业绩不断超预期，核心产品量价齐升&降本增效

公司点评报告●化学制药 2024年04月23日 业绩不断超预期，核心产品量价齐升&降本增效 核心观点： 事件：2024年4月22日，公司发布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营业收入48.23亿元，同比增长26.24%；归母净利润9.41亿元，同比增长128.56%；扣非归母净利润9.36亿元，同比增长109.55%。2024年Q1，公司实现营业收入15.33亿元，同比增长19.96%；实现归母净利润3.53亿元，同比增长100.99%，扣非归母净利润3.52亿元，同比增长101.87%。营收和利润增长迅速，核心产品量价齐升&降本增效。2023年公司实现营业收入48.23亿元，同比增长26.24%，其中公司硫氰酸红霉素收入占比32.13%，达到15.50亿元，同比增长17.30%，头孢类中间体收入占比19.96%，达到9.63亿元，同比增长15.02%，青霉素类中间体收入占比40.12%，达到19.35亿元，同比增长40.93%，其他主营业务产品收入占比1.40%，达到约6800万元。2023年，公司销售毛利率为31.57%，同比增加6.77pct，销售净利率为19.50%，同比增加8.73pct，公司盈利能力持续提升，主要由于：①市场需求恢复，公司主要产品量价齐升，根据wind数据，2024年3月硫氰酸红霉素、6-APA价格分别为522.5元/kg和330元/kg，价格有望维持高位；②公司工艺技术不断提升，通过积极推进绿色循环经济、饱和生产、节能降耗等工作，取得了降本增效的成果；③利息支出减少及汇兑收益增加，财务费用率同比下降2.28pct。公司降本增效成果明显，逐渐进入新增长周期。结合人工智能应用，降本增效有望再上台阶。公司与上海金珵科技建立战略合作关系，双方将在AI赋能发酵产业、AI辅助合成生物学研发、新产品合作开发等方面开展合作。一方面将人工智能与川宁生物现有产业结合，尽快形成新质生产力，以全面提升公司的生产方式和生产效率。具体包括打造生成式人工智能虚拟工程师，建立原料、工艺、产量的生成式可解释的人工智能工程化平台，通过机器学习迭代反馈实现抗生素中间体生产新范式和效益的系统性提升。另一方面将人工智能用于辅助合成生物学的研发，利用生成式AI辅助提升代谢途径中关键酶性能，预测复杂代谢途径中的靶点，从而提升终端小分子产品的效价、碳转化率和时空转化率，公司降本增效有望再上新台阶。研发创新硕果累累，合成生物学产品放量在即。目前锐康生物通过自主研发已向川宁生物交付的红没药醇、5-羟基色氨酸、麦角硫因、肌醇、角鲨烷、依克多因等产品，其中红没药醇已进入生产销售阶段，5-羟基色氨酸中试阶段已完成，进入试生产阶段；麦角硫因已进入中试阶段；肌醇小试已完成，目前进入中试阶段。合成生物学系列产品的商业化生产，也标志着公司从资源要素驱动向技术创新驱动的成功转变，从而实现公司效益的稳步提升。投资建议：抗生素需求景气提升，合成生物学项目落地增量可期。预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.44亿元/14.70亿元/17.05亿元，同比增长32.29%/18.12%/15.97%，对应PE分别为17/14/12倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：合成生物学项目研发风险；产品价格波动风险；环保风险；汇兑风险；国内外竞争对手降价带来的竞争格局恶化风险等。 川宁生物(301301) 推荐 (首次) 分析师 程培：021-20257805：chengpei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522100001孙怡：sunyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524010001 市场数据 2024-04-22 股票代码 301301 A股收盘价(元) 9.39 上证指数 3,044.60 总股本(万股) 222,280 实际流通A股(万股) 61,291 流通A股市值(亿元) 58 相对沪深300表现图 川宁生物沪深300 10% 0% -10% -20% -30% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4823.34 5530.57 6192.51 6828.14 收入增长率% 26.24 14.66 11.97 10.26 归母净利润（百万元） 940.56 1244.27 1469.76 1704.52 利润增速% 128.56 32.29 18.12 15.97 毛利率% 31.57 33.95 35.88 37.34 摊薄EPS(元) 0.42 0.56 0.66 0.77 PE 21.86 16.52 13.99 12.06 PB 2.95 2.50 2.12 1.81 PS 4.26 3.72 3.32 3.01 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 目录 一、川宁生物：业绩不断超预期，核心产品量价齐升&降本增效4 二、盈利预测与投资建议9 （一）盈利预测假设与业务拆分9 （二）估值分析9 （三）投资建议10 三、风险提示11 附录：13 一、川宁生物：业绩不断超预期，核心产品量价齐升&降本增效 川宁生物产品涵盖大环内酯类抗生素及广谱类抗生素的主要中间体，目前是国内乃至全球抗生素中间体市场的领军型企业，其中硫氰酸红霉素、头孢类中间体、青霉素类中间体产量均达到国内行业前列，并形成了稳固的规模优势。建设有硫氰酸红霉素生产线一条、头孢系列中间体生产线二条、熊去氧胆酸粗品生产线一条，总产能约为1.6万吨/年，公司当前生产的主要产品中，硫氰酸红霉素主要用于进一步合成大环内酯抗生素，如红霉素、罗红霉素、阿奇霉素等；7-ACA、D-7ACA及7-ADCA主要用于合成头孢菌类药物；6-APA、青霉素G钾盐主要用于合成青霉素类抗生素药物；熊去氧胆酸（粗品）主要用于精制熊去氧胆酸；辅酶Q10菌丝体主要用于生产辅酶Q10；红没药醇在舒缓修复敏感肌肤、美白、口腔护理以及洗护产品中具有广泛的应用前景；5-羟基色氨酸主要应用于医药、保健品等。 图1：公司目前产能情况资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 表1：公司主要产品及其用途 产品名称 主要用途 硫氰酸红霉素 可用于革兰氏阳性菌和支原体的感染；更多的作为原料药中间体用于生产红霉素、罗红霉素、阿奇霉素、克拉霉素等大环内酯类抗生素。 6-APA 是生产半合成抗青霉素类抗生素氨苄西林（钠）和阿莫西林的重要中间体。 青霉素G钾盐 主要用于生产青霉素类抗生素和部分头孢类抗生素，可用于生产医药中间体或直接生产青霉素钾、青霉素钠及克拉维酸钾等。 头孢类（中间体） 7-ACA主要用于头孢他啶、头孢曲松、头孢噻肟等药物的生产。D-7ACA主要用于合成头孢菌类药物，例如合成头孢氨苄、合成头孢拉定、合成羟氨苄头孢菌素等药物的生产。7-ADCA主要用于合成头孢氨苄、头孢拉定和头孢羟氨苄等头孢菌素类药物。 熊去氧胆酸粗品 用于精制熊去氧胆酸、牛磺熊去氧胆酸。 辅酶Q10菌丝体 用于合成提取辅酶Q10，可治疗心血管疾病和肝炎。 红没药醇 主要应用在皮肤保护和皮肤护理化妆品中，红没药醇作为活性成分以保护和护理过敏性皮肤，婴儿产品和剃须后护理品中。此外，红没药醇还可用于口腔卫生产品中。 5-羟基色氨酸 是神经递质血清素与胺类激素褪黑素的前体，对睡眠、痛觉、体温、食欲与行为等生理功能具有调节作用，已被用于抑郁症、偏头痛和失眠等疾病治疗。 麦角硫因 是一种天然抗氧化剂，在人体内可以对细胞起到保护作用，是机体内的重要活性物质。 依克多因 是一种天然有效的化妆品活性成分，具有保湿、防辐射、减少皱纹、皮肤修复、抗衰老等多种功效，主要应用在化妆品领域。 肌醇 是一种水溶性维生素，属于B族维生素。 角鲨烷 存在于蓝鲸和鲨鱼肝中，可采用提取的方法获得，再经精制得角鲨烷。角鲨烷是人体皮脂中的一种主要成份，是最高端的化妆品原料之一，角鲨烷一直受到化妆品市场的追捧，市场规模持续增长。 PHA聚羟基脂肪酸酯 在可生物降解的包装材料、组织工程材料、缓释材料、电学材料以及医疗材料方面有广阔的应用前景。 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司是四川科伦药业的控股子公司，直接持股比例为70.63%，刘革新先生为科伦药业和川宁生物的实控人；公司第二大股东为宁波东珺微众创业投资有限公司，持股比例为4.35%。公司旗下有上海锐康生物、伊犁疆宁生物、霍尔果斯瑾禾生物、伊犁科源检测、新疆河宁农业等全资子公司，另外，公司在2024年2月与上海金珵科技建立战略合作关系，双方将在AI赋能发酵产业、AI辅助合成生物学研发、新产品合作开发等方面开展合作，目前公司持有上海金珵科技16.67%股份。 图2：公司股权结构 4.35% 3.2% 2.36% 2.1% 1.8% 成科 伦宁 市 行投 资 成科 伦宁 成科 伦宁禾 宁波东珺微众创投 四川科 伦药业 伊犁川宁生物技术股份有限公司 70.63% 100% 100% 100% 100% 100% 16.67% 上海锐康生物 伊犁疆宁霍尔果斯伊犁科源新疆河宁上海金珵生物瑾禾生物检测农业科技 资料来源：wind，中国银河证券研究院 业绩表现优异，营收和利润增长迅速。2023年，公司营业总收入48.23亿元，同比增长26.24%，归母净利润9.41亿元同比增长128.56%，扣非归母净利润9.36亿元，同比增长109.55%；2024年第一 季度，公司营业总收入15.23亿元，同比增长19.96%，归母净利润3.53亿元，同比增长100.99%，扣 非归母净利润3.52亿元，同比增长101.87%。公司延续2022年的高增长态势，在2023年和2024Q1仍然保持较高的营收和利润增速。公司经营情况呈现向好的态势，主要原因有如下三点：①市场需求恢复，公司主要产品销量和价格同比上涨，净利润同比上升；②公司工艺技术不断提升，通过积极推进绿色循环经济、饱和生产、节能降耗等工作，取得了降本增效的成果；③利息支出减少及汇兑收益增加，财务费用同比下降。 图3：2019-2024Q1公司营收及同比增速图4：2019-2024Q1公司归母净利润、扣非归母净利润及同比增速 归母净利润（亿元）扣非归母净利润（亿元） 营业总收入（亿元）同比增速 48.23 36.49 38.21 31.43 32.32 15.23 60 50 40 30 20 30% 20% 10% 0% 同比增速同比增速 109.419.36 8 6 4.47 44.12 3.533.52 300% 200% 100% 10-10% 20.91 2.29 0.92 2.200% 1.81 1.11 0 201920202021202220232024Q1 -20% 0 201920202021202220232024Q1 -100% 资料来源：wind，中国银河证券研究院资料来源：wind，中国银河证券研究院 利润率持续上升，降本增效再上新台阶。2023年，公司销售毛利率为31.57%，同比增加6.77pct，销售净利率为19.50%，同比增加8.73pct。费用率方面，管理费用率和财务费用率下降幅度较大，2023年，公司销售费用率048%，同比上升0.18pct，管理费用率2.96%，同比下降0.81pct，研发费用率0.93%， 同比下降0.09pct，财务费用率3.22%，同比下降2.28pct。近两年来公司降本增效成果明显，逐渐进入新增长周期。 图5：2019-2023年公司毛利率和净利率情况 图6：2019-2024Q1公司各项费用率情况 销售毛利率销售净利率 35%31.57%30%24.80%25%21.23%21.59%22.21% 19.50% 20%