康波萧条期的商品驱动力

行情回顾（4.1-4.5）： 中信钢铁指数报收1533.82点，上涨3.28%，跑赢沪深300指数2.43pct，位列30个中信一级板块涨跌幅榜第5位。 重点领域分析： 投资策略：本周资源股表现继续强势，板块关注度进一步提高。金属价格需要考虑商品属性和金融属性。尤其在康波萧条期，商品属性上供需是略微宽松的平衡，供给端没有大产能投放。需求波动只会引发高位震荡，而不是趋势性下行。而金融属性后期驱动力有望提升，由于面临后发国的挑战，主导国储备货币地位也将面临动摇，到了债务周期后期债务持有人希望出售持有的货币债务，换成其他形式的的财富储存工具，一旦大家意识到货币和债务不是个好的选择，主导国长期债务周期就走到头了，货币体系贬值结构性重组会提高大宗商品的金融属性的作用。金融属性占优时候会出现大量商品ETF来变为库存，从而放大商品价格的弹性，当然其中黄金会最受青睐，这个阶段黄金价格也会与实际利率脱节。对于黑色系商品，金融属性权重低于有色，需要更加依赖其商品属性。节后黑色市场的下跌不能用长期问题来进行解释。成熟期后需求高位波动还是长期趋势下行是两个完全性质不同的问题。实际上钢铁行业以粗钢人均700公斤以上作为进入工业化成熟期的标志，随后除美国外（70年代开始逐步开始去制造业，伴随着半个世纪的全球产能大转移），大部分工业国粗钢消费呈现漫长的稳定期。近期波动更多体现是中央财政扩张取代地方财政收缩上的节奏问题。本周证券时报报道国家发改委、工信部就2024年粗钢产量调控工作进行研究部署。在工业化起飞阶段中国为提高国有企业效率进行私有化，但这样的方式只对小型企业可行；对于较大型企业，尤其是对重工业和国防工业，是否能实现私有化是颇成问题的。对于大型国有部门效率的提高，中国的主要措施是借非国有部门的增长引进竞争压力，以及将垄断企业分成几个较小的公司使之互相竞争。而进入成熟期，往往要借助“看得见的手”对这些重工业进行供给端的调整，从而实现行业盈利均值回归。投资中需要用价值的眼光做长周期正确的事情，在此阶段上游资源品行业产出缺口更为明显。钢铁板块大部分属于冶炼加工业，虽然资源属性低于上游采掘业，但目前部分公司已经处于价值低估区，我们认为未来存在修复的机会（详见国盛证券华菱钢铁深度报告、南钢股份深度报告）。继续推荐受益于普钢盈利复苏的华菱钢铁，南钢股份，受益于油气、核电景气周期的久立特材，受益于管网改造及普钢盈利弹性的新兴铸管，受益于煤电新建及油气景气周期的常宝股份，以及受益于需求复苏和镀镍钢壳业务的甬金股份，建议关注显著受益于普钢盈利复苏宝钢股份，受益于煤电新建及进口替代趋势的武进不锈。 钢材产出回升，去库速度加快。本周全国高炉产能利用率与钢材产量同步回升，国内247家钢厂高炉产能利用率为83.6%，环比+0.9pct，同比-7.6pct，91家电弧炉产能利用率为52.6%，环比+0.7pct，同比-9.4pct，五大品种钢材周产量为886.3万吨，环比+1.1%，同比-11.8%；长流程产出增加，本周日均铁水产量增2.3万吨至223.6万吨，铁水产量同比仍处于偏低水平，钢厂检修陆续结束，复产继续推动钢材产量增加；库存方面，本周五大品种钢材周社会库存为1613.8万吨，环比-3.2%，同比+10.0%，钢厂库存为627.4万吨，环比-6.9%，同比+8.3%；钢材总库存回落，环比-4.3%，去库幅度扩大0.2pct，厂库和社库去库速度进一步加快，下游消费强度持续；本周由产量与总库存数据汇总后的五大品种钢材周表观消费965.2万吨，环比+1.0%，同比-3.7%，其中螺纹钢周表观消费275.9万吨，环比-1.9%，同比-11.2%，本周五大品种钢材表需进一步改善，螺纹钢需求略降，板材需求持续旺盛，建筑钢材周成交量恢复至16.49万吨，环比增加34.3%；本周钢材现货价格跌后企稳，主流钢材品种即期毛利小幅改善，247家钢厂盈利率为33.3%，环比+4.8pct。 粗钢产量调控持续，关注专项债进度。据国家发展改革委消息，为贯彻落实党中央、国务院决策部署，持续巩固提升供给侧结构性改革成果，2024年，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、应急管理部、国家统计局会同有关方面将继续开展全国粗钢产量调控工作，坚持以节能降碳为重点，区分情况、有保有压、分类指导、扶优汰劣，推动钢铁产业结构调整优化，促进钢铁行业高质量发展；后续供给端政策利好有望延续。根据证券时报，国家发改委副主任刘苏社3月21日表示，下一步将统筹运用好中央预算内投资、超长期特别国债、地方政府专项债等政策工具，加快中央预算内投资计划下达进度，加快审核地方政府专项债项目。近期宏观、地产等政策进一步加码推进，钢材中长期需求预期显著改善，基本面长期向好。 钢管企业持续受益于煤电装机提升及油气景气预期。根据Wind数据，2024年1-2月国内火电投资完成额为106亿元，同比增长54%，核电投资完成额122亿元，同比增长39.5%，在当前能源自主可控，加快规划建设新型能源体系的背景下，煤电与核电机组建设相关标的有望显著受益；另外油气开采及输送管道相关标的有望受益于油气行业景气周期。 风险提示：国内产量调控政策超预期、下游需求不及预期、原料价格超预期上涨。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.供给：钢材产出回升 长流程产出增加，本周日均铁水产量增2.3万吨至223.6万吨，铁水产量同比仍处于偏低水平，钢厂检修陆续结束，复产继续推动钢材产量增加。 国内247家钢厂炼铁产能利用率为83.6%，环比+0.9pct，同比-7.6pct。 国内247家钢厂日均铁水产量为223.6万吨，环比+1.0%，同比-8.8%。 截至3月29日91家电炉产能利用率为52.6%，环比+0.7pct，同比-9.4pct。 五大品种钢材周产量为865.2万吨，环比+1.1%，同比-11.8%。 螺纹钢周度产量为212.6万吨，环比+1.4%，同比-29.4%。 热卷周度产量为325.6万吨，环比+1.1%，同比+0.1%。 据国家发展改革委消息，为贯彻落实党中央、国务院决策部署，持续巩固提升供给侧结构性改革成果，2024年，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、应急管理部、国家统计局会同有关方面将继续开展全国粗钢产量调控工作，坚持以节能降碳为重点，区分情况、有保有压、分类指导、扶优汰劣，推动钢铁产业结构调整优化，促进钢铁行业高质量发展；后续供给端政策利好有望延续。根据证券时报，国家发改委副主任刘苏社3月21日表示，下一步将统筹运用好中央预算内投资、超长期特别国债、地方政府专项债等政策工具，加快中央预算内投资计划下达进度，加快审核地方政府专项债项目。 近期宏观、地产等政策进一步加码推进，钢材中长期需求预期显著改善，基本面长期向好。 图表1：247家样本钢厂炼铁产能利用率 图表2：247家钢厂日均铁水产量（万吨） 图表3：91家样本钢厂电炉产能利用率 图表4：五大品种钢材周度产量（万吨） 图表5：螺纹钢周度产量（万吨） 图表6：热轧卷板周度产量（万吨） 1.2.库存：总库存降幅扩大 钢材总库存回落，环比-4.3%，去库幅度扩大0.2pct，厂库和社库去库速度进一步加快，下游消费强度持续。 五大品种钢材周社会库存为1613.8万吨，环比-3.2%，同比+10.0%。 螺纹钢周社会库存838.4万吨，环比-4.0%，同比+3.0%。 热卷周社会库存337.8万吨，环比-1.0%，同比+41.8%。 钢材钢厂库存下行： 五大品种钢材周钢厂库存为627.4万吨，环比-6.9%，同比+8.3%。 螺纹钢周钢厂库存316.7万吨，环比-8.3%，同比+20.5%。 热卷周钢厂库存88.6万吨，环比-1.6%，同比+2.0%。 图表7：五大品种钢材社会库存（万吨） 图表8：螺纹钢社会库存（万吨） 图表9：热轧卷板社会库存（万吨） 图表10：五大品种钢材钢厂库存（万吨） 图表11：螺纹钢钢厂库存（万吨） 图表12：热轧卷板钢厂库存（万吨） 1.3.需求：本周表观消费小幅改善 本周五大品种钢材表需进一步改善，螺纹钢需求略降，板材需求持续旺盛，建筑钢材周成交量恢复至16.49万吨，环比增加34.3%。 五大品种钢材周表观消费为965.2万吨，环比+1.0%，同比-3.7%。 螺纹钢周表观消费275.9万吨，环比-1.9%，同比-11.2%。 热卷周表观消费330.5万吨，环比+2.4%，同比+0.4%。 本周建材成交显著回升： 截至4月3日，建筑钢材成交量均值为16.49万吨，较上周增加34.3%。 图表13：五大品种钢材周度表观消费量（万吨） 图表14：螺纹钢周度表观消费量（万吨） 图表15：热轧卷板周度表观消费量（万吨） 图表16：主流贸易商日度建材成交量（五日移动平均）（万吨） 1.4.原料：铁矿价格偏弱运行 铁矿方面：本周铁矿现货价格偏弱运行，澳洲及巴西发运增加，到港量环比回升，疏港量小幅增加，港口库存维持在1.44亿吨上方；当前铁矿维持供强需弱结构，日均铁水产量小幅增加，但需求体偏弱现状及粗钢产量调控政策短期持续压制铁矿价格。 普氏62%品位进口矿价格指数98.5美元/吨，周环比-4.2%，同比-17.7%。 澳洲铁矿发运量1870.8万吨，环比+5.9%，同比+8.2%。 巴西铁矿发运量675.4万吨，环比+59.2%，同比+7.5%。 45港口铁矿到港量2440.4万吨，环比+3.9%，同比+8.1%。 45港口铁矿日均疏港量291.3万吨，环比+0.5%，同比-9.9%。 45港口铁矿港口库存1.4亿吨，环比+0.2%，同比+9.9%。 64家钢厂进口矿库存可用天数（双周）为19天，环比-2天，同比+2天。 焦炭方面：本周焦炭现货价格平稳运行，独立焦企产能利用率环比持平，加总库存略增，近期钢价偏弱运行，终端需求小幅改善同时旺季预期落空，钢厂复产强度有限，多数按需采购，双焦价格预计维持偏弱走势，继续关注钢厂利润及需求端回暖力度。 天津港准一级焦炭价格为1850元/吨，周环比持平，同比-30.4%。 全国230家独立样本焦企产能利用率64.7%，周环比略降，同比-11.2pct。 焦炭加总库存910.1万吨，周环比-0.4%，同比-3.0%。 焦炭钢厂可用天数12.0天，周环比+0.1天，同比-0.3天。 图表17：普氏铁矿石价格指数（62%Fe，CFR）（美元/吨） 图表18：澳洲周度发货量（万吨） 图表19：巴西周度发货量（万吨） 图表20：45港口到港量（万吨） 图表21：45港口铁矿库存（万吨） 图表22：大中型钢厂进口铁矿库存可用天数（天） 图表23：焦炭现货价格（天津港准一级）（元/吨） 图表24：230家独立焦化厂焦炉生产率（%） 图表25：焦炭港口、钢厂、焦企加总库存（万吨） 图表26：247家钢厂焦炭库存可用天数（天） 1.5.价格与利润：钢材现货价格涨跌互现，即期毛利小幅改善 现货价格方面：本周钢材现货价格涨跌互现，旺季需求强度有限导致交易主线不明，关注粗钢产量调控政策的影响，继续观察需求的强度与持续性。 Myspic综合钢价指数为136.6，周环比持平，同比-13.7%。 北京地区螺纹钢（HRB400，20mm）现货价格3500元/吨，周环比+0.3%，同比-14.8%。 上海地区螺纹钢（HRB400，20mm）现货价格3460元/吨，周环比+0.9%，同比-16.2%。 本周五螺纹钢期现货基差为-3元/吨，周环比-21元/吨。 北京地区热轧卷板（Q235B，4.75mm）现货价格3800元/吨，周环比-1.3%，同比-13.6%。 上海地区热轧卷板（Q235B，4.75mm）现货价格3740元/吨，周环比+1.6%，同比-11.4%。 本周五热轧卷板期现货基差为81元/吨，周环比+26元/吨。 成本及毛利方面：本周钢厂利润变动不大，