转债仓位2年来首降

2024年04月22日 转债仓位2年来首降 转债仓位2年来首降。今年一季度债市继续走强，而权益市场则经历“深V”走势、至今中小盘仍未修复，“固收+”基金遭到较大幅度赎回、仅有持仓转债比例低的一级债基有净申购。1）仓位方面，在规模收缩的背景下各类产品仍然有主动降低仓位的动作，一级债基、二级债基转债持仓比例分 999563367 别主动下降0.35pct、0.48pct，转债基金由于规模下降、仓位反而被动上升5pct；混合型基金持仓的转债规模并未发生太大波动、叠加其规模下降，偏债混合基金、灵活配置型基金转债持仓比例分别提升0.37pct、0.12pct，“固收+”基金整体持仓转债比例主动下降至13.1%。2）持仓风格方面，虽然今年一季度由于小微盘的弱势低价转债占比大幅攀升，但各类产品反而适当规避低价品种、低价品种占比并未以相同幅度上升。行业方面，一季度受被动减仓的影响、银行转债遭到较大幅度减持，且Q1有超200亿的大盘转债赎回退市，然而这部分资金也并未显著流入其他个券。3）持仓个券方面，一季度被减持的转债以大盘银行转债/部分高价券以及部分高YTM标的为主，机构的前十大持仓个券占比进一步下降。 一周市场回顾：上周转债指数跌幅略小于主要估值；估值方面，平价90-110转股溢价率为23.5%、价格中位数112，估值处于盘整中。 股市：业绩期继续围绕出海/出行/涨价主线。随着年报/一季报的加速披露，资源品涨价、绩优继续引领市场主线。国内层面，3月社融与披露的经济数据均显示当前国内经济复苏仍然较慢，其中仅有出口方向表现尚可； 美联储加息的反复导致外资有所波动。策略上，当前时点基本面因子仍然是重中之重，超额与一季报增速的相关性将更加明显，重点关注：1）部分周期/资源品领域，如铜铝等工业金属/石油石化等；2）出海方向，如家电 /家居/纺服/电力设备等；3）受益于国产替代逻辑加强/海外加速扩张的装备如汽车零部件/船舶等；4）经济逐步复苏、周期有望修复的生猪/特纸等。除此之外继续重视科技产业新趋势，密切关注事件性催化带来的机会、关注通信/计算机/传媒等方向。 转债：抓住市场主线、做好高低切换。上周转债在V型调整中仍然表现的相对扛跌，但是小盘风格的弱势仍然对转债形成较大影响。策略方面， 当前权益信心继续修复、短期在重大政策出台的催化下，红利价值叠加出海业绩线引领市场继续上行，当前转债价格中位数112元，估值回升、博弈加重背景下须做好高低切换，不过当前估值整体不高、预计未来仍有“双击”空间。板块方面首选业绩表现较好的板块，个券方面，可以关注1）一季度景气度较高的家电方向华翔等；2）出口链中有业绩支撑的双低标的运机/赫达/赛特/家联/大元/双箭/道通等；3）资源品链条关注金诚/众和/大中/兴发等；4）业绩改善的顺周期凤21/鹤21/特纸等，猪价反弹牧原/温氏等；5）公用事业涨价预期下蓝天/洪城/三峡EB2/燃23等；6）困境反转行业新能源低位标的福莱/震裕/天赐等。继续重视类红利个券的底仓配置。 一级市场跟踪：上周1只新券发行，4家公司预案，5家公司转债大股东通过，1家公司转债发审委审核通过，1家公司转债发行获证监会核准批复。 风险提示：信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 固定收益定期报告 证券研究报告 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李玲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120005 liling1@essence.com.cn 内容目录 1.转债仓位2年来首降3 1.1.转债仓位：主动下降3 1.2.持仓风格：相对减少高YTM持仓6 1.3.持仓个券：高流动性个券遭减持7 2.市场回顾9 2.1.权益市场：风格极致演绎9 2.2.转债市场：展现出扛跌能力11 3.转债投资策略13 一级市场跟踪13 图表目录 图1.各类型基金转债持仓市值（亿元）3 图2.公募基金持有转债占比3 图3.混合型基金转债持仓规模（亿元）4 图4.混合型基金转债仓位被动拉升4 图5.债券型基金持有转债规模变化（亿）4 图6.固收+主动降仓位4 图7.二级债基转债平均仓位（算数平均）5 图8.一级债基转债平均仓位（算术平均）5 图9.“固收+”遭赎回（亿份）5 图10.一级债基转债仓位越高、遭赎回力度越大5 图11.“固收+”持仓转债比例22年以来首次出现下降6 图12.各类型基金持仓风格偏好6 图13.公募基金对各行业转债持仓偏好7 图14.一季度基金增持前20只老券（亿）7 图15.基金减持前20只老券（剔除赎回/退市标的，亿）7 图16.全部A股PE（TTM）回升至13.96X10 图17.创业板PE（TTM）回落至27.50X10 图18.分行业PE(TTM)10 图19.转债成交再次走强11 图20.个券领涨及领跌标的11 图21.估值处于震荡11 图22.转债价格中位数小幅回落11 图23.转债纯债/转股溢价率气泡图12 表1：24Q1不同产品持仓前十大转债8 表2：上周分板块及指数涨跌9 表3：上周转债预案动态13 1.转债仓位2年来首降 1.1.转债仓位：主动下降 到24年一季度年末全市场基金持有转债（基金公告口径，不包括可交债，部分未进入转股期的转债未披露、未统计）市值2556.18亿元、环比23Q4下降11.62%，受股市融资收紧影响一季度转债发行几近停滞、而到期数量增加&提前赎回的大盘转债较多，到24年一季度末转债市值规模环比23年底进一步减少9.19%，这表明公募基金主动减仓转债。这一结论从交易所的投资者结构变动也能得出，2024年3月末公募基金持有上交所转债（不考虑一般机构即大股东持有的转债，下同）占比34.01%、环比23年末下降2.56pct；持有深交所 转债占比29.28%、比23年末下降2.11pct，3个月占比连续下滑。仓位上，所有基金转债持仓比23Q4下降0.18个百分点至0.9%，下降幅度较大。 各类基金持有转债规模均下降，股票型基金持有的转债市值继续减少1.27亿、至5.11亿元， 混合型基金持有转债市值减少17.47亿、降幅相对较少，债券型基金持有转债市值下降 318.28亿元至2024.61亿元，所有类型基金均对转债进行减仓。 图1.各类型基金转债持仓市值（亿元）图2.公募基金持有转债占比 股票型基金混合型基金 债券型基金基金转债持仓比例（右轴） 40% 上交所-基金深交所-基金 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 35% 30% 25% 20% 15% 0 17Q117Q418Q3 19Q220Q120Q421Q322Q223Q123Q4 0.0% 10% 2021-01-012021-09-012022-05-012023-01-012023-09-01 资料来源：wind，国投证券研究中心. 注：以上转债持仓=转债市值/基金净值，下同 资料来源：wind，国投证券研究中心； 说明：以上为交易所披露数据，上交所为面值/深交所为市值，剔除一般机构 （即大股东）持有的转债 混合型基金对转债持仓比例被动抬升。24年一季度末偏债混合型与灵活配置型分别持有转债309.73亿元、162.29亿元，环比23Q4分别变动-6.22%、0.86%；从持仓占比数据来看，24年一季度权益市场经历V型走势，截至季度末大盘指数已经回到23年底、而小微盘仍然 收跌，导致主动权益基金规模继续下降，仅有被动的指数基金规模大幅扩张，混合型基金也并不例外、遭遇持续赎回，而在权益市场表现较弱的背景下，对含权资产转债的配置被动增加，偏债混合型基金转债仓位被动抬升0.37pct至9.51%、继续创历史新高，灵活配置型基金对转债持仓比例也抬升0.13pct至1.64%。 图3.混合型基金转债持仓规模（亿元）图4.混合型基金转债仓位被动拉升 700 600 500 400 300 200 100 0 偏债混合型基金灵活配置型基金 其他混合型基金 17Q117Q418Q319Q220Q120Q421Q322Q223Q123Q4 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% 混合型基金灵活配置型基金 偏债混合型基金（右轴） 1.8% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 0.0% 17Q117Q418Q319Q220Q120Q421Q322Q223Q123Q4 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 资料来源：wind，国投证券研究中心资料来源：wind，国投证券研究中心 债基主动降低转债仓位。24年一季度在债牛的驱动下中长期纯债基金、短债基金等规模继续快速增长，部分不含权益仓位的一级债基规模也实现增长，而含权益仓位较多的二级债基份 额规模出现较大幅度的下降，但是其持有转债规模下降幅度更大，具体来看一级债基持有的转债规模下降9.96亿至509.88亿元，持仓比例主动下降0.48pct至7.64%；二级债基持仓转债规模下降284.24亿元至1109.16亿，持仓比例主动下降0.35pct至16.02%，转债仓位 首次出现下降；转债基金持仓转债规模回落41.52亿至330.59亿元，对转债的持仓比例被 动提升4.92pct至85.43%。 图5.债券型基金持有转债规模变化（亿）图6.固收+主动降仓位 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 二级债基-新口径一级债基-新口径 转债基金其他 债基转债持仓（右轴） 17Q117Q418Q319Q220Q120Q421Q322Q223Q123Q4 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 二级债基-新口径一级债基-新口径转债基金-右轴 17Q117Q418Q319Q220Q120Q421Q322Q223Q123Q4 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 资料来源：wind，国投证券研究中心资料来源：wind，国投证券研究中心 从算术平均的角度来看，22年以后成立的新产品由于转债计入权益仓位，转债平均仓位不足5%，不考虑22年以后成立的产品，可以发现今年一季度一级债基与二级债基的平均仓位都有所下降。 图7.二级债基转债平均仓位（算数平均）图8.一级债基转债平均仓位（算术平均） 22年以前成立22年以后成立二级债基一级债基22年以前成立22年以后成立 25%14% 20% 15% 12% 10% 8% 10%6% 4% 5% 2% 0% 20Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1 0% 20Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q1 资料来源：wind，国投证券研究中心资料来源：wind，国投证券研究中心 截至24年一季度末，“固收+”四类基金的总净值规模为1.72万亿、环比23Q4回落9.21%，权益市场走弱的背景下固收+规模继续回落；从基金申赎的情况来看，今年一季度“固收+”基金中仅有一级债基表现为净申购，其中实现净申购的主要为转债持仓5%以下的产品；二级债基与偏债混合型基金均遭到较大幅度的赎回，尤其是二级债基、规模收缩较快。 图9.“固收+”遭赎回（亿份）图10.一级债基转债仓位越高、遭赎回力度越大 总申购总赎回净申购申购赎回净申购 偏债混合型一级债基 二级债基 转债基金 转 以上转债 之间转债仓位5%以下 债仓位20% 仓位5%-20% 1,500.00800 1,000.00600 500.00400 0.00200 (500.00)0 (1,000.00)-200 (1,50