2024年04月02日 公司点评 公买入/维持 司 研微电生理(688351) 究昨收盘:26.00 国内外市场拓展迅速,有望打造“冰火电”一站式解决方案 走势比较 40% 太26% 平12% 23/4/3 23/6/14 23/8/25 23/11/5 24/1/16 24/3/28 洋(2%) 证(16%) 券(30%) 股微电生理沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)4.71/1.22 公总市值/流通(亿元)122.36/31.69 事件:3月30日,公司发布2023年年度报告:全年实现营业收入 3.29亿元,同比增长26.46%,主要系公司主要产品受到市场广泛认可,产品竞争力持续增强,产销量稳步提升;归母净利润0.06亿元,同比增长85.17%;扣非净利润-0.35亿元,同比减少214.09%;经营活动产生的现金流量净额-0.38亿元,同比减少304.77%。 其中,第四季度实现营业收入0.93亿元,同比增长36.11%;归母净利润-0.06亿元,同比减少2311.78%;扣非净利润-0.18亿元,同比减少67.02%;经营活动产生的现金流量净额0.03亿元,同比减少66.65%。 特色产品矩阵提供一站式解决方案,国内外市场拓展迅速 2023年,公司境内市场实现营业收入2.51亿元,同比增加17.15%。 1)截止2023年底,公司三维手术累计突破5万例,累计覆盖1000余家医院。2)作为首款获得NMPA批准上市的国产压力导管,TrueForce®自上市以来已在多家中心完成了1000余例压力监测指导下的射频消融手术,均获得满意疗效和术者好评。3)冷冻消融系统率先破冰国产冷冻消融房颤市场,在温度控制技术、贴靠和封堵等方面有着良好表现,截至目前已 司 12个月内最高/最低价 (元) 证 券相关研究报告 28.75/15.44 完成20多个省份的挂网。 2023年,公司境外市场实现营业收入0.69亿元,同比增加59.50%。 截止2023年年底,公司累计覆盖35个国家和地区,累计21款产品获得 CE认证,4款产品获得美国FDA注册许可,1款产品获得英国UKCA认证, 研<<微电生理深度报告:国产电生理领究航人,新品层出创新迭代迎蓝海>>--报2023-11-24 告<<新品厚积薄发持续迭代,集采落地加速产品放量>>--2023-10-30 证券分析师:谭紫媚 电话:0755-83688830 E-MAIL:tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号:S1190520090001 20款产品获得巴西注册证。1)面对复杂的国际商业环境,公司根据产品定位不断调整营销策略,重点加强代理渠道的建立;2)TrueForce®压力导管于2023年8月获得欧盟MDR认证和英国UKCA认证,国内外房颤市场拓展开始协同推进,在西班牙、希腊、波兰等国家顺利开展首批临床应用;3)积极践行国产品牌“走出去”理念,参加欧洲心律大会、美国心律大会和亚太心律大会,逐步提升国际市场行业知名度。 集采中标情况良好,助力产品迅速放量 截至2023年底,1)在福建牵头的省际联盟电生理带量采购工作中, 公司完成了27个省份带量采购落地实施;2)公司参与北京市医疗机构DRG付费和电生理带量采购,TrueForce®压力导管、EasyStars™星型标测导管等多款产品全线中标,已于2023年12月15日开展执行,冷冻系列产品已申请增补;3)参与京津冀“3+N”联盟电生理类医用耗材带量联动采购,包括冷冻消融系列产品在内的4个组套及单品部件全部中标。 研发实力强劲,有望实现电生理“冰火电”全产品覆盖 截至2023年底,1)压力脉冲消融导管项目已完成临床入组,进入随访阶段,公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司,加快完善PFA领域研发布局,推进“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局,为快速心律失常患者提供更为完善的诊疗方案,PFA产品预计于2025年获批。 2)肾动脉消融项目进入临床试验阶段,通过与Columbus®三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融,可以降低X射线对术者和患者的伤害,RDN产品预计于2025年-2026年获批。 3)公司持续推进与Stereotaxis的合作,其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”(GenesisRMN®System)已由公司提交注册申请,预计2024年获得NMPA注册批准;完成Columbus®三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发,具备支持远程手术的条件,可实现设备远程操控;截至目前,共同合作研发的磁导航消融导管已递交注册申请。 期间费用率略有波动,整体净利率略有提升 综合毛利率同比下降5.59pct至63.51%,主要系电生理省际联盟集中带量采购实施;销售费用率同比提升2.08pct至33.20%,主要系公司销售规模增长,销售团队人工成本和营销成本相应增长以及销售活动全面恢复;管理费用率同比下降1.49pct至12.41%;研发费用率同比下降1.81pct至27.74%;财务费用率同比提升1.89pct至-1.81%;综合影响下,公司整体净利率同比提升0.59pct至1.73%。 其中,2023年第四季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为58.34%、33.37%、15.97%、29.12%、-1.4%、-6.26%,分别变动-6.64pct、-2.75pct、+3.98pct、-5.01pct、+3.51pct、-6.65pct。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2024-2026年营业收入分别为 4.77亿/6.71亿/9.03亿元,同比增速分别为45%/41%/35%;归母净利 润分别为0.49亿/0.90亿/1.58亿元;分别同比增长761%/83%/76%; EPS分别为0.10/0.19/0.34,按照2024年3月29日收盘价对应2024 年250倍PE。维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争风险,行业政策导致产品价格下降的风险,新产品研发失败及注册风险,科研及管理人才流失的风险。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)329 477 671 903 营业收入增长率(%)26.46% 44.79% 40.80% 34.50% 归母净利(百万元)6 49 90 158 净利润增长率(%)85.17% 761.11% 82.85% 76.34% 摊薄每股收益(元)0.01 0.10 0.19 0.34 市盈率(PE)2,119.83 249.79 136.61 77.47 资料来源:Wind,太平洋证券,注:摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表(百万) 利润表(百万) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 585 266 198 140 145 营业收入 260 329 477 671 903 应收和预付款项 43 62 77 108 145 营业成本 80 120 153 224 300 存货 87 122 148 217 290 营业税金及附加 1 2 3 4 6 其他流动资产 881 1,070 1,101 1,133 1,165 销售费用 81 109 143 195 253 流动资产合计 1,596 1,519 1,525 1,598 1,745 管理费用 36 41 52 67 81 长期股权投资 3 72 92 112 132 财务费用 -10 -6 -3 -2 -1 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 -1 固定资产 71 90 91 90 87 投资收益 -2 10 21 30 41 在建工程 0 0 0 0 0 公允价值变动 3 12 0 0 0 无形资产开发支出 86 106 156 206 256 营业利润 3 8 50 91 159 长期待摊费用 4 8 9 11 12 其他非经营损益 0 -2 -1 -1 -1 其他非流动资产 1,628 1,548 1,558 1,635 1,787 利润总额 3 6 49 90 158 资产总计 1,792 1,823 1,905 2,053 2,273 所得税 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 3 6 49 90 158 应付和预收款项 22 37 51 75 100 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 3 6 49 90 158 其他负债 95 101 120 154 191 负债合计 117 138 171 229 291 预测指标 股本 471 471 471 471 471 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 1,260 1,264 1,264 1,264 1,264 毛利率 69.11% 63.51% 67.91% 66.59% 66.79% 留存收益 -55 -49 0 90 248 销售净利率 1.18% 1.73% 10.28% 13.35% 17.50% 归母公司股东权益 1,676 1,685 1,735 1,824 1,982 销售收入增长率 36.99% 26.46% 44.79% 40.80% 34.50% 少数股东权益 0 0 0 0 0 EBIT增长率 51.38% -167.35% 324.42% 89.05% 78.73% 股东权益合计 1,676 1,685 1,735 1,824 1,982 净利润增长率 125.66% 85.17% 761.11% 82.85% 76.34% 负债和股东权益 1,792 1,823 1,905 2,053 2,273 ROE 0.18% 0.34% 2.82% 4.91% 7.97% ROA 0.17% 0.31% 2.57% 4.36% 6.95% 现金流量表(百万) ROIC -0.47% -1.22% 2.62% 4.70% 7.73% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 0.01 0.01 0.10 0.19 0.34 经营性现金流 -9 -38 49 50 103 PE(X) 3,626.03 2,119.83 249.79 136.61 77.47 投资性现金流 -905 -275 -123 -114 -104 PB(X) 7.43 7.16 7.05 6.71 6.17 融资性现金流 1,065 -10 6 6 6 PS(X) 47.85 36.67 25.67 18.23 13.56 现金增加额 152 -323 -67 -58 5 EV/EBITDA(X) 1,094.33 1,106.05 145.00 95.94 61.47 资料来源:WIND,太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好:预计未来6个月内,行业整体回报高于沪深300指数5%以上; 中性:预计未来6个月内,行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间; 看淡:预计未来6个月内,行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入:预计未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅在15%以上; 增持:预计未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间;持有:预计未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间; 减持:预计未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间; 卖出:预计未来6个月内,个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研