家用电器行业24W14周观点：专题，4月白电排产信号积极，关注以旧换新弹性测算

专题：4月白电排产信号积极，关注以旧换新弹性测算 4月产业在线白电排产数据高景气，空调表现最为亮眼： 空调：总排产2219万台，较去年同期生产实绩增长22.7%；其中，内销排产1281万台，较去年同期内销实绩增长20.9%，出口排产938万台，较去年同期出口实绩增长28.3%。 冰箱：总排产820万台，较去年同期生产实绩增长14.2%；其中，内销排产368万台，较上年同期内销实绩增长10.9%，出口排产452万台，较去年同期出口实绩增长19.9%。 洗衣机：总排产642万台，较去年同期生产实绩增长2%；其中，内销排产336万台，较去年同期内销实绩增长1.5%，出口排产306万台，较去年同期出口实绩同比增长1.6%。 我们认为，内销排产的亮眼表现原因之一是“以旧换新”政策或有望于Q2落地，乐观预期下厂商排产积极。 家电超龄服役现象普遍存在，“以旧换新”存在确定性空间。根据WEEE测算，2018年我国空调、冰箱和洗衣机的回收率分别仅16%、45%和71%，这一方面因为部分家电产品并未流入正规拆解渠道，另一方面也能够侧面验证目前确实存在大量家电产品超期服役的现象。 我们预计本轮家电“以旧换新”政策或能够驱动中个位数左右增长。复盘来看，上一轮家电以旧换新政策累计补贴金额在1400亿元左右，期间零售额增长超过4500亿元，即起到3倍以上杠杆作用。基于此，在我们正文的中性假设下，此轮家电“以旧换新”政策或能够驱动行业实现中个位数左右增长，能够在一定程度上对冲竣工下滑带来的负面影响。 行情数据 上周家电板块涨跌幅为+2.4%，其中白电/黑电/小家电/厨电板块涨跌幅分别+3.8%/-1.2%/+2.5%/+1.9%。原材料价格方面，本周LME铜、LME铝、塑料价格环比上周分别+5.37%、+5.33%、+1.08%。 上周纺织服装板块涨跌幅+2.6%，其中纺织制造涨跌幅+2.9%，服装家纺涨跌幅+2.4%。328级棉现货17182元/吨（+1.03%）；截止2024年4月5日，美棉CotlookA 92.6美分/磅（-5.46%）；内外棉价差-391元/吨（-64.9%）。 投资建议 看好23Q4内需修复趋势，同时海外需求好于预期。看好可选消费修复逻辑。建议把握多条主线： 家电：1）中国扫地机品牌在全球产品力优势已在份额提升中持续体现，叠加全球扫地机均处于渗透率提升的早期阶段，建议积极关注石头科技；2）内外需后续不确定情况下，建议布局国内外均有布局、内外需修复均有弹性，且2024下半年基数较低、有望持续加速的标的，建议关注美的集团、海尔智家、石头科技、新宝股份；3）持续看好宠物赛道高景气趋势，建议关注乖宝宠物、中宠股份；4）关注产业链变革带来的3~5年维度全球份额提升+利润率提升逻辑，建议关注海信视像、TCL电子；5）消费修复趋势下，建议关注前期受影响较大的中高端品牌数据修复情况，建议关注新宝股份、倍轻松、科沃斯、极米科技。 纺服：22年我国纺织服装出口基数呈现前高后低，23年8月以后进入低基数区间，随着终端动销改善切换至主动补库，出口订单将有望逐月改善。国内服饰消费延续弱复苏趋势，2024下半年低基数效应，有望支撑优质流水兑现与提振板块估值。国内外零售复苏基调下建议把握三条主线：1）把握制造出口链基本面拐点，代工龙头产能规模与经营质量优势领先，业绩稳定性提高估值安全边际，建议关注申洲国际、华利集团。2）公司自身具备Alpha属性或处于品类、客户拓展阶段，β修复下业绩弹性较大标的，建议关注新澳股份 、 伟星股份 、 台华新材。3）仍然看好运动服饰中长期成长性与估值修复，建议关注流水增长好于同业且中报盈利能力大幅改善的安踏体育。 宠物：宠食贯穿宠物的生命周期，主粮作为最主要的细分品类，存在高复购、高壁垒、持续升级等特点，稀缺优质属性突出。国内：近年来宠物角色定位已升级至家人或者朋友，可以较好满足消费者的“陪伴”等精神需求，宠食市场有望持续扩容。且近年来国产品牌崛起趋势明显，国产品牌在产品端注重创新升级，品牌端加码高端布局，营销端持续投入提升知名度，国产替代趋势料将持续。海外：随着海外客户去库存结束及同期低基，宠食出口有望迎来加速修复，23年10+11月宠食出口金额恢复明显增长，同比+21%。 出口加速修复+内销品牌景气延续，建议关注：自主品牌贡献为主，麦富迪+弗列加特保持靓丽表现的乖宝宠物；外销业务修复常态、盈利有望恢复，且自主品牌爵宴等持续靓丽的佩蒂股份；出口业务恢复+品牌调整效果有望逐步显现的中宠股份。 风险提示：原材料涨价；需求不及预期；汇率波动；芯片缺货涨价。 1.专题：4月白电排产信号积极，关注以旧换新弹性测算 4月产业在线白电排产数据高景气，空调表现最为亮眼： 空调：4月份空调排产2219万台，较去年同期生产实绩增长22.7%；其中，内销排产1281万台，较去年同期内销实绩增长20.9%，出口排产938万台，较去年同期出口实绩增长28.3%。我们认为，受益于厂商对旺季高温天气及“以旧换新”政策的预期，以及去年同期内销基数较低，因此各企业排产出现幅度不同的增长；外销方面，去年同期基数同样较低，目前海外市场库存也在持续去化，叠加美国地产逐渐来到回暖通道，空调需求后续有望实现反弹；此外，近期铜价有所上行，也对排产有一定拉动作用。 冰箱：4月份冰箱排产820万台，较去年同期生产实绩增长14.2%；其中，内销排产368万台，较上年同期内销实绩增长10.9%，出口排产452万台，较去年同期出口实绩增长19.9%。我们认为，冰箱内销排产增长或主要受益于以旧换新备货以及未来生产成本潜在上升的影响；外销方面，由于国内厂商价格优势显著，海外经销商考虑到当下成本、汇率等仍处于相对低位，所以采购时点上有所前置，因此实现亮眼增长。 洗衣机：4月份洗衣机排产642万台，较去年同期生产实绩增长2%；其中，内销排产336万台，较去年同期内销实绩增长1.5%，出口排产306万台，较去年同期出口实绩同比增长1.6%。我们认为，内销增长主要受益于以旧换新政策拉动的需求回暖预期，外销则存在一定高基数压力。 图1：4-6月白电排产同比增速 通过上述排产数据，我们可以发现在企业端，“以旧换新”政策对排产已经产生一定拉动作用，下文我们将对国内家电市场“以旧换新”弹性进行测算。 家电超龄服役现象普遍存在，“以旧换新”存在确定性空间。国内消费者对于家电产品存在“用到不能用才换”的心理，所以国内存在大量超期服役的老旧家电。根据WEEE测算，2018年我国空调、冰箱和洗衣机的回收率（回收率=实际报废处理量/理论报废量）分别仅16%、45%和71%，这一方面因为部分家电产品并未流入正规拆解渠道，另一方面也能够侧面验证目前确实存在大量家电产品超期服役的现象，从这一点来看，我们认为“以旧换新”理论上具备拉动家电市场空间扩容的确定性。 图2：空冰洗回收率仍处于较低水平 复盘上一轮家电消费刺激政策，在不剔除自然增长的情况下，财政补贴大约可撬动3倍左右终端消费杠杆。自2007年以来，我国先后开启了3轮家电消费刺激政策，主要包括： 家电下乡：时间跨度为2007年12月至2013年3月，实施范围由小到大，政策核心为补贴，受补贴的消费者可以按照5%-20%左右不等的折扣购买大小家电，根据经济观察网统计，家电下乡累计补贴金额近900亿元。 以旧换新：时间跨度为2009年6月至2011年12月，政策核心为补贴，在规定时间内交售旧家电并购买新家电的单位和个人，可享受新家电销售价格10%的补贴。其间，中央财政累计补贴320亿元，年均约150亿元。 节能惠民：节能惠民政策共包括两轮，分别在2009年6月至2011年6月，以及2012年6月至2013年6月，补贴产品不仅包括高效照明产品、高效节能空调、平板电视等家电产品，也包括汽车、电机、风机和水泵等，累计安排中央财政资金超400亿元。 上述政策合计补贴金额超过1500亿元，但考虑到节能惠民政策补贴范围不止家电，因此家电补贴总额预计低于1500亿元，我们假设在1400亿元左右。根据国家统计局数据，2007-2013年间家电零售额增长接近4574亿，由此计算得到补贴政策拉动约3.3倍增长，当然这其中也包含了部分自然增长。 表1：上一轮家电以旧换新政策梳理 针对本轮“以旧换新”的增量，我们的测算结果显示或可拉动家电终端零售额增长中个位数左右。我们的测算主要基于以下假设： 补贴金额：2007-2013年家电消费刺激政策密集出台期间，财政年均补贴金额在200亿元左右，因此我们此次测算假设分为悲观、中性和乐观三种情景，对应财政补贴金额分别为100、200和300亿元； 拉动系数：在包含自然增长的情况下，上一轮家电刺激政策的拉动系数在3.3左右，因此拉动系数的理论上限和下限可分别为3和1，我们亦将假设分为悲观、中性和乐观三种情况，对应拉动系数分别为1、2和3。 零售规模基数：我们选择国家统计局数据，2023年家用电器和音像器材类商品零售额约为8719亿元。 经过计算，我们发现，在补贴金额为200亿元、拉动系数为2或3的相对中性假设情景下，本轮以旧换新政策对家电零售的拉动分别在4.6%和6.9%左右。 因此，我们认为此轮以旧换新政策或有望拉动家电终端零售实现中个位数左右增长，考虑到市场目前对于2024年的地产竣工较为悲观，补贴政策的出台或有助于对冲竣工下滑带来的负面影响。 表2：本轮家电以旧换新弹性测算 2.周度投资观点 看好23Q4内需修复趋势，同时海外需求好于预期。看好可选消费修复逻辑。 建议把握多条主线： 家电：1）中国扫地机品牌在全球产品力优势已在份额提升中持续体现，叠加全球扫地机均处于渗透率提升的早期阶段，建议积极关注石头科技；2）内外需后续不确定情况下，建议布局国内外均有布局、内外需修复均有弹性，且2024下半年基数较低、有望持续加速的标的，建议关注美的集团、海尔智家、石头科技、新宝股份；3）持续看好宠物赛道高景气趋势，建议关注乖宝宠物、中宠股份；4）关注产业链变革带来的3~5年维度全球份额提升+利润率提升逻辑，建议关注海信视像、TCL电子；5）消费修复趋势下，建议关注前期受影响较大的中高端品牌数据修复情况，建议关注新宝股份、倍轻松、科沃斯、极米科技。 纺服：22年我国纺织服装出口基数呈现前高后低，23年8月以后进入低基数区间，随着终端动销改善切换至主动补库，出口订单将有望逐月改善。国内服饰消费延续弱复苏趋势，2024下半年低基数效应，有望支撑优质流水兑现与提振板块估值。国内外零售复苏基调下建议把握三条主线：1）把握制造出口链基本面拐点，代工龙头产能规模与经营质量优势领先，业绩稳定性提高估值安全边际，建议关注申洲国际、华利集团。2）公司自身具备Alpha属性或处于品类、客户拓展阶段，β修复下业绩弹性较大标的，建议关注新澳股份、伟星股份、台华新材。 3）仍然看好运动服饰中长期成长性与估值修复，建议关注流水增长好于同业且中报盈利能力大幅改善的安踏体育。 宠物：宠食贯穿宠物的生命周期，主粮作为最主要的细分品类，存在高复购、高壁垒、持续升级等特点，稀缺优质属性突出。国内：近年来宠物角色定位已升级至家人或者朋友，可以较好满足消费者的“陪伴”等精神需求，宠食市场有望持续扩容。且近年来国产品牌崛起趋势明显，国产品牌在产品端注重创新升级，品牌端加码高端布局，营销端持续投入提升知名度，国产替代趋势料将持续。海外：随着海外客户去库存结束及同期低基，宠食出口有望迎来加速修复，23年10+11月宠食出口金额恢复明显增长，同比+21%。出口加速修复+内销品牌景气延续，建议关注：自主品牌贡献为主，麦富迪+弗列加特保持靓丽表现的乖宝宠物；外销业务修复常态、盈利有望恢复，且自主品牌爵宴等持续靓丽的佩蒂股份；出口业务恢复+品牌调整效果有望逐步显现的中宠股份。 3.行情数据 上周家电板块涨跌幅为+2.4%，其中白电/黑电/小家电/厨电板块涨跌幅分别+3.8%/-1.2%/+2.5%/+1.9