跟踪报告之四：推出6nm新品，行业需求增长拉动公司业绩

2024年4月16日 公司研究 推出6nm新品，行业需求增长拉动公司业绩 ——恒玄科技（688608.SH）跟踪报告之四 买入（维持） 当前价：117.50元 作者分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：孙啸 执业证书编号：S0930524030002021-52523587 sunxiao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)1.20 总市值(亿元)：141.04 一年最低/最高(元)：98.38/166.00近3月换手率：67.08% 股价相对走势 10% -2% 要点 1、穿戴式芯片领先企业，公司新品推进顺利 恒玄科技是全球智能穿戴式芯片领先企业。公司主营业务为智能音频SoC芯片的研发、设计与销售，为客户提供AIoT场景下具有语音交互能力的边缘智能主控平台芯片。 公司芯片产品广泛应用于智能可穿戴和智能家居领域的各类低功耗智能音视频终端。在智能可穿戴市场，公司主要为TWS耳机、智能手表/手环、智能眼镜等产品提供主控芯片；在智能家居市场，公司主要为智能音箱、智能家电和其他各类全屋智能终端产品提供主控、音频、屏显及无线连接类芯片。 2023年，公司实现营业收入21.76亿元，较上年同期增长46.57%；归属于母公司所有者的净利润1.24亿元，较上年同期增长0.99%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润0.29亿元，较上年同期增长135.96%；基本每股收益1.03元较上年同期增长1.25%。 公司2023年营收按下游终端应用分类，蓝牙音频类产品实现营收15.29亿元，占营收比例71%；智能手表和手环类产品实现营收4.84亿元，占营收比例22%，较上年度提升3pct，营收结构进一步多元化。 图1：2023年恒玄科技营收构成 -14% -27% -39% 04/2307/2310/2301/24 恒玄科技沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 2.28 -21.37 -11.73 绝对 0.77 -13.85 -26.19 资料来源：Wind 相关研报智能手表与WiFi芯片推进顺利，23年需求有望触底回暖——恒玄科技（688608.SH）跟踪报告之三（2023-04-17） 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 重视研发投入，推出新一代产品BES2800。持续高水平的研发投入是公司保持核心竞争力的关键。2023年，公司研发费用5.50亿元，较上年增长25.04%，年末研发人员总数592人，研发人员占比85.80%。截至目前，公司已在北京、上海、深圳、成都、武汉、西安、杭州等城市设立了研发中心，研发团队实力进一步增强。 公司持续加大在各产品领域的研发投入，新产品竞争力稳步提升，2023年新增申请发明专利115项，获得发明专利批准52项；截至2023年末，公司累计申请发明专 利488项，累计获得发明专利批准195项。 2023年，公司在可穿戴领域多年技术积累的基础上，推出了新一代智能可穿戴芯片BES2800，在性能、功耗和技术创新等方面大幅提升。该芯片采用先进的6nmFinFET工艺，单芯片集成多核CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗Wi-Fi和双 模蓝牙，能够为可穿戴设备，特别是TWS耳机、智能手表、智能眼镜、智能助听器等产品提供强大的算力和高品质的无缝连接体验。目前该芯片已进入市场推广阶段，预计2024年实现量产。 对于入门级运动手表及手环市场，待机时间和运行流畅度是客户的核心诉求，公司基于已有的客户基础和强大的研发实力，面向该市场专门推出了BES2700iBP可穿戴SoC芯片，得到市场快速认可，在多个一线品牌的手表、手环项目中实现量产，进一步提升了公司在可穿戴芯片领域的竞争力。 坚持品牌战略，客户壁垒深厚。公司多年来主要耕耘品牌市场，其主要客户包括：1）三星、OPPO、小米、荣耀、华为、vivo等全球主流安卓手机品牌，2）哈曼、安克创新、漫步者、万魔等专业音频厂商，3）阿里、百度、谷歌等互联网公司，4）海尔、海信、格力等家电厂商。品牌客户的深度及广度是公司重要的竞争优势和商业壁垒。 图2：部分恒玄科技合作伙伴 资料来源：公司官网 2、全球穿戴式产品需求增长，有望推动公司业绩提升 根据Canalys的数据，2023年全年全球TWS耳机出货量约为2.936亿台，相比2022年全年的2.877亿台增长约2%左右，市场逐步恢复中。根据IDC报告数据，2023年国内蓝牙耳机市场销量约8,552万台，同比增长7.5%。其中，TWS耳机市场销量6,090万台，同比增长5.1%。用户对舒适度要求的提升，带动开放式耳机这一细分市场迅速增长，2023年国内开放式耳机市场销量652万台，同比增长130.2%。 根据Canalys的数据，2023年全球可穿戴腕带设备的总销量为1.86亿台，同比增长2%。而其增长的主要动力是新兴市场（尤其是印度），其基础手表的出货量大幅增长22%。展望未来，可穿戴腕带设备即将迈入更加持续的增长阶段。Canalys预测，2024年可穿戴腕带设备的同比增长率将达到10%。全球对智能手表的兴趣回升推动这一积极趋势，预计2024年出货量将增长17%，而且从2024到2027年，全球各地区智能手表的出货量将持续增长。下游行业需求的增长将是公司业绩提升的重要动力。 图3：2022-2024年全球腕带设备出货量图4：2022-2027年全球智能手表出货量 资料来源：Canalys，2024年为预测值资料来源：Canalys，2024-2027年为预测值 3、投资建议 盈利预测、估值与评级：穿戴式设备市场正在回暖，但考虑到短期内公司研发费用仍然较高，我们维持公司2024年盈利预测，上调公司2025年归母净利润为 3.95亿元（上调6.8%），并新增2026年业绩预测。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为28.15/35.58/42.87亿元，归母净利润分别为2.97/3.95/4.90亿元，当前市值对应PE为47/36/29倍。恒玄科技是国内领先的芯片设计公司，在蓝牙耳机芯片、智能手表芯片等领域仍然处于行业领先地位，公司不断推出新产品巩固行业地位，拓展WiFi市场，因此我们维持公司“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新产品推广不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,485 2,176 2,815 3,558 4,287 营业收入增长率 -15.89% 46.57% 29.36% 26.39% 20.49% 净利润（百万元） 122 124 297 395 490 净利润增长率 -69.97% 0.99% 140.52% 32.96% 23.90% EPS（元） 1.02 1.03 2.48 3.29 4.08 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.05% 2.03% 4.66% 5.84% 6.75% P/E 115 114 47 36 29 P/B 2.4 2.3 2.2 2.1 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-15 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,485 2,176 2,815 3,558 4,287 营业成本 900 1,432 1,809 2,235 2,653 折旧和摊销 52 83 53 66 78 税金及附加 1 7 2 2 3 销售费用 14 17 22 27 33 管理费用 108 106 135 171 206 研发费用 440 550 704 890 1,072 财务费用 -51 -45 -26 -27 -27 投资收益 91 74 108 100 100 营业利润 124 127 299 397 492 利润总额 124 124 299 398 493 所得税 2 1 2 2 3 净利润 122 124 297 395 490 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 122 124 297 395 490 EPS(元) 1.02 1.03 2.48 3.29 4.08 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 -360 470 580 255 356 净利润 122 124 297 395 490 折旧摊销 52 83 53 66 78 净营运资金增加 322 57 -44 451 450 其他 -857 206 273 -658 -661 投资活动产生现金流 738 351 33 10 10 净资本支出 -147 -194 -90 -90 -90 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 886 545 123 100 100 融资活动现金流 -13 -143 7 27 27 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 112 -115 0 0 0 无息负债变化 -116 119 51 110 101 净现金流 391 690 621 292 393 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 6,413 6,551 6,880 7,386 7,976 货币资金 1,845 2,545 3,166 3,458 3,851 交易性金融资产 2,856 2,316 2,316 2,316 2,316 应收账款 268 402 197 249 300 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 21 10 28 36 43 存货 946 658 533 659 782 其他流动资产 17 21 24 28 31 流动资产合计 5,954 5,953 6,266 6,747 7,326 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 57 78 111 130 139 在建工程 11 46 35 26 20 无形资产 133 142 158 172 182 商誉 11 0 0 0 0 其他非流动资产 203 280 280 280 280 非流动资产合计 459 598 615 638 650 总负债 451 454 505 615 716 短期借款 110 0 0 0 0 应付账款 185 287 362 447 531 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 432 444 499 609 710 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 15 6 6 6 6 非流动负债合计 18 11 6 6 6 股东权益 5,963 6,097 6,375 6,771 7,261 股本 120 120 120 120 120 公积金 5,254 5,282 5,282 5,282 5,282 未分配利润 636 759 1,038 1,433 1,923 归属母公司权益 5,963 6,097 6,375 6,771 7,261 少数股东权益 0 0 0 0 0 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 0.94% 0.77% 0.77% 0.77% 0.77% 管理费用率 7.29% 4.87% 4.80% 4.80% 4.80% 财务费用率 -3.46% -2.05% -0.93% -0.77% -0.62% 研发费用率 29.62% 25.27% 25.00% 25.00% 25.00% 所得税率 1% 1% 1% 1% 1% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.00 0.16 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 -3.00 3.91 4.83