2024Q1可转债复盘：超跌回调与反弹修复

债券研究 证券研究报告 债券分析2024年04月15日 【债券分析】 2024Q1可转债复盘：超跌回调与反弹修复 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张文星 邮箱：zhangwenxing@hcyjs.com执业编号：S0360523110001 联系人：李宗阳 邮箱：lizongyang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】2024Q1利率债复盘：债市进入低利率新阶段》 2024-04-12 《【华创固收】2024Q1信用债复盘：“资产荒”行情趋于极致》 2024-04-12 《【华创固收】4月税期和缴款的扰动大吗？—— 4月流动性月报》 2024-04-03 《【华创固收】逢高配置，构建哑铃策略——4月信用债策略月报》 2024-04-01 《【华创固收】“靴子”未落地，博弈仍继续——2月海外月度观察》 2024-03-26 2024Q1可转债市场：围绕超跌与修复，转债先抑后扬 2024年一季度转债先抑后扬，超跌后加速修复。从指数走势上看，一季度的 行情划分为3个阶段，包括权益再回调带动转债超跌、情绪企稳提振转债修复、“弱修复”下的盘整震荡。 阶段复盘：超跌回调——反弹修复——盘整震荡 第一阶段：权益回调，转债超跌。1月2日至2月5日，国内外市场环境预期 偏弱，权益市场延续2023年下行趋势，基建投资增速修复，复工节奏淡季偏 弱，北向资金1月上旬加速流出，2024年初增量资金缺位叠加转债行情回落区间市场百元拟合溢价率较2023年底压缩6.61pct。 第二阶段：情绪企稳，提振修复。2月6日至3月8日，政策驱动预期企稳，权益市场启动反弹，1月PMI、CPI数据环比改善，社融和信贷总量超预期创 新高，经济数据环比改善指向市场阶段性企稳修复；叠加受证监会严惩操纵市场行为、中央汇金表示扩大ETF增持范围与规模等影响，股市表现强劲，转债市场亦走出“V”型反转的超跌反弹。此阶段权益表现占优，转债跟涨，转债估值窄幅震荡，截至3月8日，市场百元拟合溢价率20.93%，较2月5日抬升2.64pct。 第三阶段：“弱修复”下，盘整震荡。3月11日至3月29日，3月初宏观高频数据指向经济依然处于“弱修复”状态，“三大工程”、基建投资高频尚未有超季节性表现。经济数据公布指向年初需求发力暂时偏缓，生产强势比较突出， 数据整体呈现“冷热分化”，稳增长效果暂未完全体现，盘面改善动能更多来自流动性纾困。此阶段权益表现占优，转债跟涨，转债估值窄幅震荡，截至3 月29日，百元溢价率21.22%，较3月8日抬升0.29pct。 风险提示： 经济复苏程度不及预期、外围市场超预期扰动、货币政策超预期调整等。 目录 一、2024Q1可转债市场：围绕超跌与修复，转债先抑后扬4 二、阶段复盘：超跌回调——反弹修复——盘整震荡8 （一）权益回调，转债超跌（0102-0205）8 1、宏观环境：年初“宽信用”政策信号频出，超预期降准助力“稳市场”。9 2、权益市场：正股交易情绪偏弱，多板块延续下行9 3、债市角度：“资产荒”强化，转债破面占比抬升9 （二）情绪企稳，提振修复（0206-0308）11 1、宏观环境：数据表现有所改善，市场情绪企稳修复11 2、权益市场：股指启动反弹，TMT板块行情再现11 3、债券市场：LPR超预期调降，10Y国债维持下行趋势12 （三）“弱修复”下，盘整震荡（0311-0329）13 1、宏观环境：“稳投资”效果验证偏慢，下游需求释放不及预期13 2、权益市场：盘整与小V反转，普涨转向热点主题14 3、债券市场：多重因素扰动，债市震荡盘整14 三、风险提示15 图表目录 图表1市场交易围绕“超跌与修复”展开（%）4 图表2中证转债指数跑赢主要股指（%）5 图表32024年一季度可转债型基金延续回撤（%）5 图表42024年Q1转债市场估值低位震荡5 图表52024年Q1转债市场价格延续下行5 图表6公告赎回和不赎回的转债分布（只）6 图表724Q1董事会提议下修增加（只）6 图表82024年Q1转债供给偏紧，规模同环比均减小（亿元）6 图表92024年Q1新券发行数量同环比均减少（支）6 图表10网上有效申购金额（万亿）7 图表11网上中签率均值(%)7 图表12一季度沪深两市公募基金持有面值减少（亿元）7 图表13一季度沪深两市企业年金持有面值减少（亿元）7 图表14一季度各板块先抑后扬，金融地产板块相对抗跌（%）8 图表151月上旬北向资金快速流出（亿元）9 图表16年初各板块总体回调，月底金融地产反弹（%）9 图表17权益市场偏弱调整下债市走强（%）10 图表18破底转债数量占比增至2022年以来高位10 图表19区间百元溢价率持续压缩（%）11 图表20前期占优的计算机及电子行业均价回调居前11 图表21权益市场启动反弹，北向资金持续流入（亿元）12 图表22TMT板块迎来热点行情（%）12 图表235年期LPR调降，“宽信用”预期未明显升温12 图表2410年期国债收益率持续下行12 图表25转债市场跟随正股修复，估值先上后下（%）13 图表26偏股、偏债型加权溢价率区间内抬升13 图表27各主要板块未表现出明显主线14 图表28多重因素扰动，债市先下后上震荡盘整14 图表29转债估值窄幅震荡，月底小V反转15 图表30转债下修条款触发仍较密集15 一、2024Q1可转债市场：围绕超跌与修复，转债先抑后扬 2024年一季度转债先抑后扬，超跌后加速修复。从指数走势上看，转债市场一季度 的行情划分为3个阶段，包括权益再回调带动转债超跌、情绪企稳提振转债修复、“弱修复”下的盘整震荡。 图表1市场交易围绕“超跌与修复”展开（%） 资料来源：Wind，华创证券；注：红色为宏观经济影响因素；橘色为政策影响因素；蓝色为外围市场影响因素 2024年一季度转债好于正股，但弱于纯债。2023年底至2024年3月29日，中证转债指数跑赢万得全A，但表现不及中证全债及上证50指数。从基金收益看，2024年Q1可转债基金下跌2.45%，同比由盈转亏，环比23Q4跌幅缩窄0.72pct，为24Q1各类型基金中同比偏弱品种；从回撤风险看，可转债型基金最大回撤为-9.38%，次于其他债券型基金，优于股票型基金，较2023年Q1回撤幅度扩大4.58pct。 图表2中证转债指数跑赢主要股指（%）图表32024年一季度可转债型基金延续回撤（%） 指数代码 指数名称 24Q1 23Q4 23Q3 23Q2 23Q1 000016.SH 上证50 3.82 -7.22 -2.85 -6.38 1.01 H11001.CSI 中证全债 2.34 1.44 3.84 1.98 0.98 000832.CSI 中证转债 -0.81 -3.22 -3.40 -0.15 3.53 881001.WI 万得全A -2.85 -3.84 -5.20 -3.20 6.47 399006.SZ 创业板指 -3.87 -5.62 -7.16 -7.69 2.25 000852.SH 中证1000 -7.58 -3.15 -9.01 -3.98 9.46 8841324.WI 可转债指数 （正股指数） -10.12 -0.07 -4.23 -2.48 9.12 000688.SH 科创50 -10.48 -4.03 -13.41 -7.06 12.67 2023Q12024Q1收益同比变动（右/pct） 7.00 2.00 -3.00 -8.00 -13.00 -18.00 -23.00 -28.00 QDII QDII 债中平短混偏混偏 QDII 混平目偏灵偏可增普股 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 -8.00 -10.00 券长衡期合债混合债债股合衡标股活股转强通票 FOF 指期混纯债混合债券混票型混日混配混债型股指 数纯合债券合型券型合型合期合置合型票数 FOF FOFFOF FOF 型债型型型型型型指型型型型型型型 型一二 级级指数 数 指指指 数数数 资料来源：Wind，华创证券；注：指数按一季度涨跌幅排序资料来源：Wind，华创证券 一季度估值触底反弹，低位震荡为主。1月转债跟随正股市场快速下行，估值持续压缩，截至2月5日最低至18.29%，较2023年底压缩6.61pct，基本持平2022年4月低 点。在经历1月流动性困境引发的市场调整及修复带来的反弹后，估值在春节后快速回到22%附近水平，市场围绕两会政策展开博弈，结合资金面因素等表现出“春季躁动”，截至2024年3月8日，百元溢价率为20.93%，较2月5日抬升2.64pct。3月权益市场 由普涨转向震荡，转债估值显示出一定韧性，截至3月29日较3月8日微升0.29pct。 价格中枢下行，高价券弹性较大。截至3月29日，加权平均收盘价111.32元，较2023年末下降2.04%；转债市场价格中位数为111.87，较去年年末下降5.45%；130元以上高价券占比为11.34%，较去年末缩减11.35个百分点。 图表42024年Q1转债市场估值低位震荡图表52024年Q1转债市场价格延续下行 160.00 150.00 140.00 130.00 120.00 110.00 100.00 90.00 百元平价拟合溢价率 5分位数25分位数50分位数75分位数 25.00 24.00 23.00 22.00 21.00 20.00 19.00 18.00 80分位数90分位数平均值 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 条款方面，赎回：2024年一季度退市的19只转债/交债（含三峡EB1）中9只为到期赎回，此外，2024年上半年即将到期退出转债的包括湖广转债、广电转债、三力转债，即将赎回退出的包括翔港转债、淳中转债、海澜转债、商络转债，数量较23Q1基本持平。2024年一季度共计23支转债触发强制赎回条款，共计14支公告不强赎，不强赎比例为 60.87%；触发赎回数量较2023年Q1同比减少47.73%，不强赎比例则降低14.13个百分点。 下修：1月份转债市场震荡下跌，触发修正条款的转债数量形成“下修潮”。24Q1共计254支转债超过300次触发下修条款，有46支转债公告提议下修共计48次，其中上声、鸿达、世运、卡倍转02、海顺、中贝、飞鹿下修失败；220只转债公告不下修共计 260次。 图表6公告赎回和不赎回的转债分布（只）图表724Q1董事会提议下修增加（只） 3530 26 11 12 10 565 66 7 10 666 77 5 6 2 4 222222 11 1 4 2 3 22 33 1 2 3025 25 20 20 15 15 10 10 5 5 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 00 公告赎回公告不赎回 董事会提议下修 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 供给偏紧：一季度转债发行偏紧，且新券均价偏低。供给端，一季度市场共计9只转债发行，合计供给规模85.73亿元，规模同比23Q1缩减79.45%；新增预案