产业经济周报：关注海外风险的积累

近期观点 1、美国商业银行资产负债表重回扩张，地产融资表现较好，非农就业反应服务业通胀并未持续走强，美债利率快速上行空间有限，商品通胀或将走强。 2、欧洲出口金额和美国进口价格同步企稳，或是全球制造业复苏的信号。我们认为美国利率在2022-2023年上升的斜率过于陡峭，全面抑制了全球制造业的库存和投资。未来只要美国利率不延续快速上升，我们判断全球制造业或将复苏。 3、人民币汇率贬值空间或不大，人民币贬值过快与美国货币政策预期变化有关，我们认为美国经济和通胀有韧性，而市场对美国降息预期过高。 4、中国高端可选消费回暖，家电、汽车、手机将对高端制造业盈利改善形成正向驱动。生活资料价格环比改善，高端制造业价格企稳，地产链相关行业价格仍在下行。但是我们认为出口和消费或将改善，地产或将企稳，制造业整体价格有望扩张，宏观层面的盈利扩张或在一个季度之内。 5、行业配置：中短期消费电子龙头或有反弹，同时重点关注半导体设备和零部件。长期我们继续看好顺周期相关的农商行，保险，有色，化工，工程机械，新能源整车，地产链消费，造船。 宏观与中观趋势： 1、预计人工智能的发展难以扭转美国科技创新周期回落带来的盈利增速放缓。 2、美国科技、制造、地产或均衡发展，中低收入人群薪资增速或难大幅回落，美国通胀具有粘性。 3、关注美国从长期衰退走向长期滞胀的可能，长期滞胀特征或将加剧美国经济短期波动。 4、关注美国逆全球化趋势下，离岸美元融资或将走弱，人民币国际化进程或有提速。 5、中国共同富裕与中低收入人群消费升级具有长期性。 6、低回报时代重点关注供给格局带来的长期超额收益。 7、传统行业国有化，国有企业市场化是中国经济效率上升的重要突破方向。 8、高端制造供需缺口最大阶段或已过，产能过剩导致的利润下行或将改善。 长期和中期行业选择： 1、长期看全球经济可能走向杠杆周期的繁荣，通胀中枢拾级而上。我们建议关注传统行业中供给格局好的行业。 2、全球科技产业将持续数据化、智能化演进，先进封装或接棒摩尔定律。 3、中国去杠杆周期的尾声，可选消费或将具有显著超额增速。 4、看好中国相对低价推动的全面出海，以及未来品牌和渠道优势带动的量价齐升。 风险提示：美国就业超预期改善；中美关系改善不及预期；半导体周期再度下行 1.周观点 1.1.美国非农就业总量强，结构弱 非农就业新增人数超预期。3月美国非农就业人数增加了30.3万人，这一增幅远超市场预期的21.4万人，同时也创下了自2023年5月以来的最大增幅。3月私人部门新增非农就业人数达23.2万人，超预期的17万人，前值为27万人。 劳动力供需同步上行，关注后续职位空缺率数据。劳动参与率和就业率同步上行0.2个百分点，若职位空缺率上行则劳动力缺口扩张。 图1：3月美国劳动参与率和就业率同步上行 从薪资来看，平均时薪增速下行，工时和工资总额增速上行。3月私人部门平均时薪同比增速为4.14%，增速下行0.14个百分点，每周工资总额增速的上行主要由工时增加推动。 分行业看，就业增长主要来自教育和保健、休闲和酒店业以及建筑业。其中，教育和保健服务（8.8万人）的新增就业人数领涨，其次是政府部门（7.1万人）、休闲和酒店业（4.9万人）以及建筑业（3.9万人）。 各行业薪资来看，商品强于服务。薪资增长较为强劲的是建筑业，时薪增速、工时增速和工资增速同步上行，服务业中的金融活动、专业和商业服务也表现出薪资“量价齐升”的态势。 表1：美国非农就业数据总览：总量强，结构弱 美国流动性预期由宽松收紧。非农就业数据公布后，截至4月7日，CME利率观察工具显示6月-9月降息概率皆有下行。 在年度策略中我们强调了本轮美债利率高企由服务业通胀贡献，若服务业通胀居高不下，那么利率高位或将继续抑制制造业生产。但从当前服务业就业和薪资情况来看，服务业通胀并未明显高位上行，美债利率进一步上行空间有限，商品通胀表现或更强势。 图2：降息预期下行 1.2.中国央行例会肯定经济运行成色 央行在政策概述层面删掉了“加大宏观政策调控力度”。1-2月的物价、出口、投资、工业增加值和社零等宏观数据表现较好，3月制造业PMI重回荣枯线以上，经济复苏稳中有进。 若美联储降息节点延后，或掣肘我国货币政策发力。会议指出，当前外部环境更加复杂严峻，世界经济增长动能不足，通胀虽然呈现高位回落趋势但仍具有粘性，发达经济体的利率保持在较高水平。 1.3.中美经济微观跟踪 2024年清明节假期，中国的消费市场呈现出显著的活力和增长。根据文化和旅游部公布的数据，假期3天，全国国内旅游出游人次达到了1.19亿，相比2019年同期增长了11.5%，而国内游客出游花费达到了539.5亿元，较2019年同期增长了12.7%。 同时，文化消费更具可持续性，电影市场在清明档期的票房表现亮眼，总票房突破8.24亿元，刷新中国影史清明档票房纪录。 2.市场复盘： 2.1.宽基和因子：科创续跌 上周（4.1-4.3）多数宽基指数收涨，但科创50延续下跌。上证指数收涨0.92%，创业板指和中证1000涨幅居前，分别为1.22%和1.10%，科创50收跌-0.78%。 图3：宽基指数周涨跌幅（%） 基差走势分化，大盘占优。当月和下月股指期货中IH金额IF年化基差率为负，股指期货升水，而IC和IM基差走强，期货贴水。 表2：股指期货基差走势 从市场因子表现来看，高波动延续的同时高股息回归。高贝塔值、低市盈率、高股息股涨幅延续居前，高市净率、陆股通减仓和高市盈率表现较弱。 图4：周度市场因子表现（%） 2.2.产业和行业：周期强势 从产业层面来看，风格向顺周期切换。产业分化，周期（+3.37%）领涨，科技（-1.33%）收跌，消费（+1.95%）、先进制造（+0.92%）收涨。 图5：产业周涨跌幅（%） 细分行业层面，领涨方向分化。从超额表现来看：能源金属（+10.07%）、渔业（+7.20%）、小金属（+6.74%）相对上证指数涨幅领先；影视院线（-5.92%）、数字媒体（-4.87%）、电机（-4.48%）相对上证指数跌幅居前。 图6：细分行业周度相对上证指数涨跌幅（%） 图7：重点关注细分行业超额情况（%） 2.3.外资期指持仓：外资持仓维稳节前外资持仓维稳。 图8：摩根+乾坤+瑞银三大外资机构的期指净持仓（单位：手） 3.下周热点：关注美国通胀数据 下周（4.8-4.12）重点关注美国通胀数据和通胀预期，中国社融、信贷和进出口数据。 表3：下周热点 4.风险提示 美国就业超预期改善；中美关系改善不及预期；半导体周期再度下行