冷冬与泛户外热潮催化，品牌旺季表现积极

事项： 国信纺服观点： 1、在2023年冬季降温、泛户外运动风潮崛起催化下，波司登电商增长亮眼且单价提升，预计2024财年业绩表现积极； 2、风险提示：宏观经济复苏不及预期；疫情多轮反复；品牌形象受损；拓品类不及预期；渠道改革不及预期；市场的系统性风险； 投资建议：旺季销售亮眼，品类和场景扩张成效良好，看好高质量快速成长，上调盈利预测。2023秋冬旺季波司登在库存健康及折扣良性基础上，流水继续保持快速增长，泛户外热潮及冬季降温催化下，业绩有望好于预期。中长期看，波司登专注羽绒服发展的同时，积极拓宽轻薄羽绒、冲锋衣羽绒和防晒服等功能性品类，取得良好成效，未来通过拓细分品类及场景有望持续抢占市场份额，看好公司成长潜力。另外，优秀的渠道运营及供应链快速响应能力保障公司长期经营稳健健康。由于公司旺季销售亮眼，上调盈利预测，预计公司FY2024~2026净利润分别为28.5/33.6/39.2亿元（原27.0/32.0/37.5亿元），同比增长33%/18%/17%，由于盈利预测上调、新品类拓展积极，上调目标价至4.6-4.8港元（原4.3-4.6港元），对应FY202416-17x PE，维持“买入”评级。重点关注羽绒服龙头低估值、高成长、高分红配置机遇。 评论： 2023年冬季降温、泛户外运动风潮崛起催化下，波司登电商增长亮眼且单价提升，预计2024财年业绩表现积极 国家政策支持户外运动产业，目标到2025年产业总规模超过3万亿元。2022年10月25日，国家体育总局和发改委等八部门发布《户外运动产业发展规划（2022-2025年）》，1）到2025年户外运动产业总规模超过3万亿元。到2035年，户外运动产业规模更大、质量更优、动力更强、活力更足。2）到2025年建设各类户外运动营地1万个，丰富户外健身休闲产品、优化露营产品供给、培育户外运动市场主体等。 2024年元旦3天假期东北旅游爆火，哈尔滨机场共运送旅客20.5万人次，比2019年同期增长27%，同程旅行平台哈尔滨旅游热度环比上涨240%，在全国目的地旅游热度榜单中排名第四。 泛户外热潮下，防晒服及冲锋衣品类在电商平台展现强劲增长： 1）防晒服：从天猫、京东、抖音三个平台合计来看(下同)，2022/2023年防晒服电商分别同比增长+63%/+77%至41亿元/72亿元(2021年同比增速为52%)，2024Q1一般是防晒服销售淡季，在高基数上同比增长13%。 2）冲锋衣：2020-2021年冲锋衣电商同比增长分别为4%和30%，2022年同比增速达到72%，2023年增长提速至115%至94亿元，2024年Q1同比增长57%。 图1：防晒服天猫+京东+抖音销售额及增速 图2：冲锋衣天猫+京东+抖音销售额及增速 波司登功能性品类扩张成效良好，贡献反季节销售。2023年波司登推出在面料上有创新突破的防晒服，有效带动了反季节销售。同时积极把握住户外热潮趋势，2023年8月份推出三合一可拆卸设计的冲锋衣羽绒服，并打造成爆款，轻薄羽绒服占比进一步提升。公司通过发力核心品类、聚合品牌战役和精细化管理来聚焦提升线上平台经营能力和运营效率。上半财年波司登品牌羽绒服线上收入同比增长24.8%至10.9亿元。 双11活动期间波司登累计GMV上升至品牌服饰第一名，同时在双11延续获得天猫女装品类第一名。 第三方数据库统计显示，波司登电商保持积极增长，且旺季价格小幅提升 根据第三方电商数据库统计，波司登品牌2024财年即2023Q2-2024Q1天猫+京东+抖音合计销售额分别增长73.0%、25.6%、27.6%、16.3%，同时在冬天旺季的时候2023Q4-2024Q1价格分别增长4.7%、10.1%。 图3：波司登品牌天猫+京东+抖音销售额及增速（亿元） 图4：波司登品牌天猫+京东+抖音单价及增速（亿元） 投资建议：旺季销售亮眼，品类和场景扩张成效良好，看好高质量快速成长，上调盈利预测 2023秋冬旺季波司登在库存健康及折扣良性基础上，流水继续保持快速增长，泛户外热潮及冬季降温催化下，业绩有望好于预期。中长期看，波司登专注羽绒服发展的同时，积极拓宽轻薄羽绒、冲锋衣羽绒和防晒服等功能性品类，取得良好成效，未来通过拓细分品类及场景有望持续抢占市场份额，看好公司成长潜力。另外，优秀的渠道运营及供应链快速响应能力保障公司长期经营稳健健康。由于公司旺季销售亮眼，上调盈利预测，预计公司FY2024~2026净利润分别为28.5/33.6/39.2亿元（原27.0/32.0/37.5亿元），同比增长33%/18%/17%，由于盈利预测上调、新品类拓展积极，上调目标价至4.6-4.8港元（原4.3-4.6港元），对应FY202416-17x PE，维持“买入”评级。重点关注羽绒服龙头低估值、高成长、高分红配置机遇。 表1：盈利预测及市场重要数据 表2：可比公司估值表 风险提示 疫情对消费需求与宏观经济造成严重冲击；行业恶性竞争加剧；公司渠道铺设不及预期；发生重大品牌形象恶性事件；市场的系统性风险。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元）FY2022 免责声明