中国订单强劲，新建常熟工厂加码中国

收入超出预期，盈利受通胀及一次性因素影响。2023年，公司收入42亿美元，同比增长10%，略超预期；经外币换算和大宗商品调整，同比增长11%。2023年毛利润为3.7亿美元，毛利率同比下降0.8pct。公司经调整EBITDA为3.5亿美元，EBITDA利润率为8.2%，同比下降1.3pct，不及预期，主要系：1）墨西哥比索兑美元走强和人民币兑美元走弱带来的汇率影响，2）通胀提升成本，3）9月15日开始的UAW罢工影响了通用、Stellantis和福特等三家客户的生产，影响EBITDA大约1500万美元，4）北美区重组成本（1000万美元）， 5）供应商中断影响4900万美元。 订单持续增长，中国新能源汽车订单强劲。2023年，公司获得61亿订单，符合预期，其中59%/30%/11%来自北美/亚太/欧中非南美。中国订单尤其强劲，20%为中国订单。产品结构方面，81%/11%/8%的订单为EPS/DL/CIS产品。 具体来看，公司2023年取得多个具有标杆意义的订单。2023年上半年，公司获得了来自一家全球领先整车OEM的第二个线控转向订单，包括手控执行器、轮控执行器及软件集成系统。2023Q3，公司首次赢得全球电动车领导者的EPS订单。此外，公司还获得来自一家全球领先的整车制造商的首个独立软件业务。 新客户、新产品订单的持续获得显示了公司长期发展的潜力，公司预计2024年仍然是一个订单强劲之年，目标订单60亿美元。 Q4新投产14个重大项目，收入超出预期。2023H1，公司投产32个项目，Q3/Q4接着投产9/14个项目。2023年全年，公司共计投产项目55个，略低于预期，其中有34个为电动车项目（包括1个北美电动车龙头项目投产），有39个为亚太区项目。从收入层面看，公司此前指引收入40亿美元，实际42亿美元超出预期，公司预计2024年收入整体持续增长并达到新高。展望中长期，我们认为强劲的订单流入和项目投产有望进一步拉动收入持续增长。 战略布局，亚太新建常熟工厂，北美转移管柱生产，利润率预计提升。1）亚太方面，公司规划在中国常熟开设工厂，预计2025年初开业，以扩大产能、提高亚太技术中心的测试和验证能力。已预订的客户项目和潜在的新项目预计将使超过9万台的新工厂设备满负荷运转，有望进一步推动亚太地区增长。2）北美方面，公司从2023 H2 开始将管柱业务转移至墨西哥生产，目标2026年完成，这一规划在短期产生了一定的重组成本，但长期将有助于公司提供更具竞争力的生产、供应链降本。未来随着北美组织架构调整、产线安排优化等措施逐步落地，北美盈利仍有较大改善空间。整体看，根据公司指引，受惠于收入增加、固定支出削减措施及业务布局调整计划，利润率将持续提升。 投资建议：我们认为公司收入端长期有望乘电动化及智能化大势，保持稳健增长，并有望成为线性转向系统量产第一梯队。我们预计公司2024-2026年收入分别为46/49/52亿美元，归属普通股股东净利润为1.2/1.8/2.4亿美元，同比+237%/+46%/+35%，我们给予公司目标价5港元，对应2024年14倍P/E，维持“买入”评级。 风险提示：盈利性恢复慢于预期、新能源车渗透率提升不及预期、高阶智能驾驶落地速度慢于预期、汇率风险、通胀影响超出预期风险。 财务指标 图表1：LME3个月期货铝价跟踪（美元/吨） 图表2：LME3个月期货铜价跟踪（美元/吨） 图表3：富宝国内废钢价格指数跟踪（元/吨） 图表4：稀土价格指数跟踪 图表5：耐世特核心业绩预测 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 股票评级 场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 行业评级 间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 广场东塔7层 栋 邮编：100077 邮编：200120 邮箱：gsresearch@gszq.com 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 邮箱：gsresearch@gszq.com