全年营收及利润高增长，国际客户取得突破

证券研究报告公司研究 公司点评报告德赛西威(002920.SZ)投资评级上次评级陆嘉敏汽车行业首席分析师执业编号：S1500522060001联系电话：13816900611邮箱：lujiamin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 德赛西威（002920.SZ）：全年营收及利润高增长，国际客户取得突破 2024年4月9日 事件：公司发布2023年度报告，2023年公司实现营收219.1亿元，同比 +46.7%；归母净利润15.5亿元，同比+30.6%。2023年度公司销售毛利率20.4%，同比-2.6pct；销售净利率7.04%，同比-0.8pct。其中，2023Q4单季度公司实现营业收入74.38亿元，同比+54.2%；实现归母净利润5.86亿元，同比+19.3%。 点评： 座舱、智驾、网联业务三引擎，驱动公司营收再创新高。分业务板块看，1）智能座舱业务实现收入158.02亿元，同比+34.42%，主要得益于第三代高性能智能座舱产品量产上车，主要配套理想汽车、奇瑞、广汽埃安、广汽乘用车等客户。2）智能驾驶业务实现收入44.85亿元，同比 +74.43%，主要来自于以城市NOA为代表的高阶智能驾驶的规模化放量。3）智能网联业务实现收入16.21亿元，同比+167.39%。目前公司智能座舱、智能驾驶两大产品已达大规模量产阶段，智能网联业务涵盖智能网联生态系统、基础软件平台等，有望与两大核心业务形成强势协同，为公司贡献更长远的增长动力。 期间费用率稳中有降，23Q4净利率环比修复。2023年公司毛利率20.4%，同比-2.6pct；净利率7.0%，同比-0.8pct。单季度看2023Q4公司毛利率21.5%，同比持平，环比+2.8pct；净利率7.8%，同比-2.2pct，环比+1.7pct，利润率环比提升主要得益于公司规模效应开始显现。费用率方面，公司2023年管理、销售、研发费用率分别为2.3%、1.4%、9.1%，同比分别-0.3pct、-0.2pct、-1.8pct，期间费用率稳中有降，公司经营效率提升，前期研发投入逐步进入收获期，我们认为后续公司利润率有望持续修复。 开拓国际市场白点客户，全球化战略迎来突破。公司以总部赋能为基，搭建全球服务体系，快速打开全球各主要汽车市场，在国际市场，公司已突破白点客户AUDI、TATAMOTORS、PACCAR，获得VOLKSWAGEN、STELLANTIS、SEAT、SKODA、VOLVO、MAZDA、MARUTISUZUKI等客户新项目订单，涵盖欧洲、东南亚、日本和北美市场。随着公司研发成果持续转化和积累，公司在技术、产品等领域形成愈加强大的发展势能，随着更多国内外客户的开拓，公司的客户群体更加丰富，客户结构更加均衡。 盈利预测：公司是智能座舱及智能驾驶域控行业龙头，网联业务版图持续拓展，2023年营收及利润均实现高速增长。往后看，有望长期受益于智能化认可度及渗透率提升，配套ASP增加的长期逻辑以及优质客户放量带来的规模优势，同时有望凭借海外市场开拓激发高基数下的增长强动能。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为21.4亿元、 27.4亿元和38.3亿元，对应EPS分别为3.9、4.9、6.9元，对应PE 分别为35倍、27倍和19倍。 风险因素：原材料价格波动、配套车企销量不及预期、年降压力、汇率波动、海外业务推进不及预期等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A14,933 2023A21,908 2024E26,347 2025E33,416 2026E43,416 增长率YoY% 56.0% 46.7% 20.3% 26.8% 29.9% 归属母公司净利润(百万元) 1,185 1,547 2,144 2,736 3,834 增长率YoY% 42.2% 30.6% 38.6% 27.6% 40.1% 毛利率% 23.0% 20.4% 22.0% 23.2% 23.5% 净资产收益率ROE% 18.3% 19.5% 21.3% 21.4% 23.0% EPS(摊薄)(元) 2.13 2.79 3.86 4.93 6.91 市盈率P/E(倍) 63.01 48.25 34.81 27.27 19.47 市净率P/B(倍) 11.52 9.39 7.41 5.83 4.48 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月8日收盘价 财务模型 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A2024E 2025E2026E 流动资产 10,21813,675 15,056 19,834 26,193 营业总收入 14,933 21,90826,347 33,416 43,416 货币资金 1,1151,276 3,235 8,139 11,388 营业成本 11,493 17,42920,551 25,663 33,213 应收票据 9914 134 163 185 营业税金及 58 63105 134 174 附加 应收账款 4,4647,168 6,424 7,086 8,455 销售费用 235 297395 501 631 预付账款 3333 49 67 90 管理费用 387 500685 869 1,129 存货 3,4163,260 4,641 3,138 4,062 研发费用 1,613 1,9822,371 3,475 4,428 其他 1,0921,925 572 1,241 2,014 财务费用 45 4933 12 -42 非流动资产 3,5384,339 4,726 4,992 5,126 减值损失合 -128 -221-45 -37 -24 计 长期股权投资 285352 378 408 438 投资净收益 -33 -23-66 -67 -81 固定资产（合 1,5162,100 2,165 2,325 2,348 其他 217 19494 132 138 计）无形资产 312398 465 503 566 营业利润 1,158 1,5372,190 2,791 3,916 其他 1,4251,490 1,718 1,756 1,773 营业外收支 -1 1-2 -4 -5 资产总计 13,75618,014 19,781 24,826 31,319 利润总额 1,157 1,5382,188 2,786 3,911 流动负债 6,1518,723 8,397 10,710 13,369 所得税 -15 -366 56 78 短期借款 399201 211 216 221 净利润 1,172 1,5422,123 2,731 3,833 应付票据 9122,695 2,541 3,302 3,930 少数股东损 -12 -5-21 -6 -2 益 应付账款 3,4334,113 4,103 5,347 6,919 归属母公司 1,185 1,5472,144 2,736 3,834 净利润 其他 1,4071,713 1,542 1,845 2,298 EBITDA 1,618 2,0862,666 3,334 4,454 非流动负债 1,0611,231 1,223 1,224 1,225 EPS(当 2.15 2.813.86 4.93 6.91 年)(元) 长期借款 574771 764 764 764 其他 487461 460 461 462 现金流量表 单位:百万元 负债合计 7,2129,954 9,620 11,934 14,595 会计年度 2022A 2023A2024E 2025E 2026E 少数股东权益 66108 87 81 79 经营活动现金流 610 1,1412,957 5,846 4,111 归属母公司股 6,4787,952 10,074 12,811 16,645 净利润 1,172 1,5422,123 2,731 3,833 东权益负债和股东权 13,75618,014 19,781 24,826 31,319 折旧摊销 412 521445 535 584 益 财务费用 51 6447 47 47 单位:百 投资损失 19 -166 67 81 重要财务指标 万元 会计年度 2022A2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 -1,173 -1,31287 2,223 -716 营业总收入 14,93321,908 26,347 33,416 43,416 其它 129 327189 243 282 同比（%） 56.0%46.7% 20.3% 26.8% 29.9% 投资活动现金流 -1,046 -750-930 -901 -821 归属母公司净利润 1,1851,547 2,144 2,736 3,834 资本支出 -1,296 -1,105-798 -774 -698 同比（%） 42.2%30.6% 38.6% 27.6% 40.1% 长期投资 -224 -111-46 -50 -40 其他 474 466 -86 -77 -83 23.0% 毛利率（%） 20.4% 22.0% 23.2% 23.5% 18.3% ROE% 19.5% 21.3% 21.4% 23.0% 筹资活动现金流 367-273-46-41-41 EPS(摊薄)(元) 2.13 2.79 3.86 4.93 6.91 吸收投资 1 46 -1 0 0 P/E 63.01 48.25 34.81 27.27 19.47 借款 1,064 450 3 5 5 P/B 11.52 9.39 7.41 5.83 4.48 支付利息或股息 -269 -336 -47 -47 -47 EV/EBITDA 36.13 34.37 27.19 20.28 14.45 现金流净增加额 -93 96 1,959 4,904 3,249 研究团队简介 陆嘉敏，信达证券汽车行业首席分析师，上海交通大学机械工程学士&车辆工程硕士，曾就职于天风证券，2018年金牛奖第1名、2020年新财富第2名、2020新浪金麒麟第4名团队核心成员。4年汽车行业研究经验，擅长自上而下挖掘投资机会。汽车产业链全覆盖，重点挖掘特斯拉产业链、智能汽车、自主品牌等领域机会。 王欢，信达汽车行业研究员，吉林大学汽车服务工程学士、上海外国语大学金融硕士。曾就职于丰田汽车技术中心和华金证券，一年车企工作经验+两年汽车行业研究经验。主要覆盖整车、特斯拉产业链、电动智能化等相关领域。 丁泓婧，墨尔本大学金融硕士，主要覆盖智能座舱、电动化、整车等领域。 徐国铨，中国社会科学院大学应用经济学硕士，主要覆盖智能驾驶、商用车等领域。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证