全球危机中财政规则的主权利差压缩效应（英）

政策研究工作论文 10741 主权利差在全球化危机期间的压缩效应 ErgysIslamajAgustinSamanoPenalozaScottSommers 公共公披共公露披共公授露披共权授露披权授 发展经济学研究组2024年3月 一份经过验证的可重现性包已在此论文中提供，可在httpreproducibilityworldbankorg获取，点击即可直接访问。 这里 政策研究工作论文10741 摘要 是的！本文探讨了财政规则是否有助于在全球金融压力期间抑制主权利差。研究发现，在新冠疫情期间，财政规则的存在与较低的主权利差呈统计学上的显著相关性平均而言低约350个基点。有趣的是，即使国家违反了这些规则，这种相关性依然持续存在。 表明对危机后合规性的预期。研究显示，财政规则的偏离通常是短暂的，财政平衡规则在35年内得以恢复。稳健性检查，包括对制度质量、财政规则强度以及全球和地区因素的调控，证实了这些结果 。总体而言，研究发现，财政规则可以帮助新兴市场和发展中经济体在全球化金融压力期间传达财政责任感，相对于没有财政规则的国家，降低借贷成本。 N S E A R C C Y P G 这篇论文是发展研究小组、发展经济学领域的研究成果。它是更大规模努力的一部分。世界银行将提供其研究的开放访问，并为围绕发展政策讨论做出贡献。 世界。政策研究工作论文也发布在httpwwwworldbankorgprwp上。作者 E 可通过以下电子邮件地址联系：eislamajworldbankorg；asamanopenalozaworldbankorg；以及somme450umne该论文的可重复性包可在httpreproducibilityworldbankorg获取，单击这里直接访问。 《政策研究工作论文系列》传播正在进行中的研究成果，以鼓励关于发展的思想交流。 问题。本系列的一个目标是将研究结果迅速公之于众，即使报告的呈现并不完全完善。这些论文承载了作者姓名应相应引用。本文中表述的发现、解释和结论完全是作者自己的。 作者的观点。它们不一定代表世界银行国际复兴开发银行的看法。其附属机构，或世界银行执行董事及其代表的国家政府。 由研究支持团队制作 主权利差在全球化危机期间的压缩效应 伊尔马斯伊斯拉马杰奥古斯丁萨曼诺佩纳洛萨斯科特索默斯 关键词：财政规则、主权利差、新冠疫情危机 JEL分类：F34F41 本论文中提出的发现、解释和结论完全是作者的个人观点。它们不代表世界银行集团、其执行董事或他们所代表政府的观点。我们对AadityaMattoo给予的所有支持表示特别感激。对于有益的意见，我们感谢RomanAcosta、FranciscoBullano、CarlosEsquivel、SergioLSchmukler、KurtSee，以及参加澳大利亚和亚太宏观经济学会会议工作坊并在吉隆坡马来西亚提出有益意见和讨论的与会者。任何剩余的错误是我们自己的责任。世界银行发展前景组，东亚和大洋洲首席经济学家办公室，华盛顿特区；电子邮件： eislamajworldbankorg 世界银行研究部门，东亚和太平洋首席经济学家研究中心，马来西亚吉隆坡；电子邮件：asamanopenalozaworldbankorg网页：httpwwwagustinsamanocom 经济系，明尼苏达大学。电子邮件地址：somme450umnedu网页：httpsitesgooglecomviewscottsommers 1引言 主权信用利差在新冠大流行初期迅速上升，在这样一个时期，各国政府面临着不断上升的借贷成本和财政扩张需求，尽管各国程度不同。我们实证研究了财政规则的存在是否与新兴市场和发展中经济体（EMDEs）在最近的Covid19大流行冲击期间的主权信用利差降低或升高有关。1理论上，在经济衰退期间，财政规则的存在与主权利差之间的关系是模糊的。一方面，财政规则可以传递财政责任信号，作为一种承诺机制来增强金融市场信心，从而降低主权利差。另一方面，财政规则可能会加剧负面冲击，通过限制政府实施反周期财政政策的灵活性，导致主权利差进一步上升。2 我们首先使用国际货币基金组织（IMF）的财政规则数据集（IMF，2022年）记录了在最近大流行前后及整个大流行期间的财政规则采用趋势。然后，我们实证研究了财政规则是否与较低的利差相关联，以及这种关系是否在大流行期间持续存在。接下来，我们区分了在整个大流行期间持续执行的规定、由于使用豁免条款而暂时放弃的规定以及由于自由裁量财政政策而暂停的规定。在上述所有实证分析中，我们使用了包括在摩根大通新兴市场债券指数全球（EMBIGlobal）中的国家的每日主权利差数据。我们的基线样本包括58个新兴市场和发展中国家，涵盖了从2019年1月到2022年前五个月的期间。3我们的测试包括全球、区域和企业因素，特定国家的经济活动代理指标以及各种与政策相关的变量。 我们记录了关于财政规则与主权利差之间关系的三个新发现。首先，我们发现实施财政规则的国家在COVID19大流行之前和之后，与没有规则的国家相比，面临更低的主权利差。4具体来说，我们的估 计表明，在整个疫情期间，存在财政规则的国家与没有规则的国家的主权利差平均降低了350个基点。 其次，我们说明了有规则和无规则国家的主权利差差异在疫情期间扩大了。 1我们在我们的实证分析中考虑了预算平衡规则、债务规则、支出规则和收入规则。 2文献的一个重要分支从理论上研究了财政规则在承诺与灵活性之间的权衡。例如，见以下内容：安哲洛托斯等人2006HalacandYared2014HalacandYared2018以及HalacandYared2022 3在进行稳健性测试中，我们调查了在20082009年全球金融危机（GFC）期间财政规则对市场扩散压缩效应的影响。该样本涵盖GFC时间段，包括26个国家，并使用涵盖2007年1月至2009年12月的数据。 4重要地，我们发现财政规则的扩散压缩效应对200809年全球金融危机具有弹性。 后疫情时期（疫情前为292个基点，疫情爆发后为398个基点），主要由各国在全局金融危机缓解后仍保持较高的主权利差所驱动。第三，我们发现标识疫情期间执行情况、逃避条款激活以及规则暂停的财政规则虚拟变量的系数估计几乎相同，这表明利差压缩效应并不取决于整个疫情期间规则执行的强度。 我们的研究结果表明，在全球危机期间，信贷市场将财政规则的存在本身视为主权政府财政责任的一个信号。5即使在全球危机期间一项规则暂时被放弃，主权国家预计会在危机之后恢复财政纪律。在控了政府效率之后，我们的结果依然稳健，这表明财政规则的采用创造了一种市场信心，这种信心超越了仅凭政府声誉所能产生的信心。 我们通过进行一项事件研究，提供了关于财政规则即使在暂时放弃时也能压缩利差的机制的建议性证据 。在该研究中，我们通过实证估计，在放弃预算平衡规则之后回归合规所需的时间。使用包括2000年至2019年期间主权政府每次暂停、修订或激活预算平衡规则逃逸条款的所有实例的样本，我们表明，在规则修改后，政府预计在约35年后回归合规。这一结果与主权利差压缩效应相结合，表明在全球危机期间，信贷市场内部化了一种观念，即暂时放弃规则通常不会牺牲长期债务的可持续性，因此不会因激活逃逸条款或暂停财政规则而惩罚政府。因此，我们的结果提供了证据，表明拥有财政责任声誉的主权国家在疫情期间的借贷成本较低。 本文主要对主权利差文献做出了贡献，特别是探索COVID19冲击对主权利差和主权债务影响的研究文献。6Zheng2023与本文紧密相关，利用COVID19冲击引起的全球自然实验来识别在急需时刻的国债借贷能力及其决定因素。研究显示，有财政规则的国家能够通过疫情借贷更多，并得出结论，遵循财政规则和在正常时期维持财政纪律，允许主权政府建立为财政应对措施提供资金的能力。 5我们的论文补充了HalacandYared2014HalacandYared2018，以及HalacandYared2022通过实证表明，在COVID19危机和全球金融危机期间，财政规则有助于传达未来的承诺，同时不会牺牲短期内的灵活性。 6例如，Davoodietal2022bHavliketal2022Arellanoetal2023以及Zheng2023 震荡。我们认为我们的发现是与其他发现相辅相成的。Zheng2023我们强调财政规则导致事前创造财政空间的机制。具体来说，我们表明财政规则降低了主权政府的借贷成本，并且提供给信用市场的财政责任信号在危机期间持续存在，无论危机期间规则遵循的程度如何。7 达乌迪等2022b调查在19902021年期间90个国家面板中，财政规则遵从与5年期CDS利差之间的关系。作者发现，在超过预算平衡规则之后，一个国家预计将在初始违规后大约34年内，利差将高于遵守规则的国家。我们的框架对利差的决定因素进行了全面分析，我们通过包括全球因素、地区因素、公司因素、特定于各国的经济活动度量以及各种与政策相关的变量等控制，遵循现有文献。8在此意义上，我们的框架允许我们比较有财政规则和没有规则的国家的主权利差，并使我们能够控制每项规则的遵守程度。此外，我们的分析集中于全球危机时期，在这些时期，新兴市场和发展中国家（EMDEs）更有可能经历具有全球性质的冲击。 Arellanoetal2023研究债务减免计划并发现，实施这些计划作为政策选项，在全球化危机期间为兴市场和发展中国家（EMDEs）提供财政空间是一个有说服力的案例。Havlik等人2022比较了货 币政策与财政政策声明对欧元区国债利差的影响，发现在这场正在展开的新冠疫情中，货币政策声明的影响大于财政政策声明。该研究还发现，通过激活《稳定与增长公约》下的紧急避难条款，欧洲财政规则的放宽与利差的上升相关。其他实证研究财政规则对利差影响的内容包括：Iara和Wolff2010 和Kalan等2018然而，截至目前，现有文献大多局限于探讨欧盟国家间财政规则的影响，或探讨次国家层面财政规则的影响。9我们的论文通过探讨信号效应，补充了文献的这一分支。 7我们的研究还考虑了更广泛的一套财政规则，作为Zheng2023仅考虑在遵循特定标准后被认定为可信的国家规则，且被标记的规则仅截至2015年最新。因此，本研究无法考虑规则暂停或疫情期间的逃避条款激活，正如我们的研究所做的那样。 8Daehler等人2020在2020年前六个月对30个新兴市场经济体主权CDS利差变化的决定因素进行研究时，作者没有考虑财政规则对利差压缩效应的影响。 9Iara和Wolff2010研究欧元区内国家财政规则对主权利差的影响，发现成员国更严格的财政规则具有压缩效应。Kalan等2018研究19992016年欧盟内不遵守财政规则对主权利差的影响，发现实施过度赤字程序（EDP）的国家利差平均比未实施的国家高50150个基点。Feldetal2017研究瑞士次国家层面财政规则对次国家政府债券风险溢价的影响。 关于更广泛的EMDEs（新兴市场和发展中经济体）的主权信用利差的相关财政规则，这些经济体通常在全球金融压力期间面临相对较高的利差，超出了欧盟的范围。 本文还与关于规则与自由裁量权文献相关。这些论文的核心是在政府承诺不过度支出所带来的利益与授予其应对负面冲击的灵活性所带来的利益之间的权衡。例如，安哲洛托斯等人2006研究消费储蓄模型中承诺与灵活性之间的权衡，其中代理人对口味冲击的观察是私人的。他们推导出在最小储蓄政策，类似于财政规则的情况下，这些政策能表征委托代理问题的解决方案的条件。HalacandYared201 4HalacandYared2018，以及HalacandYared2022本研究探讨了类似环境下的财政规则 。财政规则作为一种高效机制，通过这种机制，公民可以对政府提供激励，使政府根据他们的最大利益行事。我们的论文通过实证研究补充了文献的这一