预计FY24业绩表现优异，重视淡季防晒服品类表现

买入（维持） 预计FY24业绩表现优异，重视淡季防晒服品类表现 公司研究|动态跟踪波司登03998.HK 股价（2024年04月19日）4.32港元 52周最高价/最低价4.37/2.79港元 目标价格5.25港元 总股本/流通H股（万股）1,092,104/1,092,104 H股市值（百万港币）47,179 2024年4月18日波司登全球首个防晒衣大秀亮相北京国际电影节，整场大秀分为“骄阳系列”、“高奢系列”、“秀款”、“秀款+都市轻户外”、“女生/男生冲锋衣+轻薄羽系列”等多个主题。 公司防晒服已历经多次进化迭代。公司自2020年就开始针对防晒衣品类进行探索和尝试，2022年波司登联合广检集团起草高品质防晒衣标准，并推出一系列更专业更 时尚的防晒衣。2023年，波司登经过不断研发，以科技引领创新发展，以“不怕水洗、持久防晒”的可持续发展理念迈入了防晒衣科技的新阶段。2024年，波司登开 启了防晒衣2.0时代，推出更时尚的专业防晒衣，打破了传统防晒衣单一的形式，更加注重防晒衣专业防晒功能的研发和时尚色彩版型设计。 我们判断，防晒服品类将成为公司淡季的增长点，也将成为公司由羽绒服第一品牌向功能性时尚科技服饰升级的重要一环。根据艾瑞咨询发布的《中国防晒衣行业标 准白皮书》，预计2026年中国防晒衣市场将达到554亿，消费者对防晒衣的穿着已贯穿四季，同时也是多场合穿搭的重要选择。公司推出的骄阳3.0、都市轻户外、户外露营等产品系列，较好地契合当前服装流行趋势。我们认为，防晒服的热销能有效提升终端门店在淡季的店效水平，同时也为未来其他春夏产品的销售做好铺 垫。 我们预计公司FY24财年收入增长有望接近30%，核心原因包括FY23财年基数较低、FY24财年春节较晚、全国寒潮天气、冰雪户外游火热、优质产品推新顺利等。公司近年来持续投入产品创新、渠道的差异化运营、多品类拓展、多品牌发展、供 应链效率和零售运营能力等不断提升，进一步强化了其在行业中的竞争力。2023年 11月公司推出的股权激励计划，也展现了公司对其未来可持续增长的信心。 国家/地区中国 行业纺织服装 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 9.37 5.11 25.22 13.23 相对表现% 12.35 6.96 19.24 33.57 恒生指数% -2.98 -1.85 5.98 -20.34 报告发布日期2024年04月22日 施红梅021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860521070006香港证监会牌照：BSW044 根据FY24财年天气情况及公司对防晒服品类的规划，我们调整盈利预测（上调了收入、毛利率、下调了销售费用率），预计FY24-26财年每股收益分别为0.27、0.31和0.36元（原0.25、0.3和0.35元），参照可比公司估值，维持予公司FY24年18 寒潮利好旺季销售内生实力护航可持续增长 2024-01-24 倍PE，对应目标价5.25港币（1人民币=1.08港币），维持“买入”评级。 羽绒服主业好于预期，期待旺季表现2023-11-29 公司主要财务信息 期 FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 营业收入(百万元) 16,214 16,774 21,690 25,094 28,790 同比增长(%) 20.0% 3.5% 29.3% 15.7% 14.7% 营业利润(百万元) 2,569 2,826 3,873 4,497 5,193 同比增长(%) 15.5% 10.0% 37.0% 16.1% 15.5% 归属母公司净利润(百万元) 2,062 2,139 2,901 3,381 3,921 同比增长(%) 20.6% 3.7% 35.6% 16.5% 16.0% 每股收益（元） 0.19 0.20 0.27 0.31 0.36 毛利率(%) 60.1% 59.5% 60.4% 60.6% 60.9% 净利率(%) 12.7% 12.7% 13.4% 13.5% 13.6% 净资产收益率(%) 17.6% 17.2% 22.0% 23.3% 24.6% 市盈率（倍） 21.2 20.4 15.0 12.9 11.1 市净率（倍） 3.1 3.0 2.8 2.5 2.3 风险提示：经济减速、天气波动、女装业务低于预期等 疫情下彰显龙头韧性，新财年业绩复苏可 2023-07-02 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 单位:百万元 FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 现金及其等价物 2,809 5,543 7,153 7,989 9,617 营业收入 16,214 16,774 21,690 25,094 28,790 贸易,票据及其他应收款项 1,237 923 1,870 1,361 2,345 营业成本 -6,476 -6,798 -8,594 -9,888 -11,270 按金,预付款项及其它应收款 1,281 1,355 1,933 1,732 2,313 毛利 9,737 9,976 13,096 15,207 17,520 存货 2,688 2,689 3,903 3,574 4,825 销售费用 -6,171 -6,125 -7,982 -9,285 -10,710 其他 6,722 4,212 4,212 4,212 4,212 管理费用 -1,203 -1,204 -1,540 -1,757 -1,987 流动资产合计 14,737 14,722 19,071 18,868 23,312 其他收入和开支 206 179 298 332 370 固定资产 1,758 1,728 2,105 2,519 2,965 其他收入 274 310 341 375 412 无形资产和商誉 1,496 1,342 1,247 1,151 1,055 有关商誉及其它无形资产 -40 -118 -30 -30 -30 的减值损失 投资性房地产 266 263 256 250 243 其它开支 -28 -12 -12 -12 -12 有使用权资产 1,122 978 -579 -82 24 营业利润 2,569 2,826 3,873 4,497 5,193 其他 1,905 1,910 824 824 824 财务费用 117 83 40 58 64 非流动资产合计 6,547 6,221 3,853 4,662 5,112 财务收入 316 293 232 238 244 资产总计 21,284 20,943 22,924 23,530 28,424 财务支出 -199 -210 -192 -180 -180 短期借款 934 770 0 0 0 除税前溢利 2,672 2,887 3,891 4,533 5,257 即期所得税负债 620 669 669 669 669 所得税 -613 -731 -985 -1,148 -1,331 应付账款及其它应付款项 4,778 4,346 7,452 6,198 9,462 归属于母公司净利润 2,062 2,139 2,901 3,381 3,921 应付关联方款项 8 4 4 4 4 少数股东权益 -4 18 5 5 5 租赁负债 270 264 -257 -90 -55 流动负债合计 6,610 6,054 7,868 6,781 10,080 每股收益（元） 0.19 0.20 0.27 0.31 0.36 递延税项负债 166 142 142 142 142 租赁（非流动） 628 526 -511 -180 -109 主要财务比率 可换股债券（长期借款） 1,600 1,603 1,603 1,603 1,603 FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 非流动负债合计 2,447 2,284 1,234 1,565 1,636 成长能力 负债合计 9,057 8,338 9,103 8,346 11,717 营业收入 20.0% 3.5% 29.3% 15.7% 14.7% 储备 12,192 12,546 13,758 15,115 16,634 营业利润 15.5% 10.0% 37.0% 16.1% 15.5% 少数股东权益 33 57 62 67 72 归属于母公司净利润 20.6% 3.7% 35.6% 16.5% 16.0% 股东权益合计 12,226 12,604 13,821 15,183 16,707 获利能力 负债和股东权益总计 21,284 20,943 22,924 23,530 28,424 毛利率 60.1% 59.5% 60.4% 60.6% 60.9% ROE 12.7% 12.7% 13.4% 13.5% 13.6% 现金流量表单位:百万元 FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 偿债能力 净利润 2,062 2,139 2,901 3,381 3,921 资产负债率 42.6% 39.8% 39.7% 35.5% 41.2% 折旧摊销 789 876 690 935 1,141 净负债率 -2.3% -25.1% -40.2% -42.1% -48.0% 财务费用 -117 -83 -40 -58 -64 流动比率 2.23 2.43 2.42 2.78 2.31 无形资产减值 40 118 60 60 60 速动比率 1.82 1.99 1.93 2.26 1.83 营运资金变动 217 -132 367 -215 447 营运能力 其它 -321 133 0 0 0 应收账款周转率 15.3 15.5 15.5 15.5 15.5 经营活动现金流 2,670 3,051 3,977 4,103 5,506 存货周转率 2.4 2.5 2.6 2.6 2.7 资本支出 -1,376 -1,016 532 -1,804 -1,652 总资产周转率 0.8 0.8 1.0 1.1 1.1 其他金融资产变动 -688 2,535 837 0 0 每股指标（元） 衍生金融负债变动 -9 0 0 0 0 每股收益 0.19 0.20 0.27 0.31 0.36 投资活动现金流 -686 617 1,605 -1,804 -1,652 每股经营现金流 0.24 0.28 0.36 0.38 0.50 可换股债券 -5 4 0 0 0 每股净资产 1.12 1.15 1.27 1.39 1.53 股息 -1,444 -1,497 -2,030 -2,366 -2,745 其他 216 -1,000 -1,940 903 518 估值比率 筹资活动现金流 -1,233 -2,493 -3,971 -1,464 -2,227 市盈率 21.2 20.4 15.0 12.9 11.1 现金净增加额 752 1,174 1,612 836 1,627 市净率 3.1 3.0 2.8 2.5 2.3 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与