23年业绩符合预期，看好未来景气延续叠加高成长

长白山（603099） 证券研究报告 2024年03月29日 23年业绩符合预期，看好未来景气延续叠加高成长 事件：公司发布23年年报。（1）23年：公司实现营收6.2亿元/yoy+218.7%，较19年恢复度132.8%；实现归母净利1.4亿元/yoy+340.6%，较19年恢复度183.4%，落于此前预告中值偏下沿；实现扣非归母净利1.4亿元 /yoy+330.4%，较19年恢复度187.9%，落于此前预告中值符合预期。（2）单Q4：公司实现营收1.2亿元/yoy+263.2%，实现归母净利润-0.1亿元，实现扣非归母净利-0.1亿元，亏损较22年同期缩减但仍未恢复至19年水平。 （3）利润分配：拟每10股派发现金红利0.78元（含税），合计拟派发现金红利0.2亿元（含税），占23年归母净利润的15.07%。 主要版块营收、利润等主要经营指标创公司成立以来新高。（1）旅游客运业务：收入4.2亿元/yoy+242.1%，较19年恢复度130.3%。该板块全资子公司智行旅游实现收入0.4亿元/yoy+173.7%，净利润0.1亿元/yoy+495.4%；易游旅游实现收入0.2亿元/yoy+213.5%，净利润394万元。（2）酒店业务：收入1.4亿元/yoy+160.9%，较19年恢复度289.6%。该板块核心由天池酒店管理公司贡献，实现收入1.4亿元/yoy+157.8%，较19年恢复度286.5%，净利润0.3亿元/yoy+586.9%扭亏为盈；其中皇冠假日酒店实现收入1.0亿 投资评级 行业社会服务/旅游及景区 6个月评级买入（维持评级） 当前价格22.82元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股) 266.67 流通A股股本(百万股) 266.67 A股总市值(百万元) 6,085.41 流通A股市值(百万元) 6,085.41 每股净资产(元) 3.90 资产负债率(%) 15.65 一年内最高/最低(元) 40.45/9.08 作者何富丽分析师 SAC执业证书编号：S1110521120003 hefuli@tfzq.com 元/yoy+153.6%，较19年恢复度293.1%，净利润0.2亿元/yoy+2188.0%， 较19年恢复度2191.8%；自营实现收入0.4亿元/yoy+144.8%，净利润527 万元/yoy+174.5%扭亏为盈；西坡分公司实现收入165万元/yoy+672.8%，净利润77万元/yoy+479.0%；雪绒花餐厅实现收入142万元，净利润-119万元。（3）旅行社业务：收入0.3亿元/yoy+351.3%，较19年恢复度129.0%。该板块全资子公司长白山天池国际旅行社实现收入13.9万元/yoy-52.1%，净利润-6.7万元较22年同期减亏78.6%。 随行业复苏客流增长弹性业绩释放。23年长白山景区累计客流275万人次，较19年恢复度109.4%。23年公司毛利率43.0%，较22年+52.8pcts，较19年+7.9pcts；归母净利率22.3%，较22年+51.7pcts，较19年+6.1pcts，随行业复苏下客流增加&冰雪热潮，公司盈利能力得到显著恢复及提升。 投资建议：出游景气延续尤其冰雪热&长白山交通改善&项目建设下成长可期，短期看24年出游景气延续冰雪热带动淡季不淡旺季高景气；中长期看沈白高铁将于25年通车，届时北京至长白山距离将缩短至4小时，看好公司成长空间，基于此我们调整公司2024-2026年归母净利润分别为1.8/2.2/2.7亿元（前值为1.7/2.0/-），维持“买入”评级。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 194.65 620.43 762.81 861.40 980.82 增长率(%) 1.10 218.73 22.95 12.93 13.86 EBITDA(百万元) (21.02) 238.20 284.95 331.90 385.54 归属母公司净利润(百万元) (57.39) 138.06 180.59 220.43 266.20 增长率(%) 11.17 (340.59) 30.80 22.06 20.77 EPS(元/股) (0.22) 0.52 0.68 0.83 1.00 市盈率(P/E) (106.04) 44.08 33.70 27.61 22.86 市净率(P/B) 6.72 5.86 4.97 4.22 3.56 市销率(P/S) 31.26 9.81 7.98 7.06 6.20 EV/EBITDA (135.75) 16.03 20.71 16.44 13.67 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：宏观经济波动风险、游客恢复不及预期风险、冰雪热度持续度风险、项目建设及爬坡不及预期风险 股价走势 长白山沪深300 243% 199% 155% 111% 67% 23% -21% 2023-032023-072023-112024-03 资料来源：聚源数据 相关报告 1《长白山-首次覆盖报告:交通改善叠加冰雪热潮，一年两旺季打开成长空间》2023-11-10 2《长白山-年报点评报告:营收同比增 26.62%，景区运营稳中有升，托管滑雪场盈利能力再升级》2018-04-19 3《长白山-公司点评:景区一体化运营稳步推进，资源整合打开发展空间》 2017-08-15 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 67.44 211.00 194.06 639.77 815.09 营业收入 194.65 620.43 762.81 861.40 980.82 应收票据及应收账款 54.85 47.03 249.92 119.20 207.43 营业成本 213.70 353.80 429.36 470.87 525.70 预付账款 12.24 25.52 15.30 32.21 19.30 营业税金及附加 4.37 5.93 11.44 12.92 14.71 存货 10.71 13.15 23.05 12.68 29.43 销售费用 7.54 20.79 23.65 24.98 26.48 其他 14.00 32.69 36.60 28.58 47.11 管理费用 41.62 56.62 69.42 76.67 84.35 流动资产合计 159.23 329.40 518.94 832.43 1,118.37 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 3.83 3.04 0.76 (2.06) (5.65) 固定资产 605.77 631.64 581.07 530.50 479.93 资产/信用减值损失 (1.14) (1.37) (1.25) (1.31) (1.28) 在建工程 59.69 56.74 56.74 56.74 56.74 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 179.08 173.69 168.12 162.54 156.97 投资净收益 0.00 (0.29) (0.14) (0.22) (0.18) 其他 66.52 40.46 49.99 39.02 42.83 其他 (2.10) (0.26) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 911.06 902.54 855.92 788.81 736.48 营业利润 (73.15) 182.16 226.79 276.50 333.77 资产总计 1,070.29 1,231.94 1,374.86 1,621.24 1,854.85 营业外收入 0.03 0.10 0.06 0.08 0.07 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 1.27 0.97 1.12 1.04 1.08 应付票据及应付账款 20.51 38.51 26.50 48.43 33.20 利润总额 (74.40) 181.29 225.73 275.54 332.76 其他 65.13 89.85 77.89 92.21 83.63 所得税 (17.01) 43.23 45.15 55.11 66.55 流动负债合计 85.64 128.36 104.38 140.64 116.83 净利润 (57.39) 138.06 180.59 220.43 266.20 长期借款 75.00 58.37 43.37 33.87 25.87 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 (57.39) 138.06 180.59 220.43 266.20 其他 2.83 3.73 3.28 3.50 3.39 每股收益（元） (0.22) 0.52 0.68 0.83 1.00 非流动负债合计 77.83 62.10 46.65 37.37 29.26 负债合计 164.09 192.79 151.03 178.01 146.09 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 266.67 266.67 266.67 266.67 266.67 成长能力 资本公积 285.56 285.56 285.56 285.56 285.56 营业收入 1.10% 218.73% 22.95% 12.93% 13.86% 留存收益 342.60 480.66 661.25 881.68 1,147.88 营业利润 14.19% -349.02% 24.50% 21.92% 20.71% 其他 11.37 6.25 10.35 9.32 8.64 归属于母公司净利润 11.17% -340.59% 30.80% 22.06% 20.77% 股东权益合计 906.20 1,039.14 1,223.82 1,443.23 1,708.75 获利能力 负债和股东权益总计 1,070.29 1,231.94 1,374.86 1,621.24 1,854.85 毛利率 -9.78% 42.98% 43.71% 45.34% 46.40% 净利率 -29.48% 22.25% 23.67% 25.59% 27.14% ROE -6.33% 13.29% 14.76% 15.27% 15.58% ROIC -6.05% 16.34% 21.08% 21.11% 32.19% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 (57.39) 138.06 180.59 220.43 266.20 资产负债率 15.33% 15.65% 10.99% 10.98% 7.88% 折旧摊销 53.65 59.45 56.15 56.15 56.15 净负债率 2.61% -13.02% -10.95% -40.80% -45.20% 财务费用 4.30 3.75 0.76 (2.06) (5.65) 流动比率 1.85 2.52 4.97 5.92 9.57 投资损失 0.00 0.29 0.14 0.22 0.18 速动比率 1.72 2.42 4.75 5.83 9.32 营运资金变动 3.77 54.30 (242.15) 179.35 (138.19) 营运能力 其它 (0.74) (5.30) 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 3.26 12.18 5.14 4.67 6.01 经营活