宏观经济宏观季报：消费和出口推动一季度中国经济顺利实现开门红

证券研究报告|2024年04月18日 宏观经济宏观季报 消费和出口推动一季度中国经济顺利实现开门红 核心观点经济研究·宏观季报 2024年4月16-18日国家统计局发布一季度GDP相关数据： 1、一季度，国内现价GDP约为29.6万亿元，不变价GDP同比增长5.3%，较去年四季度继续上升0.1个百分点； 2、一季度，第一、第二、第三产业现价GDP分别约为1.1、11.0、17.5万亿元，实际同比分别增长3.3%、6.0%、5.0%； 3、一季度，最终消费、资本形成总额、货物和服务进出口对当季GDP同比的拉动分别为3.9、0.6、0.8个百分点，对GDP当季同比的贡献率分别为73.7%、11.8%、14.5%。 2024年一季度国内经济实现开门红，消费和出口是主要推动力量。 2024年一季度中国面临的GDP基数最高，但一季度中国实际GDP同比增长 5.3%，高于全年GDP增速目标值5%，顺利实现开门红。若后续国内经济大致能够稳定，则全年实现5%的GDP增速目标将毫无问题。 从三大产业的GDP增速来看，第二产业是拉动一季度GDP增速上升的主要力量，第二产业中主要的上升力量来自于制造业，而与基建和房地产相关的建筑业则构成一定的拖累。 支出法GDP数据显示，一季度最终消费和外需增速较高，综合来看，2024年一季度国内经济实现开门红的主要驱动力量并非来自传统的房地产和基建产业链，而是来自于消费和出口对制造业生产的推动，特别是对高新技术制造业生产的推动。 3月国内三大需求均延续稳中向好格局。 2024年3月国内社会消费品零售总额、出口金额环比均高于历史同期平均 值，固定资产投资完成额环比则基本持平历史同期平均值，表明3月国内三大需求均延续稳中向好格局，并未出现明显走弱的迹象。 二季度随着GDP基数下移，国内实际GDP同比或进一步上升至5.7%。 整体来看，2024年一季度中国经济顺利实现了开门红，3月也延续着稳中向好格局。考虑到今年以来消费型服务业投资加速意味着就业岗位供给增加，因此对国内经济增长贡献最大的消费有望继续向上修复，这将有力推动国内经济增长景气在下一阶段继续维持稳中向好态势。 二季度随着去年GDP基数下移，国内实际GDP同比增速或进一步提升。预计2024年二季度中国实际GDP同比增速上行至5.7%左右，CPI同比二季度均值或上升至0.3%左右。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策不确定性。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比4.50 社零总额当月同比3.10 出口当月同比-7.50 M28.30 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观月报-3月国内消费、出口环比表现并不弱，经济延续稳中向好格局》——2024-04-16 《宏观经济宏观月报-开年三大经济需求均回暖，1-2月份实际GDP增速或超过5%》——2024-03-18 《宏观经济宏观月报-12月国内投资和出口回升驱动经济回暖》 ——2024-01-17 《宏观经济宏观月报-11月国内经济景气小幅回落，12月消费有望明显回暖》——2023-12-18 《宏观经济宏观月报-10月国内消费延续回暖，投资季节性回落拖累经济增长》——2023-11-16 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 消费和出口推动一季度中国经济顺利实现开门红4 2024年一季度国内经济实现开门红，消费和出口是主要推动力量4 3月国内三大需求均延续稳中向好格局6 消费型服务业投资加速意味着就业岗位供给增加，后续国内消费或进一步向上修复8 一季度CPI同比开始回升，消费品是主要向上拉动力量9 一季度PPI同比继续上升但幅度明显收窄，偏中游的原材料、加工工业价格同比走弱是主因9 二季度随着GDP基数下移，国内实际GDP同比或进一步上升至5.7%10 风险提示11 图表目录 图1：中国实际GDP同比增速一览4 图2：中国三大产业实际GDP同比一览4 图3：中国第二产业中制造业和建筑业实际GDP同比一览5 图4：中国工业增加值和高新技术产业工业增加值同比一览5 图5：中国支出法GDP中最终消费对GDP当季同比的拉动幅度一览6 图6：中国资本形成总额对GDP当季同比的拉动幅度一览6 图7：中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动幅度一览6 图8：中国历年3月出口环比增速一览7 图9：中国历年3月社会消费品零售总额环比增速一览7 图10：中国历年3月固定资产投资完成额环比增速一览8 图11：中国居民消费支出占可支配收入比例一览9 图12：可提供较多就业岗位的消费型服务业投资增速一览9 图13：中国CPI、核心CPI月度同比当季平均值一览9 图14：中国消费品CPI、服务品CPI月度同比当季平均值一览9 图15：中国PPI当月同比走势一览10 图16：中国PPI生产资料和生活资料价格同比一览10 图17：中国PPI生产资料各分项同比一览10 图18：中国2024年GDP季度预测一览11 图19：中国2024年CPI增速预测一览11 消费和出口推动一季度中国经济顺利实现开门红 2024年一季度国内经济实现开门红，消费和出口是主要推动力量 2024年一季度中国实际GDP同比增长5.3%，较2023年四季度继续上升0.1个百分点，高于全年GDP增速目标值5%。可采用相对2019年同期的复合同比增速来衡量去年GDP基数的高低（复合同比增速越高则基数越高）。按此衡量，2024年一季度面临的GDP基数最高，但一季度已经实现了5.3%的实际GDP增速，顺利实现开门红，因此，若后续国内经济大致能够稳定，则全年实现5%的GDP增速目标将毫无问题。 从三大产业的GDP增速来看，第二产业是拉动一季度GDP增速上升的主要力量，第二产业中主要的上升力量来自于制造业，而与基建和房地产相关的建筑业则构成一定的拖累。 支出法GDP数据显示，一季度最终消费和外需增速较高，综合来看，2024年一季度国内经济实现开门红的主要驱动力量并非来自传统的房地产和基建产业链，而是来自于消费和出口对制造业生产的推动，特别是对高新技术制造业生产的推动。 图1：中国实际GDP同比增速一览图2：中国三大产业实际GDP同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 图3：中国第二产业中制造业和建筑业实际GDP同比一览图4：中国工业增加值和高新技术产业工业增加值同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 从需求角度来看，2024年一季度最终消费对GDP当季同比的拉动幅度为3.9个百分点，较去年四季度回落0.3个百分点。今年一季度最终消费对GDP当季同比的拉动幅度高于2019年全年最终消费的拉动幅度平均值（3.5个百分点），也明显高于2020-2023年的平均值（2.6个百分点），表明一季度国内消费需求增速较高。 2024年一季度资本形成总额对GDP当季同比的拉动幅度约为0.6个百分点，较去年四季度回落0.6个百分点。今年一季度资本形成总额对GDP当季同比的拉动幅度明显低于2019年全年资本形成总额的拉动幅度平均值（1.7个百分点），也明显低于2020-2023年的平均值（1.6个百分点），表明一季度国内投资需求增速偏低。 2024年一季度货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动幅度约为0.8个百分点，较去年四季度明显抬升1.0个百分点。今年一季度货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动幅度基本持平2019年全年资本形成总额的拉动幅度平均值，但高于 2020-2023年的平均值（0.6个百分点），表明一季度外需增速偏高。 2019年 图5：中国支出法GDP中最终消费对GDP当季同比的拉动幅度一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 图6：中国资本形成总额对GDP当季同比的拉动幅度一览图7：中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动幅度一览 2019年 2019年 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 3月国内三大需求均延续稳中向好格局 从中国三大需求在3月的边际变化情况来看，3月国内经济仍然延续稳中向好格局。 出口方面，3月国内人民币计价的出口当月同比为-3.8%，较1-2月累计同比明显回落14.1个百分点。但从环比来看，虽然由于1-2月中国出口环比创下2015-2023 年同期新高水平，因此3月出口环比面临非常高的基数，但即使如此，今年3月 国内出口环比仍高于2015-2023年同期平均水平（剔除2020年的异常值），体现 3月国内出口景气较高，并未明显走弱，3月出口同比明显下行主要受高基数的影响。 图8：中国历年3月出口环比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 消费方面，3月社会消费品零售总额当月同比为3.1%，较1-2月累计同比明显回落2.4个百分点。从环比来看，2024年3月社会消费品零售总额环比明显高于 2012-2019年同期平均水平，表明3月社会消费品零售总额景气较高，并未明显走弱，3月社会消费品零售总额同比明显下行也主要是受高基数的影响。 图9：中国历年3月社会消费品零售总额环比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 投资方面，3月国内固定资产投资当月同比为4.7%，较1-2月累计同比继续上升 0.5个百分点。从环比来看，2024年3月国内固定资产投资环比增速基本持平2017-2023年同期均值（剔除2020年的异常值），但高于2017-2019年同期水平，表明2024年3月国内投资景气亦较高。 图10：中国历年3月固定资产投资完成额环比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 消费型服务业投资加速意味着就业岗位供给增加，后续国内消费或进一步向上修复 2020-2022年，疫情冲击导致中国服务业发展趋缓，国内就业供给明显不足，拖累居民消费增长。2023年中国开启经济正常化之路，国内服务消费快速修复，但消费型服务业的固定资产投资增速却仍偏低，考虑到消费型服务业（典型代表是住宿和餐饮业、教育行业）是重要的就业岗位提供行业，其投资增速偏低或意味着就业供给不足。 因此，2020-2023年，中国连续四年处于就业供给不足的状态中，在此背景下，中国居民消费行为持续偏谨慎，预防性储蓄或明显增加。 2024年以来，国内住宿和餐饮业、教育行业的固定资产投资增速较2023年明显 抬升，表明2024年以来中国消费型服务业中的相关企业或开始大规模扩大生产和 招聘员工，国内就业岗位供给较2023年有望明显增加，这将直接带动失业率下降并提振消费；此外，就业岗位供给增加还能稳定居民的就业和收入信心，降低居民的预防性储蓄倾向，前期连续四年积累的超额储蓄或逐渐解冻，推动消费进一步增长。 图11：中国居民消费支出占可支配收入比例一览图12：可提供较多就业岗位的消费型服务业投资增速一览 2024年以来 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 一季度CPI同比开始回升，消费品是主要向上拉动力量 一季度国内CPI同比较去年四季度有所回升，其中消费品CPI是主要的向上拉动力量，而服务品CPI同比基本持平去年四季度。 一季度国内核心CPI同比较去年四季度亦有所回升，考虑到服务品CPI同比基本持平去年四季度，由此可见一季度核心商品CPI同比较去年四季度有较明显的回升。 图13：中国CPI、核心CPI月度同比当季平均值一览图14：中国消费品CPI、服务品CPI月度同比当季平均值一览