【资产配置快评】Riders on the Charts： 每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年04月07日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2024年第14期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-03-31 《3000点背后的基本面与政策面——总量“创”辩第78期》 2024-03-25 《资产配置快评2024年第13期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-03-25 《资产配置快评2024年第12期：美联储放任通胀超预期上行风险——3月美联储议息会议点评2024年第2期》 2024-03-21 《资产配置快评2024年第11期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-03-17 投资摘要： Everydayisajourney,andthejourneyitselfishome. —MatsuoChuemonMunefusa 1.欧元区信贷紧缩或削弱大宗商品需求预期 2.美国耐用品需求不支持制造业补库存逻辑 3.通胀全面上行压力或迫使美联储重启加息 4.美联储大幅度加息并未有效推升银行负债成本 5.美国政府向私人部门支付的利息突破8000亿美元 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险 截止2024年2月份，欧元区私人信贷再度转入收缩，家庭&非金融企业信贷同比跌至-0.23%，非金融企业信贷同比跌至-0.35%，同时欧元区贸易有效汇率指数也处于历史峰值、信贷紧缩与欧元汇率高估，将拖累欧元区经济以及新兴市场的外部需求，还会支撑美元持续上行，抑制大宗商品的需求前景。 图表1欧元区信贷紧缩或削弱大宗商品需求预期 资料来源：Bloomberg,华创证券 月度个人实际消费数据显示，2023年各个类别的商品需求中，个人电脑软、硬件,儿童玩具、女装的需求增长比较明显，并且远远高于疫情之前的趋势线。汽车、家居装饰、男装需求没有改善。进入2024年，个人电脑软、硬件需求已经转向回落，单靠儿童玩具和女装需求难以驱动美国制造业补库存。 图表2美国耐用品需求不支持制造业补库存逻辑 资料来源：Bloomberg,华创证券 进入2024年，美国家庭实际商品消费/实际服务消费之比加速下行，家庭消费结构继续朝着疫情之前的趋势线下移，通胀压力继续向非贸易部门转移。不过美国进口价格同比跌幅大幅收窄，这促成中国出口同比增速的反弹，也意味着美国输入性通胀压力重新抬头，美联储或面临通胀全面上行，其货币政策的基准假设或从按兵不动转到重启加息。 图表3通胀全面上行压力或迫使美联储重启加息 资料来源：Bloomberg,华创证券 美联储大幅度加息没有持续向银行负债成本传导。截止4月5日，1年期大额存单平均 利率为2.67%，比联邦基金利率下限要低258个基点，也远远低于2007年联邦基金利率位于5.25%，对应的1年期大额存单利率5%。此外，货币市场账户平均利率和支票账户平均均低于1%，也明显低于2007年的4%和2.3%。 图表4美联储大幅度加息并未有效推升银行负债成本 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止2023年四季度，美国政府利息支出合计1.025万亿美元，支付给国内私人部门的利息达到8220亿美元，占美国GDP的比例为2.9%。对于美联储来说，最尴尬的就是，降息才能削减家庭利息收入，放大家庭利息支出压力，但是降息又会降低家庭边际融资成本，刺激信贷供给，推高名义产出，最后可能只有依靠美国政府加税。 图表5美国政府向私人部门支付的利息突破8000亿美元 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止4月3日，沪 深300指数权益风险溢价（ERP）为5.0%，低于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于 相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止4月3日，中国10年期国债远期套利回报为33个基点，比2016 年12月的水平高63个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止4月5日，美元兑一篮子货币互换基差为-7.6个基点，Libor-OIS利差为 24.7个基点，显示离岸美元融资环境持续放松。图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止4月5日，铜金价格比降至4.0，离岸人民币汇率降至7.3；二者背离收敛，近期人民币和伦铜走势发出一致信号。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止4月3日，国内股票与债券的总回报之比为22.2，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 资深销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 高级销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 高级销售经理 likaiyue@hcyjs.com 易星 销售经理 yixing@hcyjs.com 张玉恒 销售经理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 副总监 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠