长城策略周论市场：短期地缘风险落地不改中长期看多黄金

投资策略研究 证券研究报告|投资策略研究*专题报告 2024年04月15日 短期地缘风险落地不改中长期看多黄金--长城策略周论市场 （0408-0414） 上周数据再一次证明当前美债收益率非金价主导因素。最新的美国CPI数据再一次降低了市场对美联储的降息预期，但在降息预期不断延后的背景下，黄金价格并未下降，这表明当前黄金价格的主导因素可能并不是传统模型中 的美债收益率。 长期美元信用风险以及短期地缘政治危机或是金价主要的锚。我们认为一个 比较重要的长期因素是美元当前面临的信用风险问题。根据美国财政部数据显示，自2023年6月达到32万亿美元以来，美国债务规模又在短短3个月 后突破33万亿美元，今年1月4日，更是突破了34万亿美元的天花板。平 均算下来，大约每100天，美国债务规模就增加1万亿美元。作为对比，此 前美国债务规模从31万亿到32万亿美元耗时约8个月。可以看到在2019年，美国国债规模就超过了GDP总量，并且近几年一直维持在高位。用美国国债每年的平均收益率来测算当年需要支付的国债利息，可以看到自2020年以来，该占比一直在上升，到2023年底，已经超过了5%。我们认为美元信用风险不断攀升也是导致各国央行大幅增持黄金的原因之一。另一个重要因素是中东局势的不断升级。4月13日，中东地缘紧张局势升级，美国总统拜登预计伊朗“迟早”会袭击以色列。美国媒体报道称伊朗可能在未来几天内打击以色列，但会避免美国卷入。美国国防部官员表示正在加强中东地区的防御能力。以色列政府召开会议，拟定对策以应对伊朗可能的袭击。4月14日，伊朗通过导弹和无人机对以色列发起大规模袭击，中东紧张局势再度升级。 冲突正式发生前后金价如何演绎。复盘俄乌战争与最近两次中东战争，可以看到，在重要事件节点前，价格往往已经达到顶点，可能是由于局势紧张， 国际上大量买入避险资金导致黄金、原油等价格上涨。正式开战后，战争预期因素对价格的影响开始减弱，价格逐渐回落至开战前的水平。因此从复盘角度看，我们认为短期地缘风险释放或将提供较好的中长期看多黄金的点位。 一周市场观点：资本市场制度优化加速发力，继续关注上游资源品和红利板块投资机会 近期市场缺少明显的主线，前期强势的成长板块走势趋弱，而两会政策带来的主题机会逐渐偃旗息鼓。海外来看，海外避险情绪进一步升温，美联储降息时点可能推迟，但是今年美欧大概率开启降息周期，再加上主要经济体开启补库周期，全球定价的上游资源品具有中长期的确定性机会。国内来看，3月份金融数据和进出口数据相对偏低，可能存在基数效应的影响，我们认为国内经济存在结构性亮点的特征仍有望延续，制造业和出口仍有可能延续相对高景气。“新国九条”落地，资本市场制度优化进一步加快，有利于市场风 作者 分析师汪毅 执业证书编号：S1070512120003邮箱：yiw@cgws.com 分析师王小琳 执业证书编号：S1070520080004邮箱：wangxl@cgws.com 联系人丁皓晨 执业证书编号：S1070121120061邮箱：dinghaochen@cgws.com 相关研究 1、《业绩显微镜系列四：蜕变的工程机械行业，业绩高景气有望延续》2024-04-14 2、《“新国九条”进一步推动资本市场高质量发展》 2024-04-13 3、《日央行加息，影响几何》2024-04-13 险偏好提升。整体来看，4月份仍处于业绩、经济数据和稳增长政策的验证期，市场重点关注政治局会议的政策表述能否超预期。股市可能延续震荡走势，更加关注结构性机会以及业绩超预期的细分方向机会。“新国九条”后，高股息的红利板块后续仍有可能再度占优，同时建议关注全球定价大宗商品涨价映射在A股的相关投资机会，以及关注业绩较好的个股机会。 重点行业推荐： （1）全球定价的上游资源品：上游资源品是当前比较稀缺的、具有相对确定性逻辑的投资机会，黄金、原油、以铜为代表的工业金属等资源品价格后续均有望得到支撑。 （2）红利板块：一些积极减少不良资产和贷款额的国有制造业企业的生产率正在提高。“政策扶持行业+高市值+红利”在市场震荡时期是具有安全边际的投资优选。重点关注持续稳定分红、增加回购和增持、具有并购重组预期等方面的投资机会。 （3）“新国九条”政策相关金融行业：有望受益于证券基金机构“做优做强”、以及受益于资本市场长期改革方向的龙头公司。 （4）出海相关机会：扩张海外市场可能是消化国内产能、增加企业利润和居民收入的一条可行途径。出海方面的中长期投资机会包括创新药、汽车、跨境电商等方面。 风险提示：股票市场风险、技术面指标失效风险、地缘形势影响风险偏好、历史数据对未来预测性降低、债券市场风险、外汇市场风险、金融期货波动 风险、商品期货波动风险、政策落地不及预期风险等。 内容目录 1当前金价行情还能维持多久4 1.1上周数据再一次证明当前美债收益率非金价主导因素4 1.2长期美元信用风险以及短期地缘政治危机或是金价主要的锚5 1.3冲突正式发生前后金价如何演绎6 2一周市场观点：资本市场制度优化加速发力，重点月底关注政治局会议政策基调9 3一周行业观点：继续关注上游资源品和红利板块投资机会10 4量化情绪指标：强势股占比持续回升11 5重要市场数据13 6风险提示17 图表目录 图表1：美国CPI走势（2019.10-2023.10）4 图表2：美联储6月议息会议目标利率概率分布（截至2024年4月14日）4 图表3：COMEX黄金价格走势5 图表4：美国国债总额变化5 图表5：美国债务规模占GDP比重6 图表6：利息占比GDP6 图表7：俄乌战争爆发前后沪金价格走势7 图表8：1982年黎巴嫩战争前后黄金价格走势7 图表9：1991年海湾战争前后黄金价格走势7 图表10：MA60强势股指标11 图表11：主要风险因子收益率（%）11 图表12：万得全A股债性价比12 图表13：沪深300股债性价比12 图表14：中证500股债性价比12 图表15：全球主要股票指数涨跌幅13 图表16：行业指数过去一周涨跌幅13 图表17：全球大类资产年度收益率（%）14 图表18：近250个交易日沪深两市成交金额15 图表19：南北向资金近四周情况15 图表20：南北向资金近一年累计净买入额相对走势15 图表21：过去一周陆股通一级行业净买入额（亿元）15 图表22：各类债券到期收益率16 1当前金价行情还能维持多久 1.1上周数据再一次证明当前美债收益率非金价主导因素 北京时间4月10日（周三）晚间，美国劳工统计局公布的数据显示，美国3月CPI同比上涨3.5%，环比上涨0.4%，市场预估分别为3.4%和0.3%；3月核心CPI同比上涨3.8%，环比上涨0.4%，市场预期分别为3.7%和0.3%。最新的美国CPI数据再一次降低了市场对美联储的降息预期，根据CMEFedWatchTool显示，美联储在6月份议息会议保持利率不变的概率已经从一个月前的40.5%飙升至当前的71.7%。 图表1：美国CPI走势（2019.10-2023.10） 美国:CPI:当月同比 10 8 6 4 2 0 2020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-03 资料来源：Wind，长城证券产业金融研究院 图表2：美联储6月议息会议目标利率概率分布（截至2024年4月14日） 资料来源：CMEFedWatchTool，长城证券产业金融研究院 但在降息预期不断延后的背景下，黄金价格并未下降，COMEX黄金价格由2024年2月 14日的1990.3美元涨至4月12日最高的2356.2美元，涨幅高达18.4%。这表明当前黄金价格的主导因素可能并不是传统模型中的美债收益率。 图表3：COMEX黄金价格走势 期货结算价(连续):COMEX黄金：美元/盎司 2400 2300 2200 2100 2000 1900 2024-02-14 2024-02-16 2024-02-18 2024-02-20 2024-02-22 2024-02-24 2024-02-26 2024-02-28 2024-03-01 2024-03-03 2024-03-05 2024-03-07 2024-03-09 2024-03-11 2024-03-13 2024-03-15 2024-03-17 2024-03-19 2024-03-21 2024-03-23 2024-03-25 2024-03-27 2024-03-29 2024-03-31 2024-04-02 2024-04-04 2024-04-06 2024-04-08 2024-04-10 2024-04-12 1800 资料来源：iFind，纽约金属交易所，长城证券产业金融研究院 1.2长期美元信用风险以及短期地缘政治危机或是金价主要的锚 我们认为一个比较重要的长期因素是美元当前面临的信用风险问题。根据美国财政部数据显示，自2023年6月达到32万亿美元以来，美国债务规模又在短短3个月后突破 33万亿美元，今年1月4日，更是突破了34万亿美元的天花板。平均算下来，大约每 100天，美国债务规模就增加1万亿美元。作为对比，此前美国债务规模从31万亿到 32万亿美元耗时约8个月。 现今，美国债务的快速扩张可能导致市场对美元信用的担忧，从而推高黄金作为避险资产的需求。美元信用风险的扩大与美债扩张有关。可以观察到过去五年中（从2019年4 月15日至2024年4月11日）美国的国债总额发生了显著的增长。具体来说，在2019 年初的债务总额为22.03万亿美元，而到了最新的数据截止日期达到了约34.55万亿美元。这一增长趋势与多种因素有关联，包括财政刺激政策、利率变动以及经济增长的不确定性等。例如，为了应对新冠疫情对经济的影响，美国政府实施了大规模的财政刺激措施，这导致联邦赤字大幅增加并推动了公共部门借款的需求。此外，全球低息环境也促使了政府借新还旧以降低借贷成本，从而进一步增加了国债余额。 观察历史数据可以发现，国债总额的增长率在不同时间段有所不同。例如在2019年底 至2020年期间，由于经济下行压力大增和政府的积极干预，国债增速明显加快；而在随后的年份里则有所放缓或出现波动。尽管如此，整体上看在过去的几年内美债规模的增长速度是显著的。 图表4：美国国债总额变化 美国:国债总额(万亿美元) 36 34 32 30 28 26 24 22 20 2019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-04 资料来源：iFind，美国财政部，长城证券产业金融研究院 可以看到在2019年，美国国债规模就超过了GDP总量，并且近几年一直维持在高位。用美国国债每年的平均收益率来测算当年需要支付的国债利息，可以看到自2020年以来，该占比一直在上升，到2023年底，已经超过了5%。我们认为美元信用风险不断攀升也是导致各国央行大幅增持黄金的原因之一。 图表5：美国债务规模占GDP比重 年底国债规模/GDP 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20192020202120222023 资料来源：Wind，iFind，美国财政部，美国经济分析局，长城证券产业金融研究院 图表6：利息占比GDP 利息占比GDP 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 20192020202120222023 资料来源：Wind，iFind，美国财政部，美国经济分析局，长城证券产业金融研究院 另一个重要因素是中东局势的不断升级。4月13日，中东地缘紧张局势升级，美国总统拜登预计伊朗“迟早”会袭击以色列。美国媒体报道称伊朗可能在未来几天内打击以色列，但会避免美国卷入。美国国防部官员表示正在加强中东地区的防御能力。以色列政府召开会议，拟定对策以应对