水价上调趋势不变，新增特许经营新法红利

香港股市|公用事业|供水 中国水务（855HK） 水价上调趋势不变，新增特许经营新法红利 全国水价普调趋势形成 近日广州宣布就中心城区(包括越秀区、荔湾区、天河区、海珠区、黄埔区、白云区、大学城区域)自来水价调整方案于5月9日举行听证会。按照两个方案，第一至第三阶梯居民用户水价分别上调24.2%-31.3%、24.2%-31.3%、86.4%-97.0%。就内地主要城市，年初上海部分区域已经上调自来水价，其中浦东居民用水价格上调17.2%-62.6%。这些事件反映国家发改委于2021年8月公布的《城镇供水价格管理办法》有效实施(见图表1)。 虽然公司在广州及上海没有项目，但仍可受惠于上述全国水价普调趋势。截至2023年9 月30日，公司在广东省内(包括深圳、惠州、仁化、河源、雷州)的自来水供水能力达到 94万吨，占公司自来水总产能的14.2%，正待未来调价机会(见图表2)。 《基础设施和公用事业特许经营管理办法》新法所带来的商机 月初国家发改委等六个部委(包括水利部)发布《基础设施和公用事业特许经营管理办法》新法，包含67条法规，自今年5月起实施，取代自2015年6月起实施的旧法。新法条款的主要不同包括：(一)第四条指出基础设施和公用事业特许经营是基于用户付费的PPP模式；(二)第六条表示项目需具备一定投资回报的条件，不因采取特许经营而额外新增地方财政未来支出责任；(三)第十八条明确鼓励民营企业通过直接投资或者独资、控股、参股等方式积极参与特许经营项目。 我们认为新法为地方政府提供政策支持，可长远推动更多自来水项目授予民企运营，优化公共财政支出。基于用者自付原则，未来自来水定价将更加市场化，提供水价较大上调空间。根据我们所了解，目前内地约8成的自来水运营仍是由地方政府或国企负责，显示民企仍有不少发展空间。 维持“买入”评级 我们维持盈利预测，待项目调价落实情况才作出调整。由于公司财政年度已步入FY25，我们滚动至5.8倍FY25目标市盈率，并将目标价由7.00港元技术性提升至7.10港元，对应51.0%上升空间。维持“买入”评级。 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 年结:3月31日 实际 实际 预测 预测 预测 收入 12,950 14,195 15,001 15,944 16,961 增长率（%） 25.2 9.6 5.7 6.3 6.4 股东净利润 1,894 1,857 1,906 1,997 2,171 增长率（%） 11.9 (1.9) 2.6 4.8 8.7 每股盈利（港币） 1.17 1.14 1.17 1.22 1.33 市盈率（倍） 4.0 4.1 4.0 3.8 3.5 每股股息（港币） 0.34 0.34 0.35 0.37 0.40 股息率（%） 7.2 7.2 7.4 7.9 8.5 每股净资产（港币） 7.95 7.96 9.59 10.86 11.87 市净率（倍） 0.59 0.59 0.49 0.43 0.40 风险提示：(一)水源受到污染、(二)水价提升幅度及进度低于预期、(三)汇率风险。主要财务数据（港币百万元）（更新至2024年4月16日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：7.10港元 股票资料（更新至2024年4月16日） 现价4.70港元 总市值7,671.92百万港元 流通股比例47.12% 已发行总股本1,632.32百万 52周价格区间3.76-6.79港元 3个月日均成交额14.28百万港元主要股东段传良（占28.86%） 欧力士(8591JP)（占19.75%） 来源：彭博、中泰国际研究部股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20240108-中国水务（855HK）更新报告：自来水价格上调周期有望展开 20231128-中国水务（855HK）更新报告：中期业绩略逊预期，长远发展升势不变 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 图表1：《城镇供水价格管理办法》下的水价格计算方法 注： (一)当实际供水量>=设计供水量的65%，供水价格=准许收入÷核定供水量； (二)当实际供水量<计供水量的65%，供水价格=准许收入÷｛核定供水量÷[（实际供水量÷（设计供水量×65%）]｝来源：国家发改委、中泰国际研究部 图表2：公司水务项目产能分布(截至2023年9月30日) 来源：公司资料 年2024年2025年2026年 每股盈利(港币) 1.17 1.14 1.17 1.22 1.33 每股股息(港币)资产负债表 0.342022年 0.342023年 0.352024年 0.372025年 0.40 2026年主要财务指标2022年2023 图表3：财务摘要（年结：3月31日；港币百万元） 损益表 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 2026年 预测 现金流量表 2022年 实际 2023年 实际 2024年 预测 2025年 预测 2026年 预测 收入 12,950 14,195 15,001 15,944 16,961 经营活动现金流 3,662 3,466 3,616 3,142 3,844 销售成本 (7,988) (8,849) (9,334) (9,838) (10,397) 净利润 1,894 1,857 1,906 1,997 2,171 毛利润 4,962 5,346 5,667 6,107 6,564 折旧与摊销 871 1,010 1,095 1,188 1,290 其它收入(不含利息收入) 265 263 270 271 271 营运资本变动 (117) (309) (766) (919) (935) 销售成本及行政支出 (1,171) (1,239) (1,305) (1,371) (1,425) 其它 1,015 908 1,381 876 1,318 资产公平值收益及其它 (30) (45) (48) (51) (54) 投资活动现金流 (4,205) (4,112) (2,600) (2,470) (2,346) 经营利润 4,026 4,326 4,584 4,955 5,356 资本性支出净额 (254) (320) (153) (145) (138) 利息净支出 (345) (469) (547) (648) (669) 其它 (3,952) (3,792) (2,447) (2,325) (2,208) 联营及合营公司业绩 235 163 64 33 33 融资活动现金流 2,584 1,867 (233) (87) (1,049) 税前利润 3,916 4,019 4,102 4,340 4,721 股本变动 0 0 0 0 0 税项 (939) (931) (969) (1,034) (1,125) 净债务变动 2,960 2,315 779 915 85 税后利润 2,977 3,088 3,133 3,306 3,596 已派股息 (522) (294) (555) (588) (637) 少数股东权益 (1,084) (1,232) (1,227) (1,309) (1,425) 其它 147 (154) (458) (415) (498) 股东净利润1,8941,8571,9061,9972,171 净现金流 2,041 1,221 783 584 448 息税折旧摊销前利润 5,238 5,677 5,953 6,407 6,922 息税前利润4,3844,6534,8585,2195,632 总资产流动资产 实际 57,06416,499 实际 61,16417,886 预测 65,79419,534 预测 70,89821,323 预测 75,05322,162 增长率(%)收入 实际 25.2 实际 9.6 预测 5.7 预测 6.3 预测 6.4 现金及现金等价物 6,023 6,985 7,678 8,089 8,405 经营利润 14.1 7.4 6.0 8.1 8.1 已抵押存款 506 514 510 512 511 息税折旧摊销前利润 13.6 7.0 5.1 7.6 8.0 应收账款 3,946 4,589 5,025 5,341 5,682 息税前利润 12.4 6.1 4.4 7.4 7.9 存货及其它流动资产 6,024 5,798 6,321 7,381 7,563 股东净利润 11.9 (1.9) 2.6 4.8 8.7 非流动资产 40,566 43,278 46,260 49,575 52,891 每股盈利 10.1 (2.8) 2.6 4.8 8.7 固定资产净额 3,373 3,338 3,293 3,237 3,172 利润率(%) 投资物业 1,399 1,362 1,324 1,283 1,241 毛利率 38.3 37.7 37.8 38.3 38.7 无形及其它非流动资产 35,794 38,578 41,643 45,055 48,479 经营利润率 31.1 30.5 30.6 31.1 31.6 总负债 36,582 39,992 40,731 42,459 43,529 息税折旧摊销前利润 41.0 40.0 39.7 40.2 40.8 流动负债 19,248 21,178 21,234 22,752 23,612 息税前利润率 33.9 32.8 32.4 32.7 33.2 短期借款 7,692 8,021 8,085 8,758 8,601 股东净利润率 14.6 13.1 12.7 12.5 12.8 应付账款 7,350 8,536 8,401 8,929 9,498 净负债(%) 其它流动负债 4,206 4,622 4,748 5,065 5,512 净负债率 122.1 128.1 106.8 97.2 87.7 非流动负债 17,333 18,814 19,497 19,707 19,918 其他(%) 长期借款及票据 14,171 15,607 16,322 16,564 16,807 实际税率 25.5 24.1 24.0 24.0 24.0 其它非流动负债 3,162 3,206 3,174 3,143 3,111 派息比率 29.0 29.9 30.0 30.2 30.1 权益总额 20,483 21,172 25,063 28,440 31,524 已动用资本回报率 5.0 4.6 4.3 4.1 4.2 股东权益 12,969 12,993 15,657 17,724 19,383 平均净资产收益率 16.1 14.3 13.3 12.0 11.7 少数股东权益 7,514 8,179 9,406 10,716 12,141 平均资产收益率 3.6 3.1 3.0 2.9 3.0 权益及负债总额57,06461,16465,79470,89875,053 利息覆盖倍数(倍) 9.4 7.3 6.4 5.9 6.2 净现金/(负债) (15,841)(16,643) (16,729) (17,234) (17,002) 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 中国水务(855HK)：股价表现及中泰国际给予的评级和目标价 历史建议和目标价 来源：公司资料、中泰国际研究部 日期 收市价 评级变动 目标价 1 2023/10/20 HK$4.90 买入(维持) HK$7.60 2 2023/11/27 HK$4.88 买入(维持) HK$7.00 3 2024/1/5 HK$4.55 买入(维持) HK$7.00 4 2024/4/16 HK$4.70 买入(维持) HK$7.10 来源：公司资料、中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给