Q1毛利率超预期，供应链红利开始体现

│ 中炬高新(600872) Q1毛利率超预期，供应链红利开始体现 事件： 中炬高新公布2024年一季报，公司实现营收14.85亿元，同增8.64%，实现归母净利润2.39亿元，同增59.70%。收入符合预期，净利率超预期。 美味鲜业绩超预期，毛销差进一步扩大 受益于酱油、鸡粉销售收入的增长，24Q1美味鲜公司实现营收14.61亿元同比增长10.20%。随着采购单价下降、产品结构优化，美味鲜综合销售毛利率提升至37.28%，较上年同期增加6.08pct。24Q1美味鲜公司广告宣传费、促销推广费、电商费用支出增加，但人员支出减少，综合影响下公司销售费用支出为1.15亿元，同比下降0.51%，销售费用率同比下滑0.85pct至7.87%，毛销差进一步扩大至29.43%，同比提升6.93pct。24Q1美味鲜公司管理费用率/研发费用率分别为5.62%/2.87%，同比+0.74/-0.40pct。24Q1美味鲜收入净利率达18.21%，同比提升幅度达5.91pct，实现归母净利润2.44亿元，同比增长59.75%，利润端表现超预期。 聚焦高毛利产品，加速区域扩张 分产品来看，24Q1酱油、鸡精鸡粉产品营收实现增长，食用油及其他产品收入有所下滑，公司酱油/鸡精鸡粉/食用油业务分别实现营收9.47/1.81/1.01亿元，同比+13.44%/+16.83%/-5.54%。分区域来看，24Q1全部区域营收均有增加，其中东部/南部/中西部/北部分别实现收入3.72/5.22/3.24/2.25亿元，同比增长24.48%/2.64%/9.90%/7.61%，收入占比分别为26%/36%/22%/16%。经销商开拓方面，24Q1新开133家，经销商总数达2181家。 盈利预测、估值与评级 董事会改组以来，公司已完成营销架构及人员调整，未来将加速渠道变革促销转型、产品升级、组织重塑、供应链优化、成本优化、研发创新以及效率提升，锚定三年战略规划，再造新厨邦。我们预计公司2024-2026年营收分别为57.82/68.31/82.46亿元，同比增速分别为 +12.50%/18.14%/20.72%，归母净利润分别为7.58/9.76/12.41亿元，同比增速分别为-55.32%/28.74%/27.19%，EPS分别为0.97/1.24/1.58元/股。鉴于公司改革预期较强，参考可比公司估值，我们给予公司2024年33倍 PE，目标价31.86元，维持“买入”评级。 证券研究报告 2024年04月25日 行业：食品饮料/调味发酵品Ⅱ投资评级：买入（维持） 当前价格：29.30元 目标价格：31.86元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)785.38/785.38流通A股市值(百万元)23,011.52每股净资产(元)6.17 资产负债率(%)19.92 一年内最高/最低(元)40.39/20.50 中炬高新 沪深300 20% 0% -20% -40% 2023/42023/82023/122024/4 股价相对走势 作者 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005邮箱：jyl@glsc.com.cn 分析师：邓洁 执业证书编号：S0590524040002邮箱：dengjie@glsc.com.cn 风险提示：宏观经济不达预期、行业竞争加剧的风险、食品安全的风险。 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月24日收盘价 相关报告 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5341 5139 5782 6831 8246 增长率（%） 4.41% -3.78% 12.50% 18.14% 20.72% EBITDA（百万元） -299 1985 1595 1919 2278 归母净利润（百万元） -592 1697 758 976 1241 增长率（%） -179.82% 386.53% -55.32% 28.74% 27.19% EPS（元/股） -0.75 2.16 0.97 1.24 1.58 市盈率（P/E） -38.9 13.6 30.4 23.6 18.5 市净率（P/B） 7.6 4.9 4.3 3.7 3.1 EV/EBITDA -97.9 11.3 13.8 11.0 8.8 1、《中炬高新（600872）：亏损源自新增计提负债，调味品业务盈利能力改善》2023.08.30 2、《中炬高新（600872）：调味品量利增速触底回升，23年迎良好开局》2023.04.26 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 628 500 1802 2914 4225 营业收入 5341 5139 5782 6831 8246 应收账款+票据 51 75 58 69 83 营业成本 3648 3458 3829 4442 5263 预付账款 18 15 16 19 22 营业税金及附加 88 61 29 14 16 存货 1670 1618 1824 2116 2507 营业费用 473 457 463 533 660 其他 871 1525 1346 1550 1826 管理费用 502 558 624 751 965 流动资产合计 3237 3733 5045 6668 8663 财务费用 -4 -6 -2 -8 -13 长期股权投资 4 4 4 4 4 资产减值损失 0 -33 0 0 0 固定资产 1611 1907 1706 1452 1144 公允价值变动收益 0 0 1 1 1 在建工程 497 242 192 151 111 投资净收益 32 38 38 38 38 无形资产 188 182 138 93 49 其他 40 17 40 60 130 其他非流动资产 686 652 539 421 317 营业利润 706 633 918 1198 1523 非流动资产合计 2986 2986 2578 2121 1624 营业外净收益 -1180 1169 -4 -4 -4 资产总计 6223 6719 7624 8788 10288 利润总额 -474 1802 914 1194 1519 短期借款 0 100 0 0 0 所得税 80 65 137 179 228 应付账款+票据 751 544 816 947 1122 净利润 -555 1737 777 1015 1291 其他 676 694 728 848 1010 少数股东损益 38 40 19 39 50 流动负债合计 1427 1337 1544 1795 2132 归属于母公司净利润 -592 1697 758 976 1241 长期带息负债 1 0 0 0 0 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 1331 181 181 181 181 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 1331 181 181 181 181 成长能力 负债合计 2759 1518 1725 1976 2313 营业收入 4.41% -3.78% 12.50% 18.14% 20.72% 少数股东权益 456 496 514 553 603 EBIT -153.39% 475.17% -49.21% 30.04% 27.03% 股本 785 785 785 785 785 EBITDA -128.33% 763.93% -19.66% 20.30% 18.72% 资本公积 3 3 3 3 3 归属于母公司净利润 -179.82% 386.53% -55.32% 28.74% 27.19% 留存收益 2221 3916 4596 5470 6583 获利能力 股东权益合计 3465 5201 5899 6812 7974 毛利率 31.70% 32.71% 33.78% 34.98% 36.17% 负债和股东权益总计 6223 6719 7624 8788 10288 净利率 -10.38% 33.80% 13.44% 14.86% 15.66% ROE -19.68% 36.07% 14.08% 15.60% 16.84% 现金流量表 ROIC 14.09% 17.98% 15.39% 22.82% 29.59% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 -555 1737 777 1015 1291 资产负债率 44.33% 22.60% 22.63% 22.49% 22.48% 折旧摊销 180 190 683 733 771 流动比率 2.3 2.8 3.3 3.7 4.1 财务费用 -4 -6 -2 -8 -13 速动比率 0.5 0.6 1.4 1.8 2.1 存货减少（增加为“-”） 8 52 -206 -292 -391 营运能力 营运资金变动 1104 -1090 296 -259 -348 应收账款周转率 107.5 68.3 100.8 100.8 100.8 其它 -55 -40 178 267 377 存货周转率 2.2 2.1 2.1 2.1 2.1 经营活动现金流 678 842 1726 1456 1688 总资产周转率 0.9 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 811 -1421 -275 -275 -275 每股指标（元） 长期投资 -45 -642 0 0 0 每股收益 -0.8 2.2 1.0 1.2 1.6 其他 -1119 1186 28 25 14 每股经营现金流 0.9 1.1 2.2 1.9 2.1 投资活动现金流 -353 -877 -247 -250 -261 每股净资产 3.8 6.0 6.9 8.0 9.4 债权融资 -2 99 -100 0 0 估值比率 股权融资 -11 0 0 0 0 市盈率 -38.9 13.6 30.4 23.6 18.5 其他 -160 -104 -77 -93 -116 市净率 7.6 4.9 4.3 3.7 3.1 筹资活动现金流 -173 -5 -177 -93 -117 EV/EBITDA -97.9 11.3 13.8 11.0 8.8 现金净增加额 152 -40 1301 1113 1310 EV/EBIT -61.2 12.5 24.2 17.8 13.3 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月24日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相对同期