阿拉善项目持续推进，纯碱龙头地位再夯实

证券研究报告|公司点评报告 2024年04月20日 阿拉善项目持续推进，纯碱龙头地位再夯实 远兴能源(000683) 评级： 增持 股票代码： 000683 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 8.19/4.62 目标价格： 总市值(亿) 265.26 最新收盘价： 7.11 自由流通市值(亿) 233.39 自由流通股数(百万) 3,282.52 事件概述 公司发布2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入120.44亿元、同比增长9.62%，归母净利润14.10亿元、同比下降46.99%，扣非归母净利润24.14亿元、同比下降9.40%，非经常损益较多的主要原因是公司对参股子公司蒙大矿业探矿权转让合同纠纷一案计提预计负债9.64亿元；EPS0.39元。2024年第一季度公司实现营业收入32.80亿元、同比增长31.03%，归母净利利润5.69亿元、同比下降12.70%，扣非归母净利润5.68亿元、同比下降13.03%。 分析判断: ►阿拉善塔木素天然碱产能投放带动产销量增长，产品价格下降导致毛利率降低 1）新产能投入引领产销量齐升。2023年，公司自产纯碱/小苏打/尿素产量分别为268.67/118.18/167.15万吨、同比增加73.99%/2.82%/3.84%，销量分别为256.95/119.56/181.00万吨、同比增加58.74%/4.21%/15.77%，其中碱业产销量大增是由于2023年阿拉善塔木素天然碱项目一期部分生产线建成投产，产能逐步释放助力产销量增加；2）市场环境变化、行业弱周期叠加行业产能释放带来强大竞争导致公司主营产品价格下降。2023年，公司自产纯碱/小苏打/尿素的平均销售价格分别为2090.65/1507.88/2110.74元/吨、分别同比降低7.73%/25.64%/13.03%，主要原因系市场供需结构变化、行业新增产能释放、产品成本下降，导致公司主营产品售价下降；3）2023年，公司销售毛利率为41.09%，同比增加0.31pct，其中，纯碱 /小苏打/尿素产品毛利率分别为59.59%/43.11%/24.58%，同比变化1.88pct/-9.49pct/-5.02pct；4）库存方面，2023年，公司碱业库存量为21.84万吨，同比增加87.54%，主要原因是阿拉善天然碱项目较多新增产能投放；尿素库存量为4.95万吨，同比减少73.66%，主因公司加大尿素销售力度从而减少库存。5）伴随较多新增产能释放，公司加大销售投入，加大营销力度。2023年销售费用为2.32亿元、同比增长42.50%，主要原因系公司阿拉善项目较多新产能投放，以及加大尿素营销力度，销售费用同步增加，公司目前形成以大客户为核心，直销、经销和网络销售相结合的营销体系。管理费用、研发费用、财务费用总体保持平稳。 ►阿拉善天然碱项目持续推进，增量降本夯实纯碱行业龙头地位 2023年，公司自产纯碱/小苏打/尿素产能分别为580/150/154万吨/年，产能利用率分别为 39.06%/77.39%/114.37%，我们认为，纯碱/小苏打产能利用率较低的原因为阿拉善天然碱项目一期于2023年6月投料试车，尚处于产能爬坡阶段。公司阿拉善天然碱项目规划建设纯碱/小苏打产能分别为780/80万吨/年，其中一期规划建设纯碱/小苏打产能500/40万吨/年，目前，一期项目的第1-3条生产线均已达产，第4条生产线正在试车。二期规划建设纯碱/小苏打产能280/40万吨/年，计划投资55亿元，于2023年12月启动建 设，计划于2025年12月建成。我们认为，伴随阿拉善天然碱项目的投产爬坡，量增的同时，公司有望进一步通过规模效应实现降本，夯实公司在纯碱行业的龙头地位。 投资建议 根据2023年年报及纯碱行业变化，我们调整公司2024-2025年盈利预测，并新增2026年预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为139.40/158.90/180.03亿元（此前2024/2025年为181.84/202.08亿元），归母净利润分别为26.09/31.19/36.90亿元（此前2024/2025年为47.17/53.79亿元），EPS分别0.70/0.84/0.99元（此前2024/2025年为1.28/1.46元）。对应2024年4月19日收盘价7.11元，PE分别为10/8/7倍。我们 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 认为，受“双碳”政策和房地产回暖预期驱动，光伏玻璃和建筑玻璃有望实现放量，且上游天然碱市场占比有望逐渐扩大，公司为国内天然碱一体化龙头公司，我们看好公司未来成长，维持“增持”评级。 风险提示 上游原材料价格波动加剧，产品价格波动加剧，下游需求不及预期，项目投产不及预期；2022年9月，深交所对公司出具监管函；2023年8月，公司收到内蒙古证监局警示函，同时对董事长进行监管谈话。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,987 12,044 13,940 15,890 18,003 YoY（%） -9.5% 9.6% 15.7% 14.0% 13.3% 归母净利润(百万元) 2,660 1,410 2,609 3,119 3,690 YoY（%） -46.2% -47.0% 85.0% 19.6% 18.3% 毛利率（%） 40.8% 41.1% 40.6% 41.4% 42.0% 每股收益（元） 0.73 0.39 0.70 0.84 0.99 ROE 21.2% 10.5% 16.1% 16.1% 15.9% 市盈率 9.56 17.90 9.98 8.35 7.06 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师：杨伟联系人：王丽丽 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn邮箱：wangll1@hx168.com.cnSACNO：S1120519100007SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 12,044 13,940 15,890 18,003 净利润 2,144 3,624 4,332 5,126 YoY(%) 9.6% 15.7% 14.0% 13.3% 折旧和摊销 1,059 1,716 1,866 2,144 营业成本 7,094 8,285 9,317 10,433 营运资金变动 96 -290 293 318 营业税金及附加 240 251 270 288 经营活动现金流 3,141 4,879 6,303 7,367 销售费用 232 265 302 342 资本开支 -3,678 -2,080 -4,078 -2,576 管理费用 838 906 953 990 投资 35 -510 -510 -510 财务费用 317 110 138 162 投资活动现金流 -3,616 -2,264 -4,201 -2,646 研发费用 151 167 175 180 股权募资 434 67 0 0 资产减值损失 -63 -60 -60 -60 债务募资 2,431 683 1,281 819 投资收益 550 349 397 450 筹资活动现金流 1,890 651 1,143 657 营业利润 3,680 4,275 5,107 6,038 现金净流量 1,415 3,267 3,245 5,378 营业外收支 -1,028 -12 -10 -8 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 2,652 4,263 5,097 6,030 成长能力 所得税 508 639 765 905 营业收入增长率 9.6% 15.7% 14.0% 13.3% 净利润 2,144 3,624 4,332 5,126 净利润增长率 -47.0% 85.0% 19.6% 18.3% 归属于母公司净利润 1,410 2,609 3,119 3,690 盈利能力 YoY(%) -47.0% 85.0% 19.6% 18.3% 毛利率 41.1% 40.6% 41.4% 42.0% 每股收益 0.39 0.70 0.84 0.99 净利润率 11.7% 18.7% 19.6% 20.5% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 4.1% 6.7% 6.9% 7.1% 货币资金 3,568 6,835 10,080 15,458 净资产收益率ROE 10.5% 16.1% 16.1% 15.9% 预付款项 95 124 140 156 偿债能力 存货 535 690 776 869 流动比率 0.86 1.30 1.60 2.08 其他流动资产 3,124 3,477 3,698 3,937 速动比率 0.56 0.98 1.30 1.78 流动资产合计 7,321 11,126 14,694 20,421 现金比率 0.42 0.80 1.10 1.57 长期股权投资 3,742 4,242 4,742 5,242 资产负债率 47.4% 44.1% 42.1% 39.6% 固定资产 17,729 17,748 18,439 20,906 经营效率 无形资产 1,478 1,738 1,998 2,258 总资产周转率 0.38 0.38 0.38 0.37 非流动资产合计 26,773 27,661 30,383 31,326 每股指标（元） 资产合计 34,094 38,787 45,076 51,748 每股收益 0.39 0.70 0.84 0.99 短期借款 2,460 2,460 2,460 2,460 每股净资产 3.61 4.35 5.20 6.21 应付账款及票据 3,110 3,636 4,089 4,579 每股经营现金流 0.84 1.31 1.69 1.97 其他流动负债 2,946 2,458 2,621 2,798 每股股利 0.30 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 8,516 8,555 9,170 9,837 估值分析 长期借款 4,342 5,655 6,936 7,754 PE 17.90 9.98 8.35 7.06 其他长期负债 3,305 2,885 2,885 2,885 PB 1.63 1.60 1.34 1.12 非流动负债合计 7,647 8,540 9,821 10,640 负债合计 16,163 17,095 18,992 20,477 股本 3,740 3,731 3,731 3,731 少数股东权益 4,445 5,460 6,673 8,108 股东权益合计 17,931 21,692 26,085 31,270 负债和股东权益合计 34,094 38,787 45,076 51,748 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从业经验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新财富分析师团队核心成员。 王丽丽：硕士研究生，历任东亚前海证券研究所化工组组长，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股