2022年业绩点评：超声业务稳健增长，内镜产品加速放量

公司研究 收盘价：54.01元 2023年04月12日 公司简评 买入（首次覆盖） 报告原因：年报点评 证券分析师 杜永宏S0630522040001 医药生物 dyh@longone.com.cn 证券分析师 伍可心S0630522120001 总股本(万股) 42,786 流通A股/B股(万股) 42,786/0 资产负债率(%) 22.70% 市净率(倍) 8.43 净资产收益率(加权) 14.6 12个月内最高/最低价 58.15/46.31 wkx@longone.com.cn 148% 121% 94% 66% 39% 12% -15% -42%22-0422-0722-1023-01 开立医疗沪深300 超声业务稳健增长，内镜产品加速放量 ——开立医疗（300633）2022年业绩点评 投资要点 公司业绩保持高增长。公司发布2022年年报：报告期内，公司营业收入为17.63亿元，同比增长22.02%；归母净利润为3.70亿元，同比增长49.57%。分季度来看，公司2022年Q1- Q4营业收入分别为3.71、4.65、4.16、5.11亿元，同比增速分别为31.53%、28.80%、39.80%1.37%；归母净利润分别为0.51、1.24、0.71、1.24亿元，同比增速分别为41.36%、69.73%、 132.80%、15.32%。我们认为，多因素提振公司业绩：1）海内外疫情影响逐步褪去，业务回归正常增长态势。2）近年来，分级诊疗、医疗新基建、鼓励采购国产设备等相关政策持续推进，国产医疗器械龙头持续受益。3）伴随收入增长，规模化效应显现。 规模效应凸显，净利率超疫情前水平。2022年，公司毛利率为66.87%，较2021年下降0.51个百分点，主要受海外销售修复影响；净利率为20.98%，较2021年提升3.86个百分点，主要受公司积极控费及规模效应影响。报告期内，公司研发投入持续加大，其他期间费用率 均呈下降态势。2022年，公司销售、管理、财务用率分别为23.99%、5.56%、-1.70%，分别较2021年下降1.38、0.73、2.33个百分点；公司研发费用率为18.66%，较2021年提升0.45个百分点。 超声：持续完善产品线，收入稳步增长。公司超声产品立足自主研发和技术创新，已形成完备的高、中、低不同产品档次，临床解决方案覆盖较为全面的产品格局。其中，公司S60P60系列高端彩超在三甲医院的装机量不断提升。2022年，公司陆续发布多款新的超声设 备，深耕已有优势的妇产科等领域，同时进军超高端超声、心血管以及兽用超声领域。2022年，公司彩超产品收入为10.80亿元，同比增长14.14%，毛利率65.67%。 内镜：产品进入收获期，收入加速增长。2022年，公司首次推出多款软镜产品，丰富了公 司软镜镜体种类和高端功能，持续缩小与进口品牌的差距，为公司内镜更好的突破高端医院市场提供了有力支持，加快了软镜领域的进口替代。同期，公司在硬镜领域研发注册4K荧光腔镜系统，增强了公司在微创外科领域的产品实力，有助于微创外科业务的持续快速增长。2022年，公司内镜业务收入为6.12亿元，同比增长42.98%，毛利率69.57%。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。开立医疗是国产超声+内镜龙头，掌握核心技术持续完善产品矩阵，高端产品陆续放量，公司发展迈入新台阶。我们预计公司2023-2025年的营收分别21.79/27.54/34.31亿元，归母净利润为5.07/6.60/8.46亿元，EPS分别是 1.18/1.54/1.98元，对应PE分别47.35/36.32/28.34倍。 风险提示：新产品研发及上市进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；海外市场的不确定性风险。 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1762.65 2178.90 2754.09 3431.25 增长率 22.02% 23.62% 26.40% 24.59% 归母净利润 369.81 506.59 660.40 846.47 增长率 49.57% 36.99% 30.36% 28.18% EPS(元) 0.86 1.18 1.54 1.98 P/E 63.76 47.35 36.32 28.34 盈利预测与估值简表 资料来源：Wind，东海证券研究所，2023年4月13日 正文目录 1.国产超声+内镜龙头，规模效应凸显4 2.超声：持续完善产品线，收入稳步增长6 3.内镜：多产品获批，进入收获期6 4.投资建议7 5.风险提示7 图表目录 图1开立医疗主要产品4 图2公司营收及同比增速5 图3公司归母净利润及同比增速5 图4公司单季度营收及同比增速5 图5公司单季度归母净利润及同比增速5 图6开立医疗毛利率与净利率5 图7开立医疗四项费用率5 图8公司彩超收入及同比增速6 图9公司彩超毛利情况6 图10公司内镜收入及同比增速6 图11公司内镜毛利情况6 1.国产超声+内镜龙头，规模效应凸显 图1开立医疗主要产品 公司成立于2002年9月，于2017年4月登陆深交所创业板。公司主要产品包括医用超声诊断设备、医用电子内窥镜设备及耗材、血液分析仪等，其中，超声及软镜产品已覆盖高端、中端、低端等多层次用户需求。公司在超声及软镜领域已建立了较强的竞争优势和领先的行业地位，并逐渐在外科领域、血管内超声（IVUS）领域崭露头角。2022年，公司超声、内窥镜板块分别实现收入10.80、7.09亿元，占比分别61.24%、34.70%。 资料来源：公司公告，公司官网，东海证券研究所 公司利润端增速高于收入端。2022年，公司营业收入17.63亿元，同比增长22.02%；归母净利润3.70亿元，同比增长49.57%。分季度来看，公司Q1-Q4营业收入分别为3.71、4.65、4.16、5.11亿元，同比增速分别为31.53%、28.80%、39.80%、1.37%；归母净利润 分别为0.51、1.24、0.71、1.24亿元，同比增速分别为41.36%、69.73%、132.80%、15.32%。公司全年利润端增速显著高于营收端，规模效应凸显，Q4受同期高基数影响放缓。我们认为，多因素提振公司业绩：1）海内外疫情影响逐步褪去，业务回归正常增长态势；2）近年来，分级诊疗、医疗新基建、鼓励采购国产设备等相关政策持续推进，国产医疗器械龙头持续受益；3）伴随收入增长，规模化效应显现。 图2公司营收及同比增速图3公司归母净利润及同比增速 （亿元） 2040%4 1530%3 20%2 10 10%1 50%0 800% （亿元） 600% 400% 200% 0% 0 201720182019202020212022 -10% -1 201720182019202020212022 -200% 营业总收入YoY（右轴） 归母净利润YoY（右轴） 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 图4公司单季度营收及同比增速图5公司单季度归母净利润及同比增速 （亿元） 6 5 4 3 2 1 0 营业总收入YoY（右轴） 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 归母净利润YoY（右轴） 2000% （亿元） 1500% 1000% 500% 0% -500% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 规模效应凸显，净利率超疫情前水平。2022年，公司毛利率为66.87%，较2021年下降0.51个百分点，主要受海外销售修复影响；净利率为20.98%，较2021年提升3.86个百分点，主要受公司积极控费及规模效应显现影响。报告期内，公司研发投入持续加大，其 他期间费用率均呈下降态势。2022年，公司销售、管理、财务用率分别为23.99%、5.56%、 -1.70%，分别较2021年下降1.38、0.73、2.33个百分点；研发费用率为18.66%，较2021 年提升0.45个百分点。 图6开立医疗毛利率与净利率图7开立医疗四项费用率 80% 60% 40% 20% 0% -20% 201720182019202020212022 销售毛利率销售净利率 40% 30% 20% 10% 0% -10% 201720182019202020212022 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 1.超声：持续完善产品线，收入稳步增长 不断提升档次，拓展产品及应用场景，收入稳步增长。公司超声产品立足自主研发和技术创新，已形成完备的高、中、低不同产品档次，临床解决方案覆盖较为全面的产品格局。公司S60、P60系列高端彩超，在妇产、全身应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量不断提 升。2022年公司陆续发布多款新的超声设备，深耕已有优势的妇产等领域，正式进军超高端超声、心血管专业以及兽用超声领域：1）搭载第四代AI产前超声筛查技术凤眼S-Fetus4.0发布；2）超高端彩超平台获CE（MDR）注册证；3）IVUS国内注册证获批；4）推出中端及低端台式超声P20Elite/P12Elite系列，5）专业的兽用超声ProPet系列发布。2022年，公司彩超产品实现收入10.80亿元，同比增长14.14%，毛利率65.67%。 图8公司彩超收入及同比增速图9公司彩超毛利情况 （亿元） 12 10 8 6 4 2 0 彩超 YoY（右轴） 201720182019202020212022 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 8 （亿元） 7 6 5 4 3 2 1 0 201720182019202020212022 毛利毛利率（右轴） 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 2.内镜：多产品获批，进入收获期 内镜产品进入收获期，收入加速增长。2022年，公司首次推出国产超细电子胃肠镜、光学放大电子胃肠镜、刚度可调电子结肠镜、电子环扫超声内镜EG-UR5、电子扇扫超声内镜EG-UC5T等产品，丰富了公司软镜镜体种类和高端功能，进一步缩小了公司软镜产品与进口品牌的差距，为公司内镜更好的突破高端医院市场提供了有力支持，加快了软镜领域的进口替代。同期，公司在硬镜领域研发注册4K荧光腔镜系统，增强了公司在微创外科领域 的产品实力，有助于微创外科业务的持续快速增长。2022年，公司内镜业务实现收入6.12 亿元，同比增长42.98%，毛利率69.57%。 图10公司内镜收入及同比增速图11公司内镜毛利情况 （亿元） 7 6 5 4 3 2 1 0 201720182019202020212022 内镜YoY（右轴） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 5 （亿元） 4 3 2 1 0 201720182019202020212022 毛利毛利率（右轴） 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 3.投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。开立医疗是国产超声+内镜龙头，掌握核心技术，持续完善产品矩阵，高端产品陆续放量，公司发展迈入新台阶。我们预计公司2023-2025年的营收分别21.79/27.54/34.31亿元，归母净利润为5.07/6.60/8.46亿元，EPS分别是 1.18/1.54/1.98元，对应PE分别47.35/36.32/28.34倍。 4.风险提示 （1）新产品研发及上市进展不及预期的风险：医疗器械产品的研发成功存在较大的不确定性，产品研发面临着：研发周