2023年年报点评：Q4收入高增，盈利能力显著改善

投资要点 业绩摘要：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收60.7亿元，同比+11.3%； 实现归母净利润4.1亿元，同比+65.1%；实现扣非净利润4.3亿元，同比+71.8%。 单季度来看，2023Q4公司实现营收19.4亿元，同比+45％；实现归母净利润1.3亿元，同比+60.6%；实现扣非后归母净利润1.2亿元。随着海外补库需求回暖，海运成本回落，公司收入增速逐季改善，业绩高增。 海运成本回落，毛利率显著改善。2023年公司整体毛利率为36.3%，同比+4.7pp，2023Q4毛利率为35.2%，同比+2.2pp，海运物流成本下降，毛利率同比改善。 分产品看，2023年公司家具系列/家居系列的毛利率分别为36.6%（+6.0pp）/37.2%（+3.3pp）；分渠道看，B2C/B2B的毛利率分别为37.8%（+4.6pp）/30.2%（+4.8pp）。费用率方面，公司总费用率为27.9%，同比+2.1pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为23.2%/4%/-0.4%/1%，同比+1.2pp/+0.8pp/-0.1pp/+0.2pp，销售费用率提高主要系报告期内公司加大新渠道开发，平台交易费、广告费等增长所致，管理费用率上升主要受人员数量增加影响。综合来看，公司净利率为6.8%，同比+2.2pp；单Q4净利率为6.5%，同比+0.6pp。此外，2023年公司经营性现金流净额为15亿元，同比+51.7%，现金流充裕。截至2023年底公司库存周转天数约83天，较2022年底缩短11天，库存周转效率改善。 多品类共同发力，欧洲区域保持较快增速。分产品来看，2023年家具系列实现营业收入27.1亿元，同比+4.8%，上半年铁木和板材类产品部分地区缺货，导致收入暂时承压，下半年公司逐步梳理供应链，产能问题得到解决，下半年家具系列收入增长26.1%；家居系列实现营业收入22.9亿元，同比+22.3%，其中北美市场家居系列开始取得一定竞争优势，注入增长新动能；宠物系列实现营业收入5.2亿元，同比+37.3%，年内公司推出新品加强市场布局，增速表现亮眼；庭院系列实现营业收入4.7亿元，同比-12.3%，受夏季天气及市场体量总体下降等因素影响，营收暂时承压。分区域来看，2023年欧洲/北美地区分别实现营收37.3亿元（+21.6%）/21.7亿元（-3.2%），随着欧洲消费者信心边际改善，公司新品在欧洲加快上市，欧洲市场增速较快；美国市场上半年受竞争加剧影响，公司主动淘汰部分动销不良SKU，随着三季度产能恢复与新品到货，下半年公司在北美地区销售增速修复至11.8%。此外公司持续开拓墨西哥、澳大利亚等新兴市场，销售版图有望逐步扩张。 B2C渠道增长稳健，OTTO等新平台表现亮眼。分渠道来看，2023年B2C模式下营收为49.4亿元，同比+14.0%，其中亚马逊/OTTO/独立站/其他线上B2C平台营收分别为41.0亿元（+12.8%）/2.5亿元（+81.0%）/1.4亿元（+22.1%）/4.5亿元（+1.3%）。亚马逊渠道保持稳健增长，占比提升至68.6%（+0.9pp）； OTTO平台发展迅猛，占比提升至4.2%（+1.6pp）；独立站渠道保持较快增速。 2023年内B2B模式营收为10.4亿元，同比-0.2%，其中线上B2B/线下B2B渠道营收分别为6.2亿元（-11.0%）/4.2亿元（+21.6%），受产能限制和新品延迟到货影响，线上B2B业务暂时承压，占比下降至10.4%（-2.6pp）；线下B2B渠道方面，公司在欧美地区的线下KA和贸易商等渠道拓展中取得显著成效，营收占比提升至7.0%（+0.6pp）。此外公司不断加强新渠道布局，成功拓展了SHEIN、TikTok Shop、Mercado Libre（美客多）、Fressnapf等线上零售平台，渠道布局进一步完善。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.30元、1.62元、1.98元，对应PE分别为19倍、15倍、12倍。考虑到公司产品性价比突出，市占率提升空间充足，随着产品品类丰富规模优势进一步发挥，维持“持有”评级。 风险提示：海运价格大幅波动的风险，原材料价格大幅波动的风险，国际贸易局势变化的风险，人民币汇率大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：家具系列产品2024-2026年海外家具需求改善，公司供应链理顺后恢复稳健增长，2024-2026年销量分别增长24%、18%、16%；随着公司产品品类扩张，均价稳步提升，2024-2026年均价分别上涨5%； 假设2：国际局势对海运费影响减弱，公司产品规模优势逐步发挥，2024-2026年家居品类毛利率恢复增长趋势，2024-2026年分别为37.5%、38%、38.5%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率