国内供需还需努力去平衡，郑糖Q2料震荡偏强

季度报告——白糖 国内供需还需努力去平衡，郑糖Q2料震荡偏强 走势评级：白糖:震荡 报告日期：2024年4月10日 ★国际糖市分析及展望： 国际糖市牛熊周期转换，然而下行之路料也非坦途，2024年ICE 糖价料高位震荡为主，预计波动区间20-26美分/磅，密切关注 方慧玲农产品首席分析师（软商品）从业资格号：F3039861 投资咨询资格号：Z0010565Tel:8621-63325888-2737 Email:huiling.fang@orientfutures.com 国内外糖期货主力合约行情走势图 各主产国天气、生产情况及产业政策动态。 24Q2：预计外盘偏强震荡，市场关注焦点将在巴西。因在 23Q4-24Q1巴西大量出口令库存压力已明显缓解，北半球泰国 减产令可供出口量下滑、而印度预计不出口，则市场对巴西依赖极强。而Q2正处于巴西24/25榨季前期，巴西新糖上市供应量尚有限，则此阶段国际原糖贸易流预期偏紧；此外，也正是因为处于榨季前期，这个时间段里市场对巴西新榨季产量的担忧无法得到很好的验证，在担忧情绪持续存在的基调下，一旦出现不利天气或者港口物流受阻，盘面容易走强。Q3处于巴西压榨生产高峰期，一方面新增新糖供应量较多，另一方面，随着时间的推移，产量形势也不断明朗，意味着此前的产量担忧要么兑现要么证伪，则该题材带来的向上驱动将减弱甚至可能反向。 ★国内糖市分析及展望： 2024年郑糖波动预估区间下沿5800-6000，上沿6700-7000。 24Q2：郑糖下方空间有限，预计震荡偏强。国产糖进入纯销售期，糖厂库存与往年同期比本身就不算高，而配额外进口持续大幅亏损的状态下，加工厂难以进行配额外进口，随着时间的 推移，国内供应将趋紧，糖厂产销率预计将持续偏高。价格需要向上去寻求配额外进口利润的修复，或者向上去引发调控政策的出台。但结合外盘的分析，整体料维持高位震荡格局，关注产业政策面动态及外盘表现。 策略：单边上，建议Q2以谨慎偏多思路波段交易为主，24年料高位震荡，长周期看转熊；套利方面，建议关注9-1正套机会；此外，建议关注内外反套（即进口利润修复）的机会，但需警 惕调控政策的风险。 ★风险提示： 宏观金融动荡的风险；产业政策面风险；天气风险等。 7,300 7,100 6,900 6,700 6,500 6,300 6,100 5,900 5,700 5,500 5,300 元/吨 美分/磅 郑糖主力合约ICE原糖主力（右轴） 29.0 27.0 25.0 23.0 21.0 19.0 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 17.0 软商品 重要事项：未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 季度报告2024-04-10 目录 1、行情回顾：24Q1内外盘总体呈现震荡走势5 2、国际糖市基本面：6 2.1、巴西6 2.1.1、23/24榨季后期大量的出口令库存压力得到较大程度缓解6 2.1.2、24/25榨季甘蔗预计减产，但制糖比的提升将削减糖产量预期降幅7 2.2、印度8 2.2.1、23/24榨季印度糖估产上调，但仍可能不允许出口8 2.2.2、24/25榨季印度甘蔗仍有减产风险，但可能允许部分食糖出口10 2.2.3、更长期的展望：若未来天气正常，25/26甚至后续榨季印度糖产量恢复潜力巨大11 2.3、泰国：23/24榨季预期减产，24/25榨季产量或有所恢复12 2.4、全球23/24榨季产需预期过剩，24/25榨季存在一定的短缺风险14 2.5、国际糖市行情展望：2024年料高位震荡，全球糖市面临周期转换15 3、国内糖市基本面16 3.1、23/24榨季国产糖估产上修，24/25榨季产量预计进一步增加16 3.2、糖厂销售进度整体偏快，库存销售压力不大17 3.3、1-2月进口糖量较大，但主要为配额内进口，配额外进口持续大幅亏损19 3.4、进口糖浆及预拌粉量料维持高位20 3.5、23/24榨季仍是需要努力平衡供需的一个年度21 4、糖市行情展望及投资建议21 5、风险提示22 2期货研究报告 图表目录 图表1：内外糖期价走势5 图表2：巴西糖月度出口量情况6 图表3：巴西中南部糖库存情况6 图表4：巴西中南部甘蔗单产情况6 图表5：巴西原糖VHP现货升贴水6 图表6：巴西中南部产区降水量7 图表7：巴西乙醇折糖均衡价与ICE糖价价差走势7 图表8：巴西中南部历年用甘蔗产糖及产乙醇的比例8 图表9：巴西中南部甘蔗及糖历年产量情况8 图表10：巴西中南部不同产糖用蔗比例、甘蔗入榨量情况下的糖产量初步测算8 图表11：印度23/24榨季糖产量及出口量预估9 图表12：印度历榨季糖生产进度情况10 图表13：印度孟买M级糖现货价格10 图表14：美国NOAACPC对ENSO发展概率预估11 图表15：印度甘蔗最低收购价（甘蔗公平报酬价格FRP）11 图表16：印度甘蔗种植面积及糖总产量（含乙醇耗糖）11 图表17：印度历榨季食糖进出口量（正值为进口、负值为出口）11 图表18：印度未来几个榨季的糖产需初步预估（基于天气正常的基础上）12 图表19：泰国甘蔗及糖产量历年情况13 图表20：泰国糖月度出口情况13 图表21：泰国甘蔗最低收购价13 图表22：泰国甘蔗种植面积13 图表23：国际部分机构对全球近四个榨季的产需格局预估（单位：万吨）14 图表24：东证期货对全球产需格局的分析预估（单位：万吨）15 图表25：全国及广西历年产糖量情况17 图表26：全国糖月度生产量17 图表27：全国糖厂累计产销率情况17 图表28：全国糖厂月度销糖量情况17 图表29：全国国产糖糖厂工业库存18 图表30：广西国产糖糖厂工业库存18 图表31：广西第三方仓库库存数据19 图表32：广西糖与加工糖的价差19 图表33：郑糖注册仓单及有效预报总量19 图表34：国内白糖基差走势（广西现货成交指数-郑糖）19 图表35：中国食糖月度进口情况20 图表36：配额外进口巴西及泰国糖利润20 图表37：商务部配额外食糖月度实际到港量单位：万吨20 图表38：中国糖浆及预拌粉月度进口量21 图表39：中国糖浆及预拌粉进口量价情况21 1、行情回顾：24Q1内外盘总体呈现震荡走势 外盘：主力合约在20-25美分/磅区间内震荡运行。在经过12月份的快速下跌后，期价在20美分一线企稳，印度泰国减产的预期以及市场担心降水不足可能损及巴西24/25榨季产量，1月份期价反弹20%至24-25美分左右；2月份因巴西迎来有利降水缓解市场 担忧，印度泰国压榨后期生产影响好于预期，以及3月合约上巨量交割带来的利空影响下，价格再度回落，但因巴西新榨季产量还存在变数，20美分处的支撑仍有效，3月中旬的迪拜糖会上产业分歧较大，基金对糖市的兴趣也较弱，盘面仍维持震荡格局，等待新利多题材的出指引。 郑盘：主力合约总体在6200-6600元/吨区间内运行。国内配额外进口持续处于亏损的状态，加工厂及产区第三方库存均偏低，导致压榨生产期糖厂销售进度良好，库存销售压 力不大，这使得国产糖生产成本位置附近支撑较强；但随着价格反弹至6400-6500左右，糖厂生产收益良好，销售意愿积极，盘面继续上行也面临糖厂较大的套保压力，而年后市场进入消费淡季，这也制约着价格的上行空间。叠加一季度外盘走势影响，郑糖也呈现出区间震荡表现。 图表1：内外糖期价走势 7,300 7,100 6,900 6,700 6,500 6,300 6,100 5,900 5,700 5,500 5,300 元/吨 郑糖主力合约ICE原糖主力（右轴） 美分/磅 29.0 27.0 25.0 23.0 21.0 19.0 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 17.0 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、国际糖市基本面： 2.1、巴西 2.1.1、23/24榨季后期大量的出口令库存压力得到较大程度缓解 23/24榨季已结束，根据Unica公布的数据，23/24榨季截至3月16日中南部累计压榨甘蔗6.49389亿吨，同比增加19.4%；累计产糖4224.5万吨，同比增加25.8%；糖厂使用48.96%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为45.93%。23/24榨季巴西中南部最终糖产量预计 4235万吨，同比增加22.6%，达到创纪录的高水平，这主要得益于甘蔗单产&产量的大 幅提升、天气的配合以及糖厂产糖用蔗比的进一步提高。庞大的产量一度导致2023年 10-11月份巴西中南部面临较大库存压力，但由于榨季后期（23Q4-24Q1）偏干燥的天气，港口物流相对通畅，大量的糖在23Q4及24Q1流入到了国际市场，这使得目前巴西糖库存压力得到了很大程度的缓解，巴西糖现货升贴水也呈现走强态势，4月初巴西原糖 （VHP）现货对ICE原糖5月合约升水提高至120个点，处于近年来同期偏高水平。 图表2：巴西糖月度出口量情况图表3：巴西中南部糖库存情况 万吨 201720182019 202020212022 20232024 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 吨 2016/172017/182018/192019/202020/212021/22 2022/232023/24 18,000,000 16,000,000 14,000,000 12,000,000 10,000,000 8,000,000 6,000,000 4,000,000 2,000,000 04/15 04/30 05/15 05/31 06/15 06/30 07/15 07/31 08/15 08/31 09/15 09/30 10/15 10/31 11/15 11/30 12/15 12/31 01/15 01/31 02/15 02/28 03/15 03/31 0 资料来源：UNICA，东证衍生品研究院资料来源：MAPA，东证衍生品研究院 图表4：巴西中南部甘蔗单产情况图表5：巴西原糖VHP现货升贴水 吨/公顷 85 美分/磅 22024年2023年2022年 801.5 1 75 0.5 70 0 65 -0.5 2011/12 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 2016/17 2017/18 2018/19 2019/20 2020/21 2021/22 2022/23 2023/24E 60 01/04 01/25 02/15 03/08 03/29 04/19 05/10 05/31 06/21 07/12 08/02 08/23 09/13 10/04 10/25 11/15 12/06 12/27 -1 2021年2020年 资料来源：Conab，东证衍生品研究院资料来源：我的农产品网，东证衍生品研究院 2.1.2、24/25榨季甘蔗预计减产，但制糖比的提升将削减糖产量预期降幅 巴西新榨季24/25榨季已经开启，甘蔗压榨量方面：2023年11月份-2024年3月份连续五个月