第 1 季度缓慢 ， 但最终需求是健康的

2024年4月26日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 Vesync（2148香港） 第1季度缓慢，但最终需求是健康的 1Q24销售增长缓慢，但净利润仍应强劲。得益于健康的销售增长和不到一个月的亚马逊渠道库存，再加上产品的升级(例如Procedre，TrboBlaze空气炸锅，双区空气炸锅，宠物友好型空气净化器和真空吸尘器），我们认为，订单增长应在未来几个季度恢复正常。由于FY24E市盈率为7倍，我们维持买入，TP为6.79港元，基于11倍市盈率，在FY23-26E期间得到13%/16%销售额/NP复合年增长率的良好支持。 销售增长缓慢，但在第1季度销售增长健康。Vesyc的总销售额增长在第1季度仅增长了1％，略低于我们的预期，并且从第三季度的27％的销售增长和下半年的16％的销售增长放缓。该公司将其归因于：1）热销产品供应不足；2）亚马逊的订单减少（ 由于他们倾向于去库存）。按渠道划分，亚马逊的销售额下降了7%，而非亚马逊渠道(主要是线下)的销售额增长了38%。然而，我们认为终端需求仍然健康，因为该公司还宣布销售增长13%。此外，利润率应该有所提高，因为折扣和促销水平也降低了。因此 ，我们确实预计1Q24E的净利润增长仍然不错。 FY24E指南保持不变（我们保守积极）。管理层重申了其FY24E指南（20%+销售增长和10%+NP利润率），我们也是积极的（尽管CMBIest。分别为15%+和13%+），因为亚马逊渠道的库存相当低，不到一个月的水平。我们预计FY24E的GP 利润率将稳定在45％-46％（从FY23的46.9％下降），因为人民币贬值等有利因素将有所缓解，而由于红海冲突，运费可能会温和增加。对于NP利润率，我们认为它可以在13.5％左右（从23财年的13.2％），因为运营杠杆将抵消GP利润率的逆风和A＆P费用的小幅增长。 维持买入并将TP微调至6.79港元。考虑到强劲的增长（FY23-26E期间13％的销售额和16％的净利润复合年增长率），我们认为其当前7倍的估值仍然具有很大的吸引力。我们的TP基于11倍的FY24E市盈率（从14倍的FY23E市盈率滚动，而3 年平均水平为12倍）。 收益汇总 (YE31Dec)FY22AFY23AFY24EFY25EFY26E 目标价6.79港元 （先前TP6.71港元） 涨/跌56.8% CurrentPrice4.33港元 中国非必需消费品 沃尔特·吴 (852)37618776 库存数据 市值上限（百万港元）5,044.9平均3个月t/o（百万港元）2.4 52w高/低（港元）5.65/2.81已发行股份总数（mn）1165.1来源：FactSet 股权结构 杨林女士&瑞安先生徐36.2% 杨先生玉正32.7% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1个月-13.1%-17.1% 3个月-6.7%-12.5% 6个月-9.2%-10.3% 来源：FactSet 12个月的价格表现 收入（美元mn) 490 585 675 765 840 YoY增长率(%) 8.0 19.4 15.3 13.4 9.7 营业利润（美元mn) (21.3) 85.7 103.6 122.1 136.1 净利润（美元mn) (16.3) 77.4 91.4 108.5 121.9 每股收益（报告）（美元美分） (1.44) 6.49 7.96 9.45 10.62 YoY增长率(%)nana22.618.712.3 来源：FactSet 市盈率（x） (38.5) 8.5 7.0 5.9 5.3 最近的报告 P/B(x) 2.3 1.7 1.3 1.1 0.9 海尔智能家居（6690HK）-灵活的FY24E 收率(%) 0.0 4.7 5.8 6.8 7.7 指导和可观的股息 净资产收益率(%)(5.5)24.2 21.7 20.4 18.8 （4月8日23） 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 海尔智能家居（6690HK）-由于内部驱动因素，对FY24E充满信心（11月1日23日）JS全球生活方式（1691HK）-不良估值和潜在的转机（23年9月25日）海尔智能家居（6690HK）-第二季度在线，FY23E指导保持不变（23年9月4日）Vesync（2148HK）-全面的节拍和看涨的前景（8月23日） 请阅读分析师认证和重要披露最后一页1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 按品牌和地区划分的FY24E增长前景。我们相信Levoit在FY24E仍可实现15%的销售增长，这要归功于：1）相对较快的行业增长（与空气炸锅行业），2）Levoit的宠物护理和宠物友好型空气净化器的增加，3）类别扩展，因为其真空吸尘器已成为十大最畅销产品之一，并获得了 AmazoChoice标签，以及4）新的真空产品发布（可能具有更高的ASP）在2Q24E至4Q24E ，例如带工位的产品。我们预计Cosori在FY24E的销售额将增长15％，这得益于：1）下一代空气炸锅TrboBlaze的增加，该产品使用了直流电动机，可以更快地烹饪食物；2）推出双区空气炸锅。就地区而言，管理层的目标是在FY24E在美国/欧盟实现10%+/40%的销售增长，而CMBI预计。美国/欧盟/亚洲的比例为10%/25%/30%。 尽管道路可能颠簸，但该行业仍在转机。尽管Vesyc在第1季度的表现可能会出现颠簸，但我们仍然对其增长持积极态度，因为我们认为该行业仍在好转。首先，美国的家电销售并不差，在第1季度同比增长1.4％，比第4季度23的2.8％略有放缓，但好于第3季度23的2.2％下降。其 次，渠道库存正在健康改善，亚马逊，百思买，家得宝，沃尔玛和Target的平均库存天数从4Q22的57天下降到4Q23的56天，这是自4Q21以来的首次同比下降。第三，Vesyc的同行也表现更好，因为De'LoghiSpa的目标是在FY24E实现9-11％的销售额同比增长和更快的EBITDA增长，而HeleOfTroy预计销售额和净利润的下降幅度均低于去年。 收益修正 图1：收益修正 百万元人民币 FY24E New FY25E FY26E FY24E 老 FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 675,211 765,444 839,976 727,094 839,165 n/a -7.1% -8.8% n/a 毛利润 310,790 352,816 386,603 304,734 352,445 n/a 2.0% 0.1% n/a EBIT 103,639 122,110 136,065 102,082 129,004 n/a 1.5% -5.3% n/a 净利润。 91,402 108,496 121,879 89,208 111,798 n/a 2.5% -3.0% n/a 稀释每股收益（美元） 0.080 0.095 0.106 0.077 0.096 n/a 3.9% -1.6% n/a 毛利率 46.0% 46.1% 46.0% 41.9% 42.0% n/a 4.1ppt 4.1ppt n/a 息税前利润率 15.3% 16.0% 16.2% 14.0% 15.4% n/a 1.3ppt 0.6ppt n/a 净利润附加利润率 13.5% 14.2% 14.5% 12.3% 13.3% n/a 1.3ppt 0.9ppt n/a 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图2：CMBIGM估计与共识 百万元人民币 FY24E CMBIGM FY25E FY26E FY24E 共识FY25E FY26E FY24E 差异(%) FY25E FY26E 收入 675,211 765,444 839,976 699,538 818,538 935,545 -3.5% -6.5% -10.2% 毛利润 310,790 352,816 386,603 322,802 376,069 426,519 -3.7% -6.2% -9.4% EBIT 103,639 122,110 136,065 101,433 119,000 138,375 2.2% 2.6% -1.7% 净利润。 91,402 108,496 121,879 91,638 108,000 123,727 -0.3% 0.5% -1.5% 稀释每股收益（美元） 0.080 0.095 0.106 0.080 0.095 0.110 -0.4% -0.5% -3.5% 毛利率 46.0% 46.1% 46.0% 46.1% 45.9% 45.6% -0.1ppt 0.1ppt 0.4ppt 息税前利润率 15.3% 16.0% 16.2% 14.5% 14.5% 14.8% 0.8ppt 1.4ppt 1.4ppt 净利润附加利润率 13.5% 14.2% 14.5% 13.1% 13.2% 13.2% 0.4ppt 1ppt 1.3ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 结果总结 图3：结果回顾-半年 半年/全年(美元k) 1H23 2H23 1H24E 2H25E 1H23E YoY 2H23E YoY 2H23ECMBIS 实际与CMBI GM 收入齿轮毛利润 GP利润率 其他收入和收益销售和分销费用 销售和分销exp/sales 管理费用 管理费用/销售 其他运营支出营业利润（EBIT） OP边距 其他项目净财务收入 净财务收入/销售额融资成本后 利润关联公司 共同控制的公司税前利润Tax 税收/销售有效税率 净利润少数股东权益净利润。 NP边距 按地区划分的销售额北美欧洲亚洲总计 276,932 308,552 318,134 357,076 24% 16% 325,591 -5% -151,814 -159,298 -170,504 -193,917 - 192,597 125,118 149,254 147,631 163,159 43% 173% 132,994 12% 45.2% 48.4% 46.4% 45.7% 40.8% 8,581 1,676 5,726 2,898 2,777 -40% -47,778 -51,439 -54,083 -59,466 27% 0% -52,647 -2% -17.3% -16.7% -17.0% -16.7% -16.2% -43,032 -40,057 -42,630 -42,194 39% 4% -36,596 9% -15.5% -13.0% -13.4% -11.8% -11.2% -8,249 -4,584 -7,317 -4,837 -3,801 34,640 54,850 49,327 59,559 98% -244% 42,727 28% 12.5% 17.8% 15.5% 16.7% 13.1% -95 -391 0 0 95 -925 -607 -636 -719 -612 -1% -0.3% -0.2% -0.2% -0.2% -0.2% 33,620 53,852 48,691 58,840 42,210 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 33,620 53,852 48,691 58,840 104% -241% 42,210 28% -1,034 -9,008 -6,817 -9,313 -2,758 227% -0.4% -2.9% -2.1% -2.6% -0.8% -3.1% -16.7% -14.0% -15.8% -6.5% 32,586 44,844 41,874 49,527 111% -241% 39,453 0 0 0 0 0 n/a 32,586 44,844 41,874 49,527 111% -241% 39,453 14% 11.8% 14.5% 13.2% 13.9% 12.1% 19