分红率同比提升，数字化转型值得期待

事件：公司2023年营收741.93亿元同增2.62%；归属业绩29.39亿元同增2. 92%；扣非后归属业绩27.13亿元同增10.35%；2023年分红率提升至35.30%。 经济较发达地区营收占比高，基建运营业务增长较快。分业务看，公司施工、设计、基础设施运营、投资、数字信息分别实现收入613.6/25.7/59.7/2 8.6/3.2亿元，分别同比3.1%/-3.9%/20.9%/-22.9%/2.1%；分区域看，上海、浙江、河南、新加坡、江苏、广东收入占比较高，占公司收入比例达89%，上述区域2023年分别实现收入455.4/64.3/52.4/31.2/30.6/28.2亿元，分别同比25. 7%/-32.6%/28.5%/31.2%/-9.7%/-2.2%。新签订单来看，上海市内、市外以及海外分别实现新签441.5/339.4/38.8亿元，分别同比31.3%/-0.32%/-3.6%。 毛利率有所承压，投资收益助力净利率提升。公司2023年实现毛利率1 0.28%同降1.97pct；期间费用率8.88%同增0.79pct，其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.01%/2.53%/4.01%/2.33%，同比变动0.00/0.20/0.30/0.30p Ct ，其中财务费用率提升系供应链规模扩大导致利息支出所致。资产及信用减值损失率0.39%同增0.09pct；投资收益率4.02%同增2.71pct，主要系公司联营企业上海建元股权投资基金合伙企业期间确认的投资损益大幅增加；归属净利率3.96%同增0.01pct。公司期内经营性现金流净流入31.78亿元同比少流入8.68亿元，投资性现金流净流出17.38亿元同比少流出12.51亿元；收现比94.14%同增4.25pct；付现比87.32%同增4.91pct。截至2023年底公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为218.4/398.8/736.2/77.7亿元，较年初同比变动4.89%/9.17%/12.49%/-18.85%。 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润为31.94/33.88/35.40亿元，同比增速8.7%/6.1%/4.5%，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为6.8/6.4/6. 1倍，维持“增持”评级。 风险提示：稳增长力度不及预期风险；宏观经济波动风险；下游需求萎靡风险。 隧道股份2023年年报点评全文 事件：公司公告2023年实现营收741.93亿元同增2.62%；归属净利润29.39亿元同增2.92%；扣非归属净利润27.13亿元同增10.35%。2023年末，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.30元（含税），共计分配利润7.23亿元。 2023年度，公司累计每10股派发现金红利3.30元（含税）（含2023年半年度分红），共计分配利润10.38亿元，占2023年度归属于上市公司股东的净利润的35.30%。 经济较发达地区营收占比高，基建运营收入增长较快。分季度来看，公司Q1-Q4营业收入分别为114.42/119.41/235.24/272.86亿元，分别同增7.34%/25.70%/2.90%/-6.80%；归属净利润分别为4.49/3.25/7.20/14.45亿元，分别同增51.22%/37.45%/-15.19%/-1.91%。分业务看，公司施工业、设计服务、基础设施运营业务、机械加工及制造、融资租赁、投资业务、数字信息、其他业务分别实现营业收入613.6/25.7/59.7/2.9/4.3/28.6/3.2/0.2亿元，分别同比3.1%/-3. 9%/20.9%/-22.7%/-6.5%/-22.9%/2.1%/0.8%；分别实现毛利率6.9%/17.4%/17. 8%/6.2%/100.0%/43.6%/15.0%/23.3%，分别同比-1.52/-8.48/-7.54/+2.86/0/+10.3 4/-0.68/-1.58pct；分别实现净利润22.87/1.91/6.56/0.15/1.69/7.06/0.03/0.08亿元。 分区域看，上海、浙江、河南、新加坡、江苏、广东收入占比较高，占公司收入比例达89%，上述区域2023年分别实现收入455.4/64.3/52.4/31.2/30.6/28.2亿元，分别同比25.7%/-32.6%/28.5%/31.2%/-9.7%/-2.2%；分别实现毛利率8. 7%/14.0%/7.6%/5.4%/23.6%/7.9%，分别同比-3.9/-3.39/-3.14/-1.43/+6.43/+1.29p Ct 。 毛利率有所承压，投资收益助力净利率提升。公司2023年实现毛利率1 0.28%同降1.97pct；期间费用率8.88%同增0.79pct，其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.01%/2.53%/4.01%/2.33%，同比变动0.00/0.20/0.30/0.30p Ct ，其中财务费用率提升系供应链规模扩大导致利息支出所致。资产及信用减值损失率0.39%同增0.09pct；投资收益率4.02%同增2.71pct，主要系公司联营企业上海建元股权投资基金合伙企业期间确认的投资损益大幅增加；归属净利率3.96%同增0.01pct。公司期内经营性现金流净流入31.78亿元较上年同期少流入8.68亿元，投资性现金流净流出17.38亿元同比少流出12.51亿元； 收现比94.14%同增4.25pct；付现比87.32%同增4.91pct。截至2023年底公司应收账款及票据、存货+合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为218.4/398.8/736.2/77.7亿元，较年初同比变动4.89%/9.17%/12.49%/-18. 85%。 上海市内订单快速增长，在手合同较为充裕。2023年公司实现新签订单953.88亿元同增14.11%，其中施工、设计及运营业务分别实现新签订单819. 8/75.4/58.6亿元，分别同增14.34%/9.29%/17.47%。施工业务中能源、房产及其他业务快速增长，按业务类型分，轨交/市政/能源/道路/房产及其他业务（混凝土构件、机械制造、机场工程、土石方工程等）分别实现新签215.2/205.9/8 9.4/124.2/120.1/64.9亿元，分别同比14.0%/18.1%/106.2%/-35.9%/39.6%/111. 3%；分地区看，上海市内、市外以及海外分别实现新签441.5/339.4/38.8亿元，分别同比31.3%/-0.32%/-3.6%。在手订单来看，截至2023年底，公司在手订单总金额1560.13亿元。其中，已签订合同但尚未开工项目金额476.44亿元，在建项目中未完工部分金额1083.69亿元。 发展新质生产力，数字要全面赋能形成新动能。在2023年工作部署会中公司曾提出要牢牢抓住数字经济发展的趋势，加速核心算法研发，推动生产建设、安全互联、产业链协同等实现升级。当前，公司智慧运营已形成典型范例，G15嘉浏段项目智慧化改造后突发事件识别效率提升14%，应急到位效率超过行业规定33%，处置效率提升28%，并且旗下数字集团期间还在绍兴等区域市场落地BIM全寿命大数据管理平台、智慧快速路等项目。充分发挥企业海量应用场景的数字开发与利用，公司数据资产资源禀赋好，运营集团“低速作业车时空”数据在上海数交所实现首单交易，数据要素价值得到市场认可。 展望未来，此类数据脱敏后或能应用在车路协同、智能驾驶、地图软件，以及工程场景数据开发等领域，发展前景值得期待。 投资建议：我们预测公司2024-2026年归母净利润为31.94/33.88/35.40亿元，同比增速8.7%/6.1%/4.5%，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为6.8/6.4/6. 1倍，维持“增持”评级。 风险提示：稳增长力度不及预期风险；宏观经济波动风险；下游需求萎靡风险。