,056 12,938 13,947 流动比率 1.6 1.5 1.4 1.4 1.4 非控股权益 386 1,141 1,203 1,272 1,351 存货周转天数