北交所策略专题之三：全要素复盘北证打新：24年收益可期

│ 全要素复盘北证打新：24年收益可期 作者 分析师：武钇西 证券研究报告2024年04月20日 ——北交所策略专题之三 自“深改十九条”发布及IPO进度放缓以来，北交所新股行情持续上行，2024/1/2-4/1期间,新股首日涨幅均值达103%，带动打新收益不断提升。北交所打新以网上参与为主，战略配售引入率达93.2%，投资者参与方式灵活，随着后续IPO细则政策逐步落地，新股发行恢复常态化，打新收益可期。 参与方式灵活，缴纳现金申购。北交所现行发行承销规则部分仍沿用 精选层阶段制度。在定价方面采用直接定价、网上竞价、网下询价；可参与对象方面，允许个人投资者参与网下询价，战配引入比例远超创业板，北交所开市至今超配使用率达48%（统计时间截至2024/4/1）；网下询价发行允许个人投资者参与，网上采取比例配售方式；申购方面：现金申购，新股申购资金冻结时间为2个交易日，参与者需考虑资金占用成本。 网上发行仍是重头戏，中签率与双创逐渐趋同。自北交所开市 （2021/11/15）以来至2024/4/1,仅5家公司选择网下询价，占开市后新股发行比重3%。相比沪深，目前网上定价发行仍是北交所新股发行的主要方式。自阿为特首日涨幅达1008%及“深改十九条”发布后，北交所打新再次迎来热潮，中签率自23Q2均值3.72%降至0.73%后持续下探至24Q1均值为0.11%，逐渐向沪深靠拢，但仍高于双创 （0.05%/0.03%）。 首日表现与市场情绪、发行要素关联度较高。在精选层阶段，首批32家新股发行PE均值为31倍，破发率达66%，在宣布北交所成立后，投 资者对市场乐观预期明显提升，叠加参与门槛下降带来大批增量申购参与账户，流动性改善后北交所开市首日10只新股同时上市也未出现破发。至22Q4新股首发PE均值约为22倍，但新股发行加速叠加整体市场环境导致破发率升至70.8%，随后23Q1发行节奏放缓，发行PE均值降至20倍以下，破发率快速下降，首日涨幅逐步修复。综合看，目前在以个人投资者为主导的打新市场中，北交所新股首日表现受到市场情绪、发行要素影响较为显著。 适合“固收+”配置，重视战配机会。不同于双创对于新股申购的市值 要求，北交所打新无底仓要求限制，对于账户规模低于网上申购上限的投资者而言，参与打新资金利用效率更高；对于机构投资者来说，北交所战略配售引入率达93.2%，且北交所战略配售获配率远高于双创，参与战配也是机构参与的重要方式，且北交所上市后涨幅分化较为显著，择机与择股并重，对于优质新股建议可积极参与。 申购需考虑账户资金占用，中性预测500万元规模账户收益有望达 14%。中性假设北交所2024年新股发行数量为50只，中签率为0.6%， 首日涨幅为50%，500万元现金账户对应全年打新收益约为72万元，对应年化收益率约为14%。 执业证书编号：S0590524010004邮箱：wuyx@glsc.com.cn 投资策略 策略专题 风险提示：发行节奏不及预期，打新收益不及预期。 相关报告 1、《美国库存视角，看出口链机会：——Global Vision第九期》2024.04.16 2、《公募基金对北证配置平稳起步：——北证策略专题之二》2024.04.15 正文目录 1.北交所打新基本要素复盘3 1.1申购规则：参与渠道多元，要求现金申购3 1.2打新要素：网上参与账户数波动增长，中签率不断下探5 1.3战略配售：机构参与的主要方式9 2.2024年北交所新股网上申购收益预测12 2.1中性预测收益率有望达14%12 3.风险提示14 图表目录 图表1：各板块发行阶段规则一览3 图表2：各板块配售阶段规则一览4 图表3：双创与北交所新股发行数量（家）5 图表4：双创与北交所首发平均募资额（亿元）5 图表5：北交所网上参与账户数情况（万户）6 图表6：双创与北交所申购参与账户数对比6 图表7：北交所新股网下询价参与主体为个人投资者6 图表8：直接定价发行数量占总发行数量比例（%）7 图表9：各板块网上参与中签率均值对比（%）7 图表10：23Q3后网上有效申购资金大幅跃升（%）8 图表11：深改十九条发布后，中签率大幅降低（%）8 图表12：北交所网下发行数量较少，网下中签率较高8 图表13：首日涨幅与发行PE具有一定关联性9 图表14：北交所战配类型以一般法人类型为主（%）10 图表15：各板块券商集合理财占比情况（%）10 图表16：创业板与北交所引入战配情况（%）10 图表17：各板块战配获配率（%）10 图表18：北交所公司上市后6/12个月涨幅情况（%）11 图表19：目前战略配售解禁项目中投资收益位列前10的机构12 图表20：公募参与战配收益情况12 图表21：北交所网上参与申购收益敏感性测算关键假设表13 图表22：2024年北交所网上打新收益率敏感性测算14 1.北交所打新基本要素复盘 1.1申购规则：参与渠道多元，要求现金申购 北交所采取注册制发行，发行承销规则部分延续精选层时期相关制度，在定价方面采用直接定价、网上竞价、网下参与；可参与对象方面，允许个人投资者参与网下询价，战配引入比例远超沪深，北交所开市至今超配使用率达48%（统计时间截至2024/4/1）。此外在申购及配售方式也与科创板、创业板（以下简称双创）有所差异。 （1）定价方式更为多样。北交所新股定价采取直接定价、网上竞价、网下询价三种方式。 （2）网下询价允许个人投资者参与，对比双创参与门槛较低。北交所询价对象分为专业机构投资者和其他投资者两类，其中其他投资者包括满足一 定条件的个人投资者。参与门槛方面，双创分别要求6000万元沪市和深市市值，北交所要求除公募基金、社保基金、养老金、年金基金、保险基金、及合格境外投资者六类专业机构投资者外的其他投资者从证券二级市场买入的非限售股票及非限售存托凭证截至最近一月末总市值不低于1000万元即可，对比双创参与门槛较低。 图表1：各板块发行阶段规则一览 北交所主板科创板创业板 定价方式 直接定价、询价发行、竞价发行 直接定价、询价发行 直接定价、询价发行 直接定价、询价发行 1）机构投资者：基金、证券、保险 1）证券、基金、期货、信托、保险、财务、QFII、私募等八类投资机构；2）个人、其他法人组织 及前述机构资管子公司、期货、信 网下投资者范围 托、财务公司、(R)QFII、符合一定条件的PE基金管理人等8类专业机 证券、基金、期货、信托、保险、财务、QFII、私募等八类投资机构 构投资者；一般机构投资者； 2）符合要求的个人投资者 网下投资者市值认定范围 其从证券二级市场买入的非限售股票和非限售存托凭证截至最近一个月末总市值应不低于1000万元。 其从沪/深二级市场买入的非限售股票和非限售存托凭证截至最近一个月末总 市值应不低于6000万元； 市值计算：已初步询价开始前2个交易日为基准日，在基准日前20个交易日（含基准日）所持有沪/深市场非限售A股股份和非限售存托凭证的日均市值 1）申请权限开通前20个交易日证券 申请开通前20个交易日证券账户及资金不低于50万元，并 参与证券交易满24个月 账户和资金账户内的资产日均不低于 存量投资者；新增投资 人民币50万元（不包括该投资者通 者；申请权限开通前20 发行定价阶段 网上投资者范围 过融资融券融入的资金和证券）； 2）参与证券交易24个月以上。已开 无资产、投资年限要求 个交易日证券账户及资金账户资产不低于10万 通科创板交易权限的个人投资者申请 元，并参与证券交易满 开通本所交易权限时，无需符合本条 24个月 第一款所列条件。 1）网下投资者可以为其管理的不同 询价报价限制 配售账户分别填报一个报价，同一网下投资者全部报价中的不同拟申购价格不得超过3个；2）最高报价与最低报价的差额不得超过最低报价的 1）网下投资者可以为其管理的不同配售账户分别填报一个报价，同一网下投资者全部报价中的不同拟申购价格不得超过3个；2）最高报价与最低报价的 差额不得超过20% 20% 询价发行高剔比例 高价剔除比例不超过所有网下投资者 高价剔除比例不超过所有网下投资者拟申购总量的3%，也不低于1% 拟申购总量的3% 参考网下投资者高剔报价后剩余报价的中位数、加权平均数，及公募基金、社 四值孰低计算方法 无要求 保基金、养老金、QFII剩余报价的中位数和加权平均数定价，定价超过“四个 值”孰低值幅度不高于30% 资料来源：北交所,上交所,深交所,国联证券研究所 （3）北交所网上参与采取比例配售方式。不同于双创摇号配售，北交所实行比例配售，即根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获配股票的数量。其中不足100股的部分，汇总后按申购数量优先、数量 相同的时间优先原则向各投资者依次100股，直至无剩余股票。 图表2：各板块配售阶段规则一览 ·北交所主板科创板创业板 配售阶段 网下初始发行比例 网下初始发行比例应不低于60%且不高于80%。 1）总股本不超过4亿 股，网下初始发行比例不低于60%； 2）总股本不低于4亿股或未盈利的，网下初始发行比例不低于70% 1）发行后总股本不超过4亿股，网下初始发行比例不低于首发数量70%； 2）发行后总股本超过4亿股或尚未盈利的，网下初 始发行比例不低于首发数量80% 回拨机制 1）网上有效申购倍数15-50倍，回拨 5%； 2）网上有效申购倍数>50倍，回拨10% 1）网上有效申购倍数 50-100倍，回拨20%； 2）网上有效申购倍数>100倍，回拨40%；回拨后网下发行数量占比在 20% 1）网上有效申购倍数 50-100倍，回拨5%； 2）网上有效申购倍数>100倍，回拨10%；回拨后网下发行数量占比在60%-70% 1）网上有效申购倍数 50-100倍，回拨10%； 2）网上有效申购倍数>100倍，回拨20%；回拨后网下发行数量占比在 50%-60% 不同类型投资 者配售比例 公募、社保、养老金、年金、保险、QFII 的配售比例不得低于其他类型投资者 安排不低于网下发行数量的70%优先向公募、社保、养老金、年金、保险、QFII配售 限售期 无限售期要求;比例配售方式；网上投资者有限申购总量 大于网上发行数量时，根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获配数量，不足100股的部分，汇总后按申购数量优先、数量相同的时间优先原则向各投资者依次配售100股，直到无剩余股票。 1）网下设置不低于6个月的限售期；采用摇号限售（摇号抽取不低于10%的配售对象账户,网下投资者需承诺中签账户获配证券限售）和比例限售（网下投资者应当承诺不低于10%的获配证券数量限售； 2）首次公开发行规模在100亿元以上,设置相应限售期的配售对象账户或获配证券数量的比例不低于70%。 超额配售权 首次公开发行，发行人和主承销商可以在发行中采用超额配售权，采用超额配售权发行的证券数量不得超过首次公开发行证券的15% 首次公开发行，发行人和 主承销商可以在发行中采用超额配售权，采用超额配售权发行的证券数量不得超过首次公开发行证券的15% 首次公开发行，发行人 和主承销商可以在发行中采用超额配售权，采用超额配售权发行的证券数量不得超过首次公开发行证券的15% 首次公开发行，发行人和 主承销商可以在发行中采用超额配售权，采用超额配售权发行的证券数量不得超过首次公开发行证券的15% 战略配售 1）战略投资者不得超过10名； 2）公开发行股票数量>5000万股，战配获得股票总量原则上不得超过本次公开发行股票数量的30%；公开发行股票数量<=5000万股，战配获得股票总量原则上不得超过本次公开发行股票数量的20%；3）高管、核心员工、员工持股计划等参与战略配售，获配股票数量不得超过本次公开发行股票数量的10%，且股票持有期限不得少于12个月。 1）发行证券数量不足1亿股（份）的，参与战略配售的投资者数量应当不超过10名，战略配售证券数量占本次公开发行证券数量的比例应当不超过20%；发