2024年一季报点评：收入利润略有承压，毛利率同环比提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月26日买入东方雨虹（002271.SZ）2024年一季报点评：收入利润略有承压，毛利率同环比提升核心观点公司研究·财报点评建筑材料·装修建材证券分析师：任鹤证券分析师：陈颖010-880053150755-81981825renhe@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980520040006S0980518090002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价13.26元总市值/流通市值33395/26462百万元52周最高价/最低价32.18/12.65元近3个月日均成交额745.11百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《东方雨虹（002271.SZ）-2023年年报点评：减值计提拖累业绩，渠道业务转型持续》——2024-04-24《东方雨虹（002271.SZ）-2023年三季报点评：渠道转型效果持续，盈利能力逐步修复》——2023-10-27《东方雨虹（002271.SZ）-2023年中报点评：结构优化、盈利改善，经营质量稳步提升》——2023-08-11《东方雨虹（002271.SZ）-2023年一季报点评：收入利润重回增长，毛利率环比明显提升》——2023-04-26《东方雨虹（002271.SZ）-2022年年报点评：优化结构提升经营韧性，防水新规实施利好市占率提升》——2023-04-14需求偏弱叠加相对高基数，收入利润均有小幅下滑。2024Q1公司实现营业收入71.5亿元，同比-4.6%，归母净利润3.5亿元，同比-9.8%，扣非归母净利润3.1亿元，同比-4.4%，EPS为0.14元/股，受复工节奏偏慢、需求表现持续偏弱以及同期相对高基数影响，收入利润同比均有小幅下滑，23Q1-23Q4收入增速分别为+18.8%/+4.0%/+5.4%/-4.8%，收入端高基数压力有望逐步改善。毛利率同环比提升，费用率有所增长。2024Q1实现综合毛利率29.7%，同比+1.0pp/环比+6.7pp，预计主因收入结构变化以及部分原材料价格有所回落影响，其中部分盈利能力偏低的工程类项目在23Q4集中结算。期间费用率20.4%，同比+1.1pp/环比+3.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.51pp/+0.25pp/-0.01pp/+0.32pp，受收入规模下降影响，费用摊薄同比有所减弱。净利率4.8%，同比-0.26pp，环比+5.68pp，环比提升主因2023Q4资产及信用减值损失集中计提影响，2024Q1合计计提1.63亿，同比-0.14亿/环比-2.7亿。经营现金流同比改善，应收规模同比降低。2024Q1实现经营性净现金流-18.9亿元，上年同期为-38.1亿元，同比少流出19.2亿元，主因支付其他与经营活动有关的现金同比减少21.4元，收现比和付现比分别为1.03/1.35，上年同期为1.1/1.44。截至2024年3月末，应收账款及应收票据/其他应收款/合同资产分别为114.2/43.6/22.9亿元，同比-8.1/+6.7/-3.9亿元。风险提示：地产投资下行超预期；沥青价格大幅上涨；应收账款增长超预期投资建议：业务结构继续调整，看好经营质量和成长韧性提升，维持“买入”公司作为防水行业龙头，渠道业务转型持续，同时积极发展海外市场贡献增量，随着高基数压力改善及业务结构持续调整，持续看好公司渠道变革和品类拓展带来的经营质量和成长韧性提升，预计24-26年EPS为1.16/1.43/1.69元/股，对应PE为11.2/9.1/7.7x，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)31,21432,82336,21840,57244,451(+/-%)-2.3%5.2%10.3%12.0%9.6%净利润(百万元)21212273291236034247(+/-%)-49.5%7.2%28.1%23.7%17.9%每股收益（元）0.840.901.161.431.69EBITMargin8.9%11.2%12.1%12.6%13.1%净资产收益率（ROE）7.9%8.0%9.6%10.9%11.8%市盈率（PE）15.414.411.29.17.7EV/EBITDA15.912.110.29.18.4市净率（PB）1.221.151.080.990.91资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2需求偏弱叠加相对高基数，收入利润均有小幅下滑。2024Q1公司实现营业收入71.5亿元，同比-4.6%，归母净利润3.5亿元，同比-9.8%，扣非归母净利润3.1亿元，同比-4.4%，EPS为0.14元/股，受复工节奏偏慢，需求表现持续偏弱以及同期相对高基数影响，收入利润同比均有小幅下滑，23Q1-Q4收入增速分别为+18.8%/+4.0%/+5.4%/-4.8%，收入端高基数压力有望逐步改善。图1：东方雨虹营业收入及增速图2：东方雨虹单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：东方雨虹归母净利润及增速图4：东方雨虹单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率同环比提升，费用率有所增长。2024Q1实现综合毛利率29.7%，同比+1.0pp/环比+6.7pp，预计主因收入结构变化以及部分原材料价格有所回落影响，其中部分盈利能力偏低的工程类项目在23Q4集中结算。期间费用率20.4%，同比+1.1pp/环比+3.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.51pp/+0.25pp/-0.01pp/+0.32pp，受收入规模下降影响，费用摊薄同比有所减弱。净利率4.8%，同比-0.26pp，环比+5.68pp，环比提升主因2023Q4资产及信用减值损失集中计提影响，2024Q1合计计提1.63亿，同比-0.14亿/环比-2.7亿。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：东方雨虹毛利率、净利率和期间费用率图6：东方雨虹单季毛利率、净利率和期间费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：东方雨虹期间费用率图8：东方雨虹单季期间费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理经营现金流同比改善，应收规模同比降低。2024Q1实现经营性净现金流-18.9亿元，上年同期为-38.1亿元，同比少流出19.2亿元，主因支付其他与经营活动有关的现金同比减少21.4元，收现比和付现比分别为1.03/1.35，上年同期为1.1/1.44。截至2024年3月末，应收账款及应收票据/其他应收款/合同资产分别为114.2/43.6/22.9亿元，同比-8.1/+6.7/-3.9亿元。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4投资建议：业务结构继续调整，看好经营质量和成长韧性提升，维持“买入”。公司作为防水行业龙头，渠道业务转型持续，同时积极发展海外市场贡献增量，随着高基数压力改善及业务结构持续调整，持续看好公司渠道变革和品类拓展带来的经营质量和成长韧性提升，预计24-26年EPS为1.16/1.43/1.69元/股，对应PE为11.2/9.1/7.7x，维持“买入”评级。图9：东方雨虹经营性现金流净额及增速图10：东方雨虹单季经营性现金流净额及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物105399120100001050011025营业收入3121432823362184057244451应收款项1352414260165221943422357营业成本2317123735258102869231258存货净额15752511277131053413营业税金及附加253283311345378其他流动资产61016053687975948381销售费用26582978333237334089流动资产合计3234632579368084126945811管理费用17951539172819252101固定资产1061311822126161347314330研发费用556606668749820无形资产及其他21912268217820871996财务费用245129176220245投资性房地产52414423442344234423投资收益(12)(45)(30)(30)(20)长期股权投资2008191101111资产减值及公允价值变动(83)(297)(300)(200)(100)资产总计5059151174561166135366672其他收入(418)(868)(868)(899)(920)短期借款及交易性金融负债68335296684080018484营业利润25792949366145305340应付款项44894297437447565279营业外净收支245000其他流动负债1064010144113211236913591利润总额26032953366145305340流动负债合计2196119737225362512727354所得税费用4856667329061068长期借款及应付债券5441709170917091709少数股东损益(2)14172125其他长期负债8951021111412241325归属于母公司净利润21212273291236034247长期负债合计14392730282329333034现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计2340122467253592805930388净利润21212273291236034247少数股东权益381333345359377资产减值准备1286461507481股东权益2680928374304123293435907折旧摊销757866134715361705负债和股东权益总计5059151174561166135366672公允价值变动损失83297300200100财务费用245129176220245关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动(2341)(722)(1851)(2348)(2091)每股收益0.840.901.161.431.69其它(129)(635)(138)(59)(63)每股红利0.340.150.350.430.51经营活动现金流6192726272030053978每股净资产10.6411.2712.0813.0814.26资本开支0(2369)(2500)(2575)(2652)ROIC6%8%9%10%10%其它投资现金流(502)(29)000ROE8%8%10%11%12%投资活动现金流(515)(2279)(2510)(2585)(2662)毛利率26%28%29%29%30%权益性融资(14)49000EBITMargin9%11%12%13%13%负债净变化(560)1165000EBITDAMargin11%14%16%16%17%支付股利、利息(863)(385)(874)(1081)(1274)收入增长-2%5%10%12%10%其它融资现金流(3152)(3475)15441161483净利润增长率