信义玻璃业绩公告点评：地产竣工修复，经营呈现韧性

买入（维持） 地产竣工修复，经营呈现韧性 信义玻璃业绩公告点评 公司研究|动态跟踪信义玻璃00868.HK 股价（2024年04月19日）7.82港元 52周最高价/最低价14.68/6.01港元 目标价格9.86港元 总股本/流通H股（万股）422,454/422,454 H股市值（百万港币）33,036 事件：信义玻璃发布2023年业绩公告，公司2023年年度实现营业收入275亿港 国家/地区中国 行业建材 核心观点 报告发布日期2024年04月21日 元，同增5.7%，实现归母净利润54亿港元，同增4.6%。 1周 1月 3月 12月 受益于国内地产竣工推进，业绩恢复性增长。2023年，得益于保交楼等政策的推 绝对表现% -8.11 -10.63 11.08 -44.55 动，我国房屋竣工面积达10亿平方米，同增17.0%。2023初，地产竣工延续22年 相对表现% -5.13 -8.78 5.1 -24.21 颓势，浮法玻璃需求疲软，价格仍然承压。但此后需求回暖，价格提升，企业盈利逐步增长。据商品行情分析系统，2023年玻璃行情震荡上涨，1月1日均价为18.68元/平方米，12月31日均价为22.2元/平方米，年度涨幅18.84%。 恒生指数% -2.98 -1.85 5.98 -20.34 2024年浮法玻璃景气或偏谨慎，但公司盈利毋须过度悲观。2024年开年以来，竣工需求转弱，玻璃市场面临一定压力。1-3月，我国房屋竣工面积1.5亿平方米，同 降20.7%。从目前趋势来看，浮法玻璃景气度或将进一步承压。不过从行业成本端来看，伴随纯碱产能持续释放，供需格局持续优化，价格长期趋势有望向下，玻璃成本压力将持续缓解。此外，公司建筑玻璃、汽车玻璃等业务盈利周期性较弱，可以在一定程度对冲业绩压力。 盈利预测与投资建议 考虑到地产竣工下滑趋势有所显现，浮法玻璃业务压力或将面临一定压力。我们预测公司23-25年归母净利润为53.7/54.0/56.3亿港元（原23-25年预测为62.2/73.2/83.6亿港元），可比公司24年PE9.0X，现阶段公司业务仍以浮法玻璃为主，较汽车、光伏玻璃等其他品类周期性波动更强，我们给予15%折价，对应2024年7.7XPE，目标价9.86港元，维持“买入”评级。 风险提示 地产投资大幅下滑，原材料成本下降不及预期 冯孟乾fengmengqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070003 刘洋021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万港元) 30,677 25,976 27,478 27,829 28,500 同比增长 63.3% -15.3% 5.8% 1.3% 2.4% 营业利润(百万港元) 11,987 4,718 5,462 5,222 5,011 同比增长 132.0% -60.6% 15.8% -4.4% -4.0% 归属母公司净利润(百万港元) 11,556 5,127 5,369 5,396 5,633 同比增长 79.9% -55.6% 4.7% 0.5% 4.4% 每股收益（港元） 2.74 1.21 1.27 1.28 1.33 毛利率 52.1% 34.3% 33.0% 31.9% 30.7% 净利率 37.7% 19.7% 19.5% 19.4% 19.8% 净资产收益率 37.0% 15.4% 16.1% 15.0% 14.5% 市盈率（倍） 2.9 6.4 6.2 6.1 5.9 市净率（倍） 1.0 1.0 1.0 0.9 0.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 我们预测公司23-25年归母净利润为53.7/54.0/56.3亿港元（原23-25年预测为62.2/73.2/83.6亿港元），主要由于地产竣工下滑趋势有所显现，浮法玻璃业务压力或将面临一定压力。我们根据23年全年业绩公告调整了浮法玻璃、汽车玻璃、建筑玻璃的售价和销量，对毛利率也有一定下调。 我们选择其他主营浮法玻璃和光伏玻璃上市公司作为可比公司。2023-2024年经过调整后可比公司平均PE估值为11.5、9.0X。我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.27/1.28/1.33港元/股。由于现阶段公司业务仍以浮法玻璃为主，较汽车、光伏玻璃等其他品类的周期性波动更强，我们给予15%的估值折价，即2024年7.7XPE，对应目标价为9.86港元，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表（截止2024年4月19日） EPS(元/股)PE 简称 代码 股价(元/股) 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 南玻A 000012.SZ 5.68 0.66 0.59 0.63 0.77 8.6 9.7 9.0 7.4 福耀玻璃 3606.HK 38.45 1.82 2.16 2.38 2.83 21.1 17.8 16.2 13.6 福莱特玻璃 6865.HK 15.31 0.90 1.17 1.59 2.01 17.0 13.0 9.6 7.6 中国建材 3323.HK 2.52 0.94 0.46 0.51 0.63 2.7 5.5 5.0 4.0 旗滨集团 601636.SH 7.69 0.49 0.66 0.91 1.04 15.7 11.7 8.5 7.4 调整后平均估值 13.7 11.5 9.0 7.5 数据来源：Wind，东方证券研究所 注：可比公司盈利预测均为Wind一致预期，最新价格为2024年4月19日收盘价 风险提示 地产投资大幅下滑。地产产业链占据了超过70%的玻璃下游需求，玻璃的安装位于建筑施工的微端，时间上临近竣工完成时。在房企拿地已经放缓的情况下，如果施工数据下滑会明显拖累地产投资，从而影响玻璃的安装需求。 原料成本下降不及预期。纯碱为玻璃生产重要原材料，若后续价格下降不及预期，将影响企业盈利表现。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万港元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万港元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 9,220 3,180 4,623 6,768 8,789 营业总收入 30,677 25,976 27,478 27,829 28,500 交易性金融资产 314 734 734 734 734 主营业务收入 30,459 25,746 27,278 27,629 28,300 应收款项合计 5,669 4,566 4,961 5,025 5,146 其他营业收入 218 230 200 200 200 存货 4,169 4,297 4,606 4,740 4,938 营业总支出 18,690 21,258 22,017 22,607 23,489 其他流动资产 59 141 170 195 224 营业成本 14,682 17,060 18,424 18,960 19,754 流动资产合计 19,432 12,919 15,094 17,462 19,832 营业开支 4,008 4,198 3,593 3,647 3,736 固定资产净值 18,614 17,555 17,151 16,779 16,437 营业利润 11,987 4,718 5,462 5,222 5,011 权益性投资 9,483 9,349 10,284 11,313 12,444 净利息支出 89 261 430 410 364 其他长期投资 2,733 6,392 7,351 8,086 8,894 权益性投资损益 1,118 923 1,011 1,263 1,631 商誉及无形资产 5,651 5,096 5,155 5,214 5,271 其他非经营性损益 -132 220 0 0 73 其他非流动资产 586 921 1,013 1,114 1,225 非经常项目前利润 12,884 5,600 6,044 6,075 6,352 非流动资产合计 37,067 39,313 40,954 42,505 44,271 非经常项目损益 617 400 240 240 240 资产合计 56,499 52,232 56,048 59,967 64,103 除税前利润 13,502 6,000 6,284 6,315 6,592 应交税金 1,627 691 761 837 920 所得税 1,931 856 896 901 940 短期借贷及长期借贷到期部分 4,603 5,794 6,374 7,011 7,712 少数股东损益 15 17 18 18 19 其他流动负债 2,572 2,694 2,721 2,748 2,776 持续经营净利润 11,556 5,127 5,369 5,396 5,633 流动负债合计 10,286 11,903 12,578 13,319 14,131 优先股利及其他调整项 0 0 0 0 0 长期借贷 10,890 7,721 8,107 8,513 8,938 归属普通股东净利润 11,556 5,127 5,369 5,396 5,633 其他非流动负债 616 520 572 629 692 EPS（摊薄） 2.74 1.21 1.27 1.28 1.33 非流动负债合计 11,506 8,241 8,680 9,142 9,631 负债合计 21,792 20,144 21,258 22,461 23,762 主要财务比率 归属母公司股东权益 34,599 31,973 34,657 37,355 40,172 少数股东权益 108 115 133 151 170 成长能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所有者权益合计 34,707 32,088 34,790 37,506 40,342 营业收入 63.3% -15.3% 5.8% 1.3% 2.4% 负债和股东权益 56,499 52,232 56,048 59,967 64,103 营业利润 132.0% -60.6% 15.8% -4.4% -4.0% 归属于母公司净利润 79.9% -55.6% 4.7% 0.5% 4.4% 获利能力毛利率 52.1% 34.3% 33.0% 31.9% 30.7% 净利率 37.7% 19.7% 19.5% 19.4% 19.8% ROE 37.0% 15.4% 16.1% 15.0% 14.5% 现金流量表 ROA 22.8% 9.4% 9.9% 9.3% 9.1% 单位:百万港元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 经营活动现金流 10,947 6,737 6,323 6,840 6,937 资产负债率 38.6% 38.6% 37.9% 37.5% 37.1% 净利润 11,556 5,127 5,369 5,396 5,633 净负债率 8.5% 9.1% 4.9% -0.2% -4.6% 折旧与摊销 1,533 1,495 1,520 1,489 1,460 流动比率 188.9% 108.5% 120.0% 131.1% 140.3% 营运资本变动 -948 1,675 -585 -62 -175 速动比率 148.4% 72.4% 83.4% 95.5% 105.4% 其他非现金调整 -1