防晒衣丰富产品品类，旺季羽绒服销售乐观

证券研究报告 公司研究点评报告 波司登（3998.HK) 防晒衣丰富产品品类，旺季羽绒服销售乐观 2024年4月22日 事件：公司近期发布与法国高奢时尚设计师ChristelleKocher联名防晒衣 买入 上次评级 买入 投资评级 系列，ChristelleKocher曾获得法国国家时尚艺术发展协会时尚大奖，任香奈儿旗下高级手工坊艺术总监。此外公司与权威时尚媒体《时尚芭拉》在上海举办防晒衣新品发布会，推出“骄阳系列3.0”及“都市轻户外”等产品，并与北京电影节合作大秀提升影响力。 汲肖飞纺服行业首席分析师 执业编号：S1500520080003 邮箱：jixiaofei@cindasc.com 点评： 频繁寒潮催化羽绒服需求，波司登收入预计增长较快。2023年冬季受厄尔尼诺等气候现象影响，全国平均气温为-2.8℃，较往年同期偏高0.3℃，但冬季冷空气较为活跃，寒潮次数偏多且强度较强，共有11次 冷空气过程影响我国，较往年同期偏多，其中12月14-17日中东部地 区经历的寒潮天气为1961年以来12月的最强寒潮。在频繁冷空气的 催化下2023年羽绒服、冲锋衣等冬装销售较好，公司主品牌波司登主推轻薄羽绒服、可拆卸冲锋衣羽绒服、滑雪系列等明星单品，产品功能性领先，且积极拓展快闪店等新兴渠道，我们预计收入保持较快增长。 公司拓展产品品类，丰富收入结构。公司挖掘户外流行趋势，积极拓展冲锋衣、防晒衣等功能性品类，对冲羽绒服季节性过强影响。公司防晒 衣产品防晒、凉感、透气等功能性较好，邀请杨紫为品牌代言人，不断提升行业影响力，2024年预计将进一步增加门店铺货，推动非羽绒品类收入增长。 盈利预测与投资评级：我们估计受益于防晒服品类销售、2023年冬季旺季销售较强等因素，公司收入预计增长良好，我们上调2024-26财年归母净利预测为28.82/33.68/39.44亿元（原值为26.81/31.41/36.44亿 元），目前股价对应24财年14.8倍PE，相对业绩增速处于较低水平，我们看好公司长期成长性，羽绒服行业产品领先优势明显，新品类成长空间较大，维持“买入”评级。 风险因素：行业需求波动风险、天气偏暖风险、行业竞争加剧风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2023A16774 2024E21481 2025E25047 2026E28540 增长率YoY% 3% 28% 17% 14% 归属母公司净利润(百万元) 2139 2882 3368 3944 增长率YoY% 4% 35% 17% 17% 毛利率% 59.47% 60.57% 60.64% 60.94% 净资产收益率ROE% 17.04% 20.84% 21.73% 22.36% EPS(摊薄)(元) 0.20 0.26 0.31 0.36 市盈率P/E(倍) 20.25 14.83 12.69 10.83 市净率P/B(倍) 3.45 3.09 2.76 2.42 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月19日收盘价 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 14,722 17,116 19,134 22,333 营业总收入16,774 21,481 25,047 28,540 现金 3,718 4,084 4,652 5,616 营业成本6,798 8,469 9,858 11,148 应收账款 923 1,225 1,280 1,574 销售费用6,125 7,669 8,867 9,989 存货 2,689 3,360 3,943 4,976 管理费用1,204 1,839 2,129 2,476 其他 7,392 8,447 9,260 10,166 财务费用40 3 51 25 非流动资产 6,221 6,371 6,541 6,691 固定资产 1,728 1,778 1,828 1,728 营业利润2,887 3,804 4,444 5,206 无形资产 2,164 2,164 2,184 2,334 所得税731 913 1,067 1,249 其他 2,329 2,429 2,529 2,629 净利润2,156 2,891 3,378 3,956 资产总计 20,943 23,487 25,675 29,023 少数股东损益18 9 10 12 流动负债 6,054 7,307 7,817 9,010 短期借款 770 836 936 961 归属母公司净利2,139润 2,882 3,368 3,944 应付账款 3,097 3,678 3,625 4,338 EBITDA3,597 4,354 4,973 5,677 其他 2,186 2,793 3,256 3,710 EPS0.20 0.26 0.31 0.36 非流动负债 2,284 2,284 2,284 2,284 长期借款 1,603 1,603 1,603 1,603 现金流量表 单位:百万元 其他 681 681 681 681 会计年度2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 8,338 9,591 10,102 11,294 经营活动现金流3,051 3,274 3,501 4,035 股本 1 1 1 1 净利润2,139 2,882 3,368 3,944 储备 13,142 14,424 16,092 18,236 少数股东权益18 9 10 12 少数股东权益 57 66 76 88 折旧摊销949 850 780 750 营运资金变动及 其他 -55 -467 -657 -671 负债和股东权益20,94323,48725,67529,023 股东权益合计12,60413,89515,57317,729 投资活动现金流 617 -1,185 -1,135 -1,085 重要财务指标 单位:百万元 资本支出 -508 -900 -850 -800 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 其他投资 1,125 -285 -285 -285 成长能力营业收入 3.46% 28.06% 16.60% 13.94% 筹资活动现金流 -2,493 -1,723 -1,798 -1,986 归属母公司净利润 3.70% 34.77% 16.84% 17.12% 借款增加 -160 66 100 25 普通股增加 27 0 0 0 获利能力 已付股利 -1,722 -1,789 -1,898 -2,011 毛利率 59.47% 60.57% 60.64% 60.94% 其他 -639 0 0 0 净利率 12.75% 13.42% 13.45% 13.82% 现金净增加额 1,216 366 568 965 ROE 17.04% 20.84% 21.73% 22.36% ROIC 13.20% 16.30% 17.59% 18.45% 偿债能力资产负债率 39.81% 40.84% 39.34% 38.91% 净负债比率 -10.67% -11.83% -13.56% - 流动比率 2.43 2.34 2.45 2.48 速动比率 1.90 1.82 1.89 1.88 营运能力总资产周转率 0.79 0.97 1.02 1.04 应收账款周转率 15.53 20.00 20.00 20.00 应付账款周转率 2.13 2.50 2.70 2.80 每股指标（元）每股收益 0.20 0.26 0.31 0.36 每股经营现金 0.28 0.30 0.32 0.37 每股净资产 1.15 1.27 1.42 1.62 估值比率P/E 20.25 14.83 12.69 10.83 P/B 3.45 3.09 2.76 2.42 EV/EBITDA 11.67 9.44 8.17 6.99 研究团队简介 汲肖飞，北京大学金融学硕士，八年证券研究经验，2016年9月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为团队核心成员获得2016/17/19年新财富纺织服装行业最佳分析师第3名/第2名/第5名，并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项，2020年8月加入信达证券，2020年获得《财经》研究今榜行业盈利预测最准确分析师、行业最佳选股分析师等称号。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级 本报告采用的基准指数：沪深300指数（以下简称基准）；时间段：报告发布之日起6个月内。 买入：股价相对强于基准15％以上； 看好：行业指数超越基准； 增持：股价相对强于基准5％～15％； 中性：行业指数与基准基本持平； 持有：股价相对基准波动在±5%之间； 看淡：行业指数弱于基准。 卖出：股价相对弱于基准5％以下。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财