三季度点评：改革持续推进中，三季度业绩加速增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 五粮液 股票代码：000858.SZ 改革持续推进中，三季度业绩加速增长 事项： 五粮液发布2017三季报，公司2017年前三季度实现营收219.8亿元，同比增24.2%；归母净利润69.6亿元，同比增36.5%；扣非归母净利润69.5亿元，同比增37.5%。就单季度而言，17Q3实现营收63.6亿，同比增43.0%，归母净利润19.9亿元，同比增64.1%，大超市场预期。 目标价：0-0RMB 当前股价：65.06RMB 投资评级 强推 评级变动 维持 投资要点 1. 中秋备货行情景气，量价齐升助力业绩加速增长 2017前三季度公司实现营收219.78亿元，同比增24.2%，就单季度而言，17Q3公司营收63.6亿元，同比增43.0%，预收款49.3亿元，环比略有下降。近三年来公司坚持控量挺价，普五出厂价格分别于15年8月、16年3月和16年9月提价至659、679、739元，同时从去年开始，五粮液实行按月配额制度，市场价格年内持续上涨。双节期间高端酒市场需求的增加，普五销售火爆放量增长，三季度同比量价齐升助力业绩加速增长。我们估算3Q收入增速：部分来自于普五的提价（贡献7%左右）、大部分来自于普五的放量以及系列酒的高速增长。 2. 整顿经销渠道，“百城千县万店”工程持续推进中 五粮液加大力度整顿经销渠道，今年1-9月累计梳理和清退经销商50余家，10月五粮液进一步对31家窜货经销商进行了通报，改革的力度和决心不言而喻。随着经销体系的持续优化，五粮液长期发展可期。另一方面，李总提出“百城千县万店”工程，加速推进公司向终端营销的转型，目前在全国各地已经累计召开了近30场的“百城千县万店”专题宣贯会，极大程度上经销商的积极性，五粮液“百城千县万店”的持续推进对五粮液品牌力和渠道掌控力的提升有重要意义。 3. 销售费用率下降带动净利润大幅增长，消费税回归正常水平 国企改革持续推进，经销体系优化促使费用率显著下降。17Q3销售费用率8.2%，同比下降10.8pct，管理费用率8.5%，同比下降3.0pct。同时，三季度公司营业税金率14.2%，环比增加2.0pct，税率回归正常水平，未来消费税对公司业绩影响有限。 4. 投资建议： 预计公司2017-19年归母净利润分别为93.4/122.0/151.1亿元，对应PE为26/20/16倍，维持“强烈推荐”评级。 5. 风险提示： 高端白酒销售不及预期。 证券分析师：曹岩 执业编号：S0360517060002 电话：010-63214652 邮箱：caoyan@hcyjs.com 联系人：龚源月 电话：021-20572557 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 联系人：符蓉 电话：010-63214652 邮箱：furong@hcyjs.com 总股本(万股) 379,597 流通A股/B股(万股) 379,575/- 资产负债率(%) 21.5 每股净资产(元) 13.3 市盈率(倍) 31.38 市净率(倍) 5.25 12个月内最高/最低价 67.18/32.97 《五粮液（000858）：定增已落地，效果值得期待》 2016-12-15 《五粮液（000858）：预收款维持高位，-4%96%16/1016/1217/0217/0417/0617/082016-10-28～2017-10-26 沪深300 五粮液 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 白酒 2017年10月27日 五粮液公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入(百万) 24,544 30,453 39,028 46,446 同比增速(%) 13.3% 24.1% 28.2% 19.0% 净利润(百万) 6,785 9,340 12,204 15,108 同比增速(%) 9.9% 37.7% 30.7% 23.8% 每股盈利(元) 1.79 2.46 3.22 3.98 市盈率(倍) 36.40 26.44 20.24 16.35 资料来源：公司报表、华创证券 整合资源提上日程》 2017-04-05 《五粮液（000858）：调整到位，量价齐升业绩超预期》 2017-08-30 五粮液公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 34,666 44,779 58,435 74,900 营业收入 24,544 30,453 39,028 46,446 应收票据 9,579 9,579 9,579 9,579 营业成本 7,314 8,844 10,989 13,089 应收账款 108 0 0 0 营业税金及附加 1,941 3,502 5,269 6,502 预付账款 272 328 408 486 销售费用 4,695 3,959 4,683 5,109 存货 9,257 11,708 14,243 16,600 管理费用 2,144 2,132 2,342 2,322 其他流动资产 623 623 623 623 财务费用 -766 -1,007 -1,303 -1,703 流动资产合计 54,505 67,018 83,288 102,189 资产减值损失 12 1 1 1 其他长期投资 1 1 1 1 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 795 795 795 795 投资收益 33 22 22 22 固定资产 5,431 4,603 3,864 3,204 营业利润 9,237 13,045 17,069 21,148 在建工程 295 295 295 295 营业外收入 119 80 80 80 无形资产 402 402 402 402 营业外支出 19 28 37 44 其他非流动资产 746 746 746 746 利润总额 9,337 13,096 17,113 21,184 非流动资产合计 7,669 6,842 6,103 5,443 所得税 2,281 3,382 4,419 5,470 资产合计 62,174 73,859 89,391 107,632 净利润 7,057 9,715 12,694 15,714 短期借款 0 0 0 0 少数股东损益 272 375 490 606 应付票据 327 327 327 327 归属母公司净利润 6,785 9,340 12,204 15,108 应付账款 2,171 2,625 3,262 3,885 NOPLAT 6,268 8,914 11,679 14,408 预收款项 6,299 7,815 10,016 11,919 EPS(摊薄)（元） 1.79 2.46 3.22 3.98 其他应付款 1,525 1,525 1,525 1,525 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 3,366 3,366 3,366 3,366 主要财务比率 流动负债合计 13,688 15,658 18,496 21,023 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 13.3% 24.1% 28.2% 19.0% 其他非流动负债 281 281 281 281 EBIT增长率 12.6% 42.2% 31.0% 23.4% 非流动负债合计 281 281 281 281 归母净利润增长率 9.9% 37.7% 30.7% 23.8% 负债合计 13,969 15,939 18,777 21,304 获利能力 归属母公司所有者权益 47,077 56,417 68,621 83,729 毛利率 70.2% 71.0% 71.8% 71.8% 少数股东权益 1,129 1,504 1,994 2,600 净利率 28.8% 31.9% 32.5% 33.8% 所有者权益合计 48,206 57,921 70,615 86,329 ROE 14.4% 16.6% 17.8% 18.0% 负债和股东权益 62,174 73,860 89,391 107,632 ROIC 13.2% 15.6% 16.7% 16.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 22.5% 21.6% 21.0% 19.8% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 0.6% 0.5% 0.4% 0.3% 经营活动现金流 10,936 8,839 12,085 14,494 流动比率 398.2% 428.0% 450.3% 486.1% 现金收益 6,743 9,217 11,820 14,368 速动比率 330.6% 353.2% 373.3% 407.1% 存货影响 -557 -2,451 -2,535 -2,357 营运能力 经营性应收影响 -866 50 -81 -79 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 5,784 1,971 2,837 2,527 应收帐款周转天数 2 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 其他影响 -168 52 43 36 应付帐款周转天数 107 107 107 107 投资活动现金流 -260 267 267 267 存货周转天数 456 477 467 457 资本支出 -386 245 245 245 每股指标(元) 股权投资 141 22 22 22 每股收益 1.79 2.46 3.22 3.98 其他长期资产变化 -15 0 0 0 每股经营现金流 2.88 2.33 3.18 3.82 融资活动现金流 -2,377 1,007 1,303 1,703 每股净资产 12.40 14.86 18.08 22.06 借款增加 0 0 0 0 估值比率 财务费用 766 1,007 1,303 1,703 P/E 36.40 26.44 20.24 16.35 股东融资 -3,196 0 0 0 P/B 5.25 4.38 3.60 2.95 其他长期负债变化 53 0 0 0 EV/EBITDA 27.40 19.62 15.23 12.46 资料来源：公司报表、华创证券 五粮液公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 食品饮料组团队介绍 高级研究员：龚源月 法国ESSEC商学院硕士。曾任职于弘则研究。2017年加入华创证券研究所。 助理分析师：曹岩 对外经济贸易大学经济学硕士。曾任职于中粮集团。2014年加入华创证券研究所。 研究员：符蓉 爱丁堡大学理学硕士。曾任职于上投摩根基金。2017年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 崔文涛 销售副总监 010-66500827 cuiwentao@hcyjs.com 申涛 高级销售经理 010-63214683 shentao@hcyjs.com 刘蕾 销售经理 010-63214683 liulei@hcyjs.com 黄旭东 销售经理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 广深机构销售