欧美需求回暖、供给冲击频发，纸浆二季度有望持续走强

行业研究|深度报告 看好（维持） 欧美需求回暖、供给冲击频发，纸浆二季度有望持续走强 造纸轻工行业 国家/地区中国 行业造纸轻工行业 报告发布日期2024年04月18日 核心观点 事件1：3月22日，Suzano宣布2024年4月份亚洲市场阔叶浆报价上涨 30美元/吨，欧洲市场上涨80美元/吨，北美市场上涨100美元/吨。 事件2：俄针宣布4月中国市场针叶浆报价为790美元/吨，由于浆厂检修和 转产，供应量减半；Mercer旗下加拿大月亮针叶浆4月报价820美元/吨。 春节后全球纸浆价格持续超预期提涨，欧美涨幅大于中国市场。中国市场方面， 2024年1-2月阔叶浆价格走平于历史中位水平、针叶浆价格小幅回落；春节后海外浆厂逐月提高中国市场报价，3、4月阔叶浆外盘报价均有提涨，超出市场预期。欧美市场方面，南美阔叶浆龙头Suzano自2023年9月以来连续8个月提涨欧美市场报价，当前欧洲市场阔叶浆、针叶浆净价均高于中国市场。 欧美需求回暖、供给扰动频发叠加产业链库存维持低位，二季度浆价或持续走强。 2023年底开始欧美造纸产业链去库进入尾声、用浆需求逐步回暖，3月以来全球纸浆供给扰动频发，预计二季度全球纸浆供需错配较为突出，叠加全产业链纸浆库存均处于中低水平，二季度浆价有望维持偏强走势：①需求端，2024年初以来欧美造纸产业链去库已接近尾声，叠加红海事件影响，海外纸浆需求明显改善。中国需求相对稳定，后续国内木浆系纸品产能投产或增加用浆需求，国内新浆线对于商品浆 需求的影响预计今年仍相对较小。②供给端，当前全球计划外停机产能较多（如芬 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 兰罢工、Kemi工厂爆炸以及UPM的潜在罢工），叠加针叶浆产线的永久退出以及大浆厂的集中检修，预计二季度全球纸浆供应偏紧，针叶浆的供给尤为紧张。③库存端，当前全球浆厂、港口纸浆库存仍处于历史中低分位，中国纸厂的纸浆库存也处于2021年以来的中位数以下，行业整体存在一定补库空间。 文化纸供需格局最优，成本传导能力最强。我们认为纸品供需格局是决定其成本传导能力的核心因素，当前文化纸行业供需格局优于白卡纸与箱板纸，或将成为本轮浆价上涨的最受益品种。春节后，在浆价连续提涨的背景下，文化纸价格上涨顺利 落地，而白卡纸、箱板纸价格仍处于低位震荡。 投资建议与投资标的 大宗纸方面，当前正处于文化纸传统旺季，浆价若延续偏强走势，文化纸价格有望实现成本传导，自供浆占比较高的文化纸行业龙头有望受益于本轮纸价上涨、实现盈利扩张，推荐林浆纸一体化龙头太阳纸业(002078，买入)，建议关注晨鸣纸业(000488，未评级)、博汇纸业(600966，未评级)。特种纸行业，当前中高端装饰原纸价格仍处于高位、日用消费类纸种涨价函频发，浆价报涨有助于增强装饰原纸价格稳定性、推动日用消费类纸品涨价落地，推荐中高端装饰原纸龙头华旺科技(605377，买入)，特种纸行业龙头仙鹤股份(603733，买入)，食品卡纸龙头五洲特纸(605007，增持)。 风险提示 终端需求走弱的风险；海外罢工不及预期的风险；新增产能投放延迟的风险；假设条件变化影响测算结果的风险。 家装厨卫“焕新”方案出台，助力存量装 修需求释放 本周针叶浆现货价格延续提涨趋势：——造纸产业链数据每周速递（2024/04/13）2024年3月清洁电器线上销售额同比增速亮眼：——地产后周期产业链数据每周速递（2024/04/13） 2024-04-15 2024-04-14 2024-04-14 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1欧美需求回暖、供给扰动频发，浆价短期或延续偏强走势4 1.1供给端：二季度全球纸浆供应偏紧，针叶浆的供给尤为紧张5 1.2需求端：欧美需求有所改善，中国需求相对稳定7 1.3库存端：全球纸浆产业链库存均处于低位9 1.4历史回溯：2022年上半年供给因素推动浆价大幅上涨至历史高位10 2文化纸供需格局最优，浆价上行背景下成本传导能力最强11 投资建议14 风险提示14 图表目录 图1：2023年中以来中国、欧洲阔叶浆价格持续走强，当前价格处于2016年以来的中高分位水平4 图2：当前欧洲、中国针叶浆净价处于2016年以来的中位水平4 图3：2023年芬兰针叶浆产能占全球针叶浆产能的比重约为18%6 图4：当前全球阔叶木、针叶木价格均处于历史高位6 图5：大多针叶浆产线年限长、产能规模小6 图6：2023年西欧、北美商品浆需求同比分别下滑16%、7%8 图7：2024年1月欧洲双胶纸、铜版纸发运量同比增长28%、19%8 图8：2024年一季度中国木浆系纸品产量同比增长6%8 图9：当前全球阔叶浆、针叶浆生产商库存天数处于历史约27%、51%分位9 图10：2024年2月中国、欧洲主要港口纸浆合计库存处于2019年以来约37%、18%分位水平9 图11：2023年中国阔叶浆供需差异不足30万吨、相对平衡10 图12：当前中国纸厂阔叶浆库存周转天数处在中低分位10 图13：2022年上半年中国浆价由底部开始快速反弹至历史高位10 图14：2022年上半年欧洲浆价由中高位水平持续攀升至历史最高水平10 图15：2022年上半年芬兰针叶浆出口量同比下降14%11 图16：2022年上半年加拿大针叶浆出口量同比下降13%11 图17：2018-2023年国内白卡纸消费量CAGR为1%12 图18：2024年1月双胶纸价格企稳，2-3月涨价顺利落地13 图19：白卡纸价格较2月初下降约50元/吨13 图20：春节后箱板纸价格走势相对低迷13 表1：2023年9月以来Suzano连续提高全球阔叶浆报价，欧、美市场提价幅度高于中国市场4 表2：预计二、三季度全球纸浆供需较为紧张5 表3：芬兰计划外停机预计会对2024年二季度全球针叶浆供给造成约10%的冲击6 表4：2023年部分针叶浆产线永久关停，预计2024年造成产能损失约182万吨7 表5：Suzano、CMPC两大浆厂在三、四季度安排了较多检修7 表6：预计二、三季度中国阔叶商品浆需求仍相对稳定、四季度或有所下滑8 表7：2024年中国自制浆项目预计于三季度开始陆续投产9 表8：预计自供浆对中国商品浆需求的影响会在四季度开始逐步体现9 表9：当前时点到2024年底文化纸行业预计不会有新增产能冲击11 表10：2024年非涂布文化纸新增产能约3%11 表11：2024年白卡纸新增产能增速为10%12 表12：预计2024-2025年国内箱板瓦楞纸新增供给约3%、1%12 1欧美需求回暖、供给扰动频发，浆价短期或延续偏强走势 春节后全球纸浆价格持续超预期提涨，欧美涨幅大于中国市场。中国市场方面，2023年5月至年底浆价由历史底部反弹至历史中位水平；2024年1-2月阔叶浆价格走平、针叶浆价格小幅回落；春节后海外浆厂开始提高中国市场报价，目前国内市场阔叶浆、针叶浆报价分别为710美元/吨、 780美元/吨。欧洲市场方面，2023年9月浆价开始反弹，并在年底开始加速提涨，南美浆厂Suzano已连续8个月提涨欧美市场报价。当前欧洲市场阔叶浆、针叶浆净价均高于中国市场，阔叶浆、针叶浆价格分别已超740美元/吨、800美元/吨。 图1：2023年中以来中国、欧洲阔叶浆价格持续走强，当前价格处于2016年以来的中高分位水平 图2：当前欧洲、中国针叶浆净价处于2016年以来的中位水平 1,000 900 1,100 欧洲市场阔叶浆净价（美元/吨）-到港价 阔叶浆-国际价-中国主港-明星-智利（美元/吨） 欧洲市场针叶浆净价（美元/吨）-到港价 针叶浆-国际价-中国主港-银星-智利（美元/吨） 1,000 800900 700800 600700 500600 400500 201601 201605 201609 201701 201705 201709 201801 201805 201809 201901 201905 201909 202001 202005 202009 202101 202105 202109 202201 202205 202209 202301 202305 202309 202401 201601 201605 201609 201701 201705 201709 201801 201805 201809 201901 201905 201909 202001 202005 202009 202101 202105 202109 202201 202205 202209 202301 202305 202309 202401 300400 数据来源：卓创资讯，HawkinsWright，东方证券研究所数据来源：卓创资讯，HawkinsWright，东方证券研究所 表1：2023年9月以来Suzano连续提高全球阔叶浆报价，欧、美市场提价幅度高于中国市场 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 Suzano对亚洲阔叶浆报价环比变 化（美元/吨） 20 20 30 50 20 10 30 30 Suzano对欧洲阔叶浆报价环比变 化（美元/吨）-面价 50 50 80 80 80 80 80 80 Suzano对北美阔叶浆报价环比变 化（美元/吨）-面价 50 50 80 80 80 80 80 100 注：欧洲市场纸浆报价多为面价，面价与实际成交价格（即净价）之间存在折扣率数据来源：卓创资讯、Suzano，东方证券研究所 预期二季度全球纸浆供需较为紧张，或推动浆价持续上行。当前全球纸浆供给扰动因素较多，叠加二季度是浆厂传统检修高峰期、Suzano减产延续等因素，预计未来两个季度全球纸浆供给仍相对紧张。我们预计相较于2023年底，二、三季度全球针叶浆供给增速分别为-12%、-3%，阔叶浆供给增速分别为-6%、1%。需求角度看，中国后续成品纸新增产能仍相对较多，欧美纸浆需求已明显改善，预计二、三季度全球阔叶、针叶商品浆需求相较于2023年底有4%-5%、3%-4%的增长。综合来看，预期未来两个季度全球纸浆供需仍相对紧张，二季度供需错配尤为突出，或推动浆价持续上行。 表2：预计二、三季度全球纸浆供需较为紧张 2024Q2 2024Q3 2024Q4 阔叶浆 供给 停机、检修导致对阔叶浆供应的影响 -6% -4% -4% 阔叶浆供应增加比重 0% 4% 7% 全球阔叶浆供给增速 -6% 1% 3% 需求 欧美需求增速 3% 3% 3% 中国需求增速 2% 2% 1% 全球阔叶浆需求增速 5% 5% 4% 针叶浆 供给 停机、检修导致对针叶浆供应的影响 -12% -3% -2% 全球针叶浆供给增速 -12% -3% -2% 需求 欧美需求增速 3% 3% 3% 中国需求增速 0% 1% 1% 全球针叶浆需求增速 3% 4% 4% 注：1、此处对比的均为当季度供需相较于2023年底的供需变化情况。 2、检修部分只考虑了UPM、CMPC与Suzano的各大浆厂检修，假设每个基地检修时长为一个月。 3、假设欧美需求恢复至2020年的水平，约贡献化学浆增量3%。 4、计划外停机考虑了芬兰罢工、Kemi爆炸、、UPM潜在的罢工以及年初以来针叶浆产线的永久关停（如TerraceBayMill）。 5、中国自供浆项目部分用于配套大企业白纸生产，会抢占小企业市场份额，减少中国对于阔叶浆的需求。 6、参考2023年，中国生活用纸等纸种产量自然增长会带来约