光伏业务量利齐增，TCO打造增长新引擎

年月日 金晶科技 买入维持评级 公司点评 光伏业务量利齐增，TCO打造增长新引擎 分析师：宇文甸（执业 新能源与电力设备组分析师：姚遥（执业 业绩简评 2024年4月19日，公司披露年报，2023年实现营收79.70亿元，同比增长6.85%；实现归母净利润4.62亿元，同比增长29.75%；扣非归母净利润5.01亿元，同比增长33.25%。其中Q4实现营收 21.65亿元，同比增长21.96%，归母净利润0.39亿元，扣非归母净利润0.76亿元，同比扭亏。 经营分析 光伏玻璃业务量利齐增，马来产能盈利能力持续提升。公司2023 年光伏玻璃业务实现收入10.72亿元，同比增长61.08%，毛利率21.96%，同比增加16.42pct，收入及盈利能力同比显著提升主要得益于公司宁夏和马来西亚产能爬满产后对成品率、生产单耗的 市价（人民币）：元相关报告： 金晶科技公司点评：浮法玻璃盈利显著改善，明年玻璃有望放 金晶科技公司点评：传统玻璃触底即将回升，光伏玻璃 贡献增长亮点》， 人民币(元)成交金额(百万元) 持续优化。其中马来子公司实现收入4.44亿元，同比增长107%， 净利润0.47亿元，净利率达到10.6%，较1H23提升1.0pct。滕州二线已完成升级改造，24年TCO玻璃有望成为新增长点。公 司去年完成滕州二线600T/D产能TCO升级改造工程，进一步增强公司TCO玻璃供货能力。2023年由于产线改造停产，滕州金晶亏损同比大幅增加，净利润仅为-0.77亿元。考虑到TCO产线已于去年9月点火投产，预计今年TCO有望成为公司新增长点，显著增厚光伏板块净利润。 2023年纯碱业绩亮眼，今年盈利或承压。2023年山东海天实现收 公司基本情况（人民币） 入34.84亿元，同比下降10%，净利润5.69亿元，同比增长25%。根据中国氯碱网的统计，年初至今纯碱价格持续走低，重质纯碱价格从2936元/吨降至1957元/吨，降幅达到33%，较去年高位已回 落1200元/吨以上，预计公司今年纯碱业务盈利或受影响下滑。持续加大研发投入，以创新驱动业务转型。2023年公司研发费用 2.39亿元，同比增长15%，研发费用率3.00%，同比提升0.23pct，研发人员数量创下近几年新高，达到470人，同比增长109%。随着各项新业务的开拓，公司持续加大研发投入，逐步向以创新为核心的新质生产力模式转变。 盈利预测、估值与评级 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 230420 成交金额金晶科技沪深300 800 700 600 500 400 300 200 100 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 7,459 7,970 9,106 10,078 11,681 营业收入增长率 7.76% 6.85% 14.26% 10.67% 15.91% 归母净利润(百万元) 356 462 512 606 757 归母净利润增长率 -72.78% 29.75% 10.92% 18.32% 24.87% 摊薄每股收益(元) 0.249 0.323 0.359 0.424 0.530 每股经营性现金流净额 0.68 0.49 0.69 0.96 1.21 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.62% 7.91% 8.12% 9.00% 10.40% P/E 34.96 20.67 16.46 13.91 11.14 P/B 2.31 1.63 1.34 1.25 1.16 根据公司年报及我们对各业务的最新判断，调整2024-2025E净利润为5.12（-33.5%）、6.06（-33.8%）亿元，预计2026年净利润为7.57亿元，对应PE分别为16、14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品价格不及预期；原材料价格上涨超预期；新业务拓展低于预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 6,922 7,459 7,970 9,106 10,078 11,681 货币资金 1,722 2,186 1,971 1,594 1,748 2,022 增长率 7.8% 6.9% 14.3% 10.7% 15.9% 应收款项 639 525 1,071 1,070 1,235 1,431 主营业务成本 -4,547 -6,216 -6,520 -7,648 -8,399 -9,687 存货 1,234 1,370 878 1,362 1,496 1,725 %销售收入 65.7% 83.3% 81.8% 84.0% 83.3% 82.9% 其他流动资产 269 129 81 179 189 206 毛利 2,374 1,243 1,450 1,459 1,678 1,994 流动资产 3,865 4,211 4,002 4,206 4,668 5,385 %销售收入 34.3% 16.7% 18.2% 16.0% 16.7% 17.1% %总资产 35.7% 36.7% 35.1% 35.5% 37.0% 39.7% 营业税金及附加 -95 -66 -97 -109 -121 -140 长期投资 562 551 490 490 490 490 %销售收入 1.4% 0.9% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 固定资产 5,441 5,698 5,796 5,995 6,318 6,536 销售费用 -47 -52 -47 -55 -60 -70 %总资产 50.3% 49.7% 50.8% 50.6% 50.0% 48.2% %销售收入 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 553 609 599 584 571 557 管理费用 -391 -317 -318 -332 -353 -409 非流动资产 6,960 7,250 7,407 7,649 7,958 8,164 %销售收入 5.6% 4.3% 4.0% 3.7% 3.5% 3.5% %总资产 64.3% 63.3% 64.9% 64.5% 63.0% 60.3% 研发费用 -200 -207 -239 -255 -282 -327 资产总计 10,824 11,461 11,409 11,855 12,626 13,548 %销售收入 2.9% 2.8% 3.0% 2.8% 2.8% 2.8% 短期借款 1,506 1,861 1,601 1,373 1,446 1,297 息税前利润（EBIT） 1,642 601 748 707 862 1,048 应付款项 2,719 3,475 2,465 2,856 3,137 3,617 %销售收入 23.7% 8.1% 9.4% 7.8% 8.6% 9.0% 其他流动负债 646 345 416 306 304 352 财务费用 -157 -104 -103 -104 -113 -116 流动负债 4,871 5,681 4,482 4,535 4,886 5,266 %销售收入 2.3% 1.4% 1.3% 1.1% 1.1% 1.0% 长期贷款 287 304 940 940 940 940 资产减值损失 -47 -80 -18 -34 -50 -91 其他长期负债 109 42 83 5 5 5 公允价值变动收益 0 -2 0 0 0 0 负债 5,266 6,026 5,505 5,481 5,832 6,211 投资收益 148 1 -65 0 0 0 普通股股东权益 5,492 5,378 5,841 6,311 6,731 7,274 %税前利润 9.1% 0.2% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,429 1,429 1,429 1,429 1,429 1,429 营业利润 1,661 410 564 584 713 856 未分配利润 2,184 2,131 2,542 2,912 3,332 3,875 营业利润率 24.0% 5.5% 7.1% 6.4% 7.1% 7.3% 少数股东权益 66 56 63 63 63 63 营业外收支 -41 -14 -41 -15 -40 -15 负债股东权益合计 10,824 11,461 11,409 11,855 12,626 13,548 税前利润利润率 1,62023.4% 396 5.3% 523 6.6% 569 6.3% 673 6.7% 841 7.2% 比率分析 所得税 -285 -50 -54 -57 -67 -84 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 17.6% 12.7% 10.4% 10.0% 10.0% 10.0% 每股指标 净利润 1,335 345 468 512 606 757 每股收益 0.92 0.25 0.32 0.36 0.42 0.53 少数股东损益 27 -11 7 0 0 0 每股净资产 3.84 3.76 4.09 4.42 4.71 5.09 归属于母公司的净利润 1,307 356 462 512 606 757 每股经营现金净流 1.13 0.68 0.49 0.69 0.96 1.21 净利率 18.9% 4.8% 5.8% 5.6% 6.0% 6.5% 每股股利 0.03 0.28 0.03 0.10 0.13 0.15 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 23.81% 6.62% 7.91% 8.12% 9.00% 10.40% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 12.08% 3.11% 4.05% 4.32% 4.80% 5.59% 净利润 1,335 345 468 512 606 757 投入资本收益率 18.40% 6.90% 7.94% 7.33% 8.45% 9.85% 少数股东损益 27 -11 7 0 0 0 增长率 非现金支出 455 548 529 520 591 695 主营业务收入增长率 41.72% 7.76% 6.85% 14.26% 10.67% 15.91% 非经营收益 121 130 191 185 203 185 EBIT增长率 223.42% -63.41% 24.57% -5.49% 21.89% 21.54% 营运资金变动 -300 -57 -484 -224 -30 85 净利润增长率 295.10% -72.78% 29.75% 10.92% 18.32% 24.87% 经营活动现金净流 1,612 967 704 993 1,370 1,723 总资产增长率 12.53% 5.88% -0.46% 3.91% 6.51% 7.30% 资本开支 -591 -458 -408 -804 -955 -930 资产管理能力 投资 90 9 0 -80 0 0 应收账款周转天数 15.0 13.1 14.8 18.0 18.0 18.0 其他 5 0 65 0 0 0 存货周转天数 75.0 76.5 62.9 65.0 65.0 65.0 投资活动现金净流 -496 -449 -342 -884 -955 -930 应付账款周转天数 100.7 86.8 79.4 70.0 70.0 70.0 股权募资 0 1 0 101 0 0 固定资产周转天数 240.4 255.2 255.9 229.2 217.0 193.7 债权募资 -220 488 333 -303 73 -149 偿债能力 其他 -560 -951 -361 -284 -334 -370 净负债/股东权益 1.27% -0.39% 9.