小B持续发力，产品结构改善

业绩简评 4月25日公司发布一季报，24Q1实现营收8.53亿元，同比 +11.34%；实现归母净利润1.76亿元，同比+37.20%；扣非净利润 1.47亿元，同比+23.47%。 经营分析 火锅底料依旧承压，小B食萃表现较好。1）产品端，24Q1火锅调 料/中式菜品/香肠腊肉料/其他分别实现营收2.93/4.95/0.33/0.30亿元，同比 +1.18%/+17.75%/+21.81%/+11.50%。中式菜品调料增长较好，主 要系小B食萃并表后延续高增。2）渠道端，24Q1线上/线下渠道分别实现营收1.32/7.19亿元，同比+101.23%/+2.94%。线上增速明显改善，系食萃并表补齐线上中小B客户渠道，服务范围亦从单店拓展至大型连锁餐饮。截至24Q1公司共有3183家经销商，同比增加18家。 人民币(元)成交金额(百万元) 成本下降+产品结构优化+投资收益增厚，Q1净利率大幅改善。24Q1 公司净利率为20.90%，同比+4.22pct。1）24Q1公司毛利率为44.05%，同比+3.43pct，主要系油脂原材料价格下降及高毛利产品占比提升所致。2）24年伴随成本持续下行，智慧工厂产能利用率提升，毛利率有望延续改善趋势。3）费用端，24Q1年公司销售 /管理/研发/财务费率分别为17.02%/5.07%/-0.27%/1.05%，较去年同比+2.18/-0.83/+0.07/-0.06pct，销售费率明显增长系春节旺季促销搭赠活动增加。4）投资收益方面，24Q1/23Q1分别为3438/1267万元，同比增长171%。 公司基本情况（人民币） 产品矩阵优化，全渠道布局推进，看好公司实现业绩目标。公司 坚持深化C端线上线下渠道体系建设，并加强B端渠道的进一步挖掘，同时通过现有优势经销体系，赋能B、C两端，实现多方位全渠道多场景触达。产品端，公司将在巩固核心大单品的市占率的基础上加快新品研发，针对细分化、多元化消费需求打造专业性、差异性的复合调味品，看好公司顺利实现全年业绩目标。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司净利润分别为5.6/6.6/7.7亿元，分别同比增长22%/19%/16%，对应PE分别为24/20/17x,维持“买入”评级。 风险提示 18.00 16.00 14.00 12.00 10.00 230425 230725 231025 240125 成交金额天味食品沪深300 300 250 200 150 100 50 240425 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,691 3,149 3,608 4,116 4,645 营业收入增长率 32.84% 17.02% 14.60% 14.08% 12.86% 归母净利润(百万元) 342 457 555 663 772 归母净利润增长率 85.11% 33.65% 21.63% 19.38% 16.45% 摊薄每股收益(元) 0.448 0.429 0.521 0.622 0.725 每股经营性现金流净额 0.72 0.57 0.50 0.74 0.83 ROE(归属母公司)(摊薄) 8.50% 10.55% 12.47% 14.29% 15.76% P/E 61.37 31.01 23.78 19.92 17.11 P/B 5.22 3.27 2.96 2.85 2.70 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 2,026 2,691 3,149 3,608 4,116 4,645 货币资金 1,345 450 467 765 865 974 增长率 32.8% 17.0% 14.6% 14.1% 12.9% 应收款项 32 32 33 43 47 50 主营业务成本 -1,373 -1,770 -1,956 -2,167 -2,466 -2,780 存货 108 147 159 154 169 175 %销售收入 67.8% 65.8% 62.1% 60.1% 59.9% 59.8% 其他流动资产 1,614 2,526 2,736 2,730 2,779 2,835 毛利 653 921 1,193 1,441 1,651 1,866 流动资产 3,098 3,153 3,394 3,692 3,860 4,034 %销售收入 32.2% 34.2% 37.9% 39.9% 40.1% 40.2% %总资产 73.2% 65.4% 64.4% 65.4% 65.4% 66.1% 营业税金及附加 -16 -22 -29 -36 -41 -46 长期投资 182 498 411 411 411 411 %销售收入 0.8% 0.8% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 711 1,015 1,072 1,125 1,210 1,236 销售费用 -394 -388 -484 -559 -617 -688 %总资产 16.8% 21.0% 20.3% 19.9% 20.5% 20.3% %销售收入 19.5% 14.4% 15.4% 15.5% 15.0% 14.8% 无形资产 45 46 341 343 345 348 管理费用 -110 -150 -198 -235 -255 -288 非流动资产 1,132 1,668 1,879 1,950 2,038 2,067 %销售收入 5.4% 5.6% 6.3% 6.5% 6.2% 6.2% %总资产 26.8% 34.6% 35.6% 34.6% 34.6% 33.9% 研发费用 -26 -32 -32 -43 -49 -56 资产总计 4,230 4,822 5,274 5,642 5,898 6,101 %销售收入 1.3% 1.2% 1.0% 1.2% 1.2% 1.2% 短期借款 0 0 0 355 289 102 息税前利润（EBIT） 106 328 450 568 687 788 应付款项 279 517 629 512 608 693 %销售收入 5.2% 12.2% 14.3% 15.7% 16.7% 17.0% 其他流动负债 129 267 238 219 251 284 财务费用 35 18 12 1 -4 6 流动负债 409 784 866 1,086 1,148 1,080 %销售收入 -1.7% -0.7% -0.4% 0.0% 0.1% -0.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -2 -1 -2 0 0 0 其他长期负债 18 13 6 21 27 34 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 426 797 872 1,106 1,175 1,114 投资收益 38 54 70 88 100 120 普通股股东权益 3,804 4,020 4,327 4,456 4,640 4,901 %税前利润 17.5% 13.4% 13.1% 13.3% 12.7% 13.2% 其中：股本 754 763 1,065 1,065 1,065 1,065 营业利润 189 406 534 658 784 911 未分配利润 1,008 1,269 1,440 1,569 1,753 2,014 营业利润率 9.3% 15.1% 17.0% 18.2% 19.0% 19.6% 少数股东权益 0 5 74 79 83 86 营业外收支 27 -2 1 1 1 1 负债股东权益合计 4,230 4,822 5,274 5,642 5,898 6,101 税前利润利润率 21610.7% 40415.0% 53617.0% 65918.3% 78519.1% 91219.6% 比率分析 所得税 -32 -63 -70 -99 -118 -137 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 14.7% 15.6% 13.1% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 184 341 466 560 667 775 每股收益 0.245 0.448 0.429 0.521 0.622 0.725 少数股东损益 0 -1 9 5 4 3 每股净资产 5.044 5.268 4.061 4.183 4.355 4.600 归属于母公司的净利润 185 342 457 555 663 772 每股经营现金净流 0.319 0.716 0.566 0.503 0.743 0.825 净利率 9.1% 12.7% 14.5% 15.4% 16.1% 16.6% 每股股利 0.050 0.320 0.400 0.400 0.450 0.480 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 4.85% 8.50% 10.55% 12.47% 14.29% 15.76% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 4.36% 7.09% 8.66% 9.85% 11.24% 12.66% 净利润 184 341 466 560 667 775 投入资本收益率 2.38% 6.88% 8.89% 9.87% 11.65% 13.16% 少数股东损益 0 -1 9 5 4 3 增长率 非现金支出 45 52 67 79 87 96 主营业务收入增长率 -14.3% 32.8% 17.0% 14.6% 14.1% 12.9% 非经营收益 -24 -53 -66 -84 -79 -103 EBIT增长率 -70.1% 209.2% 37.1% 26.1% 21.0% 14.6% 营运资金变动 35 206 136 -20 115 111 净利润增长率 -49.3% 85.1% 33.7% 21.6% 19.4% 16.4% 经营活动现金净流 240 546 603 536 791 880 总资产增长率 -1.4% 14.0% 9.4% 7.0% 4.5% 3.4% 资本开支 -316 -221 -94 -143 -175 -129 资产管理能力 投资 -1,131 -917 -303 -100 -50 -50 应收账款周转天数 2.2 2.1 2.1 2.1 2.0 1.9 其他 -271 52 61 88 100 120 存货周转天数 46.6 26.3 28.5 26.0 25.0 23.0 投资活动现金净流 -1,718 -1,086 -336 -155 -125 -59 应付账款周转天数 66.5 65.2 87.8 66.0 70.0 71.0 股权募资 0 105 8 0 0 0 固定资产周转天数 79.8 98.6 120.8 107.8 100.2 89.3 债权募资 0 0 0 356 -66 -187 偿债能力 其他 -209 -161 -253 -438 -501 -524 净负债/股东权益 -77.4% -73.3% -69.7% -68.6% -70.4% -73.6% 筹资活动现金净流 -209 -56 -245 -82 -567 -711 EBIT利息保障倍数 -3.1 -18.0 -38.9 -727.6 153.1 -131.9 现金净流量 -1,687 -595 22 298 100 110 资产负债率 10.08% 16.53% 16.54% 19.61% 19.92% 18.26% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“