铜月报：宏观和基本面共振，铜价创年内新高

2023年4月8日 宏观和基本面共振，铜价创年内新高 核心观点及策略 宏观方面，美国抗通胀道路的不平顺已逐渐进入美联储的预期视野，市场仍在积极交易海外央行下半年转向宽松的预期，欧央行则担忧经济长期徘徊衰退边缘的风险或将提前放松限制性立场，整体海外央行将由谨慎转向逐渐宽松；两会定调保持合理经济增长，制造业PMI重回扩张区间，工业企业利润持续修复，国内宏观预期边际持续向好。 基本面来看，国内产量继续回落，进口环比下降，供应端持续趋紧。需求端，传统终端行业需求复苏缓慢，二季度冶炼端将进入密集检修减产周期，紧平衡将从预期走向现实。库存结构来看，国内去库预期强化，海外库存偏低，对铜价形成一定支撑。 整体来看，海外央行政策立场边际趋于宽松，国内宏观预期持续修正；基本面铜矿供应中断持续，炼厂二季度集中检修减产将导致供需紧平衡加剧，4月或将进入快速去库周期，整体预计铜价将延续震荡向上的趋势。 预计4月份铜价将延续震荡向上走势，沪铜主要波动区间在73000-76000元/吨之间，伦铜的主要波动区间在9000-9500美元/吨之间。 风险点：海外通胀反复，欧美央行推迟降息。 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 021-68555105 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F0384165投资咨询号：Z0016301 目录 一、2024年3月铜行情回顾4 二、宏观经济分析5 1、美联储按兵不动，欧央行或将提前放松限制性立场5 2、美国软着陆预期升温，欧元区制造业持续萎缩6 3、两会定调稳定经济增长，托底地产扩大消费为今年核心目标6 三、基本面分析8 1、矿端干扰频发，现货TC连创历史新低8 2、国内精铜产量维持高位9 3、3月进口量预计难有增量12 4、国内库存高位盘整，海外库存低位震荡13 5、传统行业消费复苏迟缓，新兴产业用铜增速放缓15 四、行情展望19 图表目录 图表1铜期货价格走势4 图表2上海现货铜升贴水走势5 图表3发达国家GDP增速7 图表4美欧制造业PMI7 图表5中国GDP增速7 图表6中国PMI指数7 图表7ICSG全球精炼铜供需平衡走势10 图表8ICSG全球精炼铜产量变化10 图表9ICSG全球精炼铜消费变化10 图表10中国铜精矿现货TC走势11 图表11中国进口铜精矿年度长单TC走势11 图表12中国铜材产量及增速变化11 图表13中国未锻造铜及铜材进口量及增速变化11 图表14中国精炼铜产量变化11 图表15中国及全球精炼铜消费量变化11 图表16中国精炼铜进口量及增速变化12 图表17中国精炼铜出口量及增速变化12 图表18中国废铜进口单月变化13 图表19中国废铜进口累计变化13 图表20全球显性库存变化14 图表21LME铜库存14 图表22SHFE和保税区库存走势14 图表23电源投资完成额变化17 图表24电网投资完成额变化17 图表25房地产开发投资增速变化18 图表26房地产开工施工和竣工增速变化18 图表27空调产量增速变化18 图表28家用空调库存变化18 图表29汽车产量变化18 图表30新能源汽车产量及销量变化18 一、2024年3月铜行情回顾 2024年3月，铜价走出了大幅上行的趋势。一方面，美联储如期按兵不动认为今年抗通胀进程可能不平顺但同时承诺将在合适的时机开启降息，而市场仍在积极交易美联储下半年的宽松预期；另一方面，两会强调保持稳健经济增速，货币和财政政策将双向发力，托底地产、促进就业并扩大消费，国内宏观预期持续修复；基本面来看，国内产量偏低运行，进口量继续收窄，而终端消费复苏较为乏力，整体库存仍在缓慢积累，现货贴水幅度扩大，整体结构处于淡季供需双弱向二季度紧平衡切换的周期。截至3月底，伦铜报收于8872美元/吨，月度涨幅达4.6%；沪铜报收于72530元/吨，月度涨幅达5.13%。3月人民币兑美元汇率整体呈小幅贬值趋势主因美国经济数据表现前景踢动美元指数走强，沪伦比上升至 8.17附近，整体表现为内强外弱的格局。 图表1铜期货价格走势 元/吨 75,000 沪铜主力LME3个月铜价 美元/吨 9,500 70,0009,000 65,0008,500 60,0008,000 55,0007,500 2024-03-25 2024-03-04 2024-02-12 2024-01-22 2024-01-01 2023-12-11 2023-11-20 2023-10-30 2023-10-09 2023-09-18 2023-08-28 2023-08-07 2023-07-17 2023-06-26 2023-06-05 2023-05-15 2023-04-24 2023-04-03 50,0007,000 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 3月以来，国内精铜终端消费复苏十分缓慢，一方面来自于高铜价的成本干扰，另一方面来自于今年基建和房地产项目进度的迟滞。3月电网投资工程建设进展缓慢，3月线缆行业开工率仅为72%，创7年以来新低，新能源汽车产销环比大幅下滑，风光行业终端集采招标尚未全面启动。初端加工来看，精铜制杆企业受终端电网投资建设进度偏慢拖累，开工率跌至7成以下；而铜管和铜棒企业则因白色家电、建筑建材和机械制造等传统制造业淡季消费的趋弱，开工率持平往年同期，而铜箔企业则因产能严重过剩及新能源产销增速的发福回落，平均开工率低于5成，铜板带企业则因终端电气行业的变压器、冲压件和电力金具等订单降温，开工率维持在75%，整体终端消费维持淡季偏弱的状态。与此同时，国内社 会库存并无明显去库迹象，虽然供应端国内产量和进口量双双回落，但自春节以来的下游消费超预期低迷导致现货市场成交十分不活跃，供需双弱的格局难以对去库形成有力推动，春节期间的积压库存以及3月中上旬积累的额外库存将社会库存推向了40万吨的历史高点，现货市场贴水幅度逐渐扩大，月中现货贴水幅度一度达到-225元/吨；3月以来，当月与次月的C结构逐渐走扩，主因国内社库居高不下，现货贴水较大打压近月合约表现；预计4月国内终端消费将趋于回暖，随着4-5月冶炼厂密集检修和减产周期的到来，供需紧平衡逐渐从预期走向现实的过程中，现货贴水深度将逐步修复。 元/吨 1,000 图表2上海现货铜升贴水走势 现货升贴水：1#电解铜上海有色 800 600 400 200 0 -200 2024-03-31 2024-02-29 2024-01-31 2023-12-31 2023-11-30 2023-10-31 2023-09-30 2023-08-31 2023-07-31 2023-06-30 2023-05-31 2023-04-30 2023-03-31 2023-02-28 2023-01-29 2022-12-29 2022-11-29 2022-10-29 2022-09-29 2022-08-29 2022-07-29 2022-06-29 -400 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、宏观经济分析 1、美联储按兵不动，欧央行或将提前放松限制性立场 美国2月CPI数据略超预期，其中核心CPI同比增幅仍高达3.8%，2月PCE数据整体符合预期，核心PCE环比回落至0.3%，同比保持在2.8%，显示美国抗通胀道路或难以一帆风顺，美联储当前仍未找到证实通胀明确进入降温轨道且未来基本不会反弹的有力证据。多位美联储官员认为今年抗通胀道路预计不会平坦，目前需要更多的月度数据来判断通胀下行过程是否会出现停滞，鉴于美国近期健康的经济状况美联储短期调整利率的紧迫性不强，但多数官员认为年内降息三次仍然是合理的基线预期；鲍威尔表示今年通胀将在颠簸的道路上缓慢下降，短期无法明显看到美国经济陷入衰退的可能性，如果劳动力市场出现明显降温可能会促使美联储提前采取行动。利率互换市场仍充分预期美联储5月极大概率 维持不变，6月将首次开启降息，预计年内降息三次左右，整体来看美联储3月维持谨慎乐观的货币政策立场。 3月欧央行利率决议维持三大利率不变，但下调了今明两年的通胀预期，为今年夏季的降息计划埋下伏笔。尽管承认通胀取得进展，但拉加德表示服务业通胀仍然韧性十足，地缘政治因素仍是潜在通胀上行的风险，欧央行当前对通胀进程还未持有足够的信心，好消息是近期劳动力市场需求出现放缓，表明薪资增速有趋缓迹象，通胀与薪资增速的相关性很强，但还需要更多的数据来支撑当前下行的通胀趋势，4月份的数据将加深欧央行对通胀形势的了解，继而决定6月份是否采取行动，其坚称欧央行是独立的，不会优先考虑美联储的政策走向而改变行动轨迹。整体来看，欧央行倾向于提前放松限制性政策立场。 2、美国软着陆预期升温，欧元区制造业持续萎缩 美国3月Markit制造业PMI初值大幅扩张至52.5，创2年以来最快增速，其中新订单指数大幅回暖，出口订单需求增速较快，产出分项高达54.9创近2年新高，显示制造业活动显著回暖，市场需求有所改善，企业对经济前景的信心进一步提振。3月服务业PMI初值录得51.7，略低于预期的52，显示商业活动扩张速度放缓，主因美联储或将维持一段时间的限制性利率或对美国个人消费支出状况造成威胁，但整体服务业仍处于扩张区间，服务业通胀压力仍有回升迹象，其中投入成本涨幅较快，企业为去年以来最高程度地提高了服务业商品售价。整体来看，制造业的强劲扩张令美国经济中期处于健康状态的预期持续升温，即推动了美元指数反弹又拉重了金属和工业品的消费增长预期，美联储上调美国今年经济增速至2.1%，凸显美国经济良好的健康状态，以及美国受高利率环境负面影响边际也在逐步减弱。 欧元区3月制造业PMI终值为46.1，低于预期46.5，其中新订单增速迅速降温，连续第五个月放缓，红海航运问题持续，供应商交货周期仍在延长，与此同时，未完成订单指数为一年多以来最慢，欧洲工厂仍在加速裁员，制造业景气度十分低迷。其中“火车头”德国制造业大幅回落成为主要拖累，3月德国制造业PMI进一步下滑至41.9，创五个月新低，法国制造业PMI也放缓至46.2，环比下降0.9%，主因两大经济引擎的制造业均处于部分停工停产的状态，虽然意大利和西班牙制造业增长略有回升，但不足以支撑整个欧元区重回增长模式，此外，欧元区企业情绪指数继续下滑，新增就业数据不断恶化，表明企业对欧央行短期仍维持限制性的货币政策立场感到担忧。整体来看，但短期欧元区经济的复苏道路仍将面临较大不确定性，制造业仍然是经济增长的重要拖累项。 3、两会定调稳定经济增长，托底地产扩大消费为今年核心目标 寄希望于出口端的回暖，地产投资下行幅度的收窄以及基建领域一如既往的保持较快增速。 两会定调今年GDP总目标5%，23-24两年复合增长同比5.1%，经济增长的主要途径仍 两会强调今年货币和财政政策将双向发力，其中广义财政空间中专项债发行规模将达3.9 万亿，加上4.06万亿的财政赤字预算以及1万亿的超长期特别国债，总量接近9万亿，创下历史新高。在货币政策领域，今年将继续实施货币政策灵活适度和精准有效，盘活存量货币，加大对目前重点领域和薄弱环节的政策支持。与此同时，将促进今年新增城镇就业计划高于1200万，当前中央非常重视就业问题，将加强对就业容量较大行业的企业支持。与此同时，国家将扩大消费的整体思路从增加收入，优化供给，减少限制性措施角度出发，将出台具体细则推动设备的大规模更新换代以及促进新能源汽车，电子产品、家电、厨卫等以旧换新以及旧房和二手房的翻新装修改造。我们认为今年中央保持稳定增长的