业绩超预期，2024年铆定15%增速目标提振信心

2024年04月03日贵州茅台(600519.SH) 业绩超预期，2024年铆定15%增速目标提振信心 公司快报 证券研究报告白酒投资评级买入-A维持评级 6个月目标价2400元股价(2024-04-02)1,713.99元 事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业总收入1505.6 亿元（+18.04%）；归母净利润747.34亿元（+19.16%），扣非净利 交易数据总市值(百万元) 2,153,110.47 流通市值(百万元) 2,153,110.47 总股本(百万股) 1,256.20 流通股本(百万股) 1,256.20 12个月价格区间1577.0/1897.0元 润747.53亿元（+19.05%）。 业绩超预期，经营质量优秀。公司实际2023年实现总营收/归母净利增速18.04%/19.16%，高于此前业绩预告水平（预告总营收/利润同+17.2%/17.2%），超市场预期。23Q4实现总营收452.44 亿元（+19.8%），营收444.25亿元（+20.26%），归母净利润218.58 亿元（+19.33%），环比提速。公司报表质量优秀，年末合同负债 贵州茅台 沪深300 18% 8% -2% -12% -22% 2023-042023-072023-112024-03 股价表现 141.26亿元，环比/同比变动+27.31/-13.46亿元，业绩蓄水池深厚。销售收现全年同比+16.35%至1637亿元，2023Q4也实现17.42%的稳健较快增长，达524.46亿元。 量价齐增，系列酒延续高增。全年来看，2023年公司量价分别增速+7.48%/+10.67%。茅台酒同比+17.39%至1265.89亿元，其中量/价分别增长11%/6%。系列酒同比+29.43%至206.3亿元，量/价分别增长3%/26%。11月飞天等产品直接提价、茅台1935超过百亿营收、“i茅台”数字平台贡献下直营占比提高至46%等均导致均价提升明显。系列酒新增产能去年已建成投产，有望为未来业绩增长提供更大的支撑。 批价短期波动主要系供给增加，公司价格管控能力突出，无需担忧。根据今日酒价数据，近期飞天批价表现较弱，4月2日整箱/散飞批价回落至2890/2635元/瓶，引发市场担忧。我们认为飞天价格淡季波动正常，批价本质看供需关系，短期下行主因3月投放进度较往年快，当前超高端价格带需求受外部因素影响较疲弱，但茅台当前仍处于供不应求状态。公司价格管控手段日益成熟，可通过调节发货节奏和结构等控制价格波动区间。我们认为后续茅台批价还将维持区间内波动的合理走势。 资料来源：Wind资讯 升幅% 相对收益绝对收益 1M 0.5 1.7 3M -4.0 1.7 12M 5.8 -5.8 赵国防分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 王尧分析师 SAC执业证书编号：S1450523110002 wangyao2@essence.com.cn 相关报告 全年圆满收官，Q4收入提速再次实施特别分红计划，重视股东回报 稳健增长，公司具备强需求韧性和业绩确定性 23H1超业绩预告，直销占比 迈上新台阶 2024-01-02 2023-11-21 2023-10-22 2023-08-03 999563375 茅台业绩工具箱充足，龙头经营定力强，Q1预计顺利实现开门红。去年11月以来公司连续发布利好信息，飞天五星价格平均上调约20%，有望直接增厚公司收入利润。特别分红计划彰显其对公司价值的看重和对资本市场的重视。公司2024年公司营业总收 23H1为完成全年目标奠定2023-07-14 坚实基础 入目标设定为15%，与去年一致。我们从量、价、新品、渠道改革等角度认为公司今年仍有望顺利实现目标增速，业绩筹码充足。 投资建议： 维持买入-A评级，预计公司2024-2026年的收入增速分别为16.2%/15.9%/15.4%，每股收益为69.69/81.56/94.55元，6个月目标价为2,400元，相当于2024年34x市盈率。 风险提示：政策和消费税风险，宏观经济不及预期，行业政策发生变化 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1275.54 1505.60 1749.84 2028.37 2339.85 净利润 627.16 747.34 875.43 1024.52 1187.72 每股收益(元) 49.93 59.49 69.69 81.56 94.55 每股净资产(元) 157.23 171.68 204.29 243.44 288.83 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 34.3 28.8 24.6 21.0 18.1 市净率(倍) 10.9 10.0 8.4 7.0 5.9 净利润率 49.2% 49.6% 50.0% 50.5% 50.8% 净资产收益率 31.8% 34.7% 34.1% 33.5% 32.7% 股息收益率 2.8% 1.1% 2.1% 2.5% 2.9% ROIC 47.1% 56.0% 67.9% 84.6% 73.4% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1275.54 1505.60 1749.84 2028.37 2339.85 成长性 减:营业成本 100.93 118.67 131.33 147.20 167.70 营业收入增长率 16.5% 18.0% 16.2% 15.9% 15.4% 营业税费 184.96 222.34 240.69 279.06 322.11 营业利润增长率 17.6% 18.0% 17.6% 16.9% 15.8% 销售费用 32.98 46.49 45.73 53.37 58.89 净利润增长率 19.6% 19.2% 17.1% 17.0% 15.9% 管理费用 90.12 97.29 121.51 136.39 152.17 EBITDA增长率 17.0% 17.7% 18.4% 16.8% 15.9% 研发费用 0.62 1.35 1.42 1.49 1.56 EBIT增长率 17.1% 17.8% 18.3% 17.0% 16.1% 财务费用 -13.92 -17.90 -11.89 -12.69 -11.56 NOPLAT增长率 16.8% 18.2% 18.7% 17.0% 16.1% 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 -0.5% -2.2% -6.0% 33.7% -4.2% 加:公允价值变动收益 0.00 0.03 -2.67 0.45 0.59 净资产增长率 4.1% 9.1% 19.9% 19.8% 19.1% 投资和汇兑收益 0.64 0.34 0.00 0.00 0.00 营业利润 878.80 1037.09 1219.79 1425.47 1651.14 加:营业外净收支 -1.78 -0.46 -2.29 -2.29 -2.29 利润率 利润总额 877.01 1036.63 1217.50 1423.18 1648.85 毛利率 92.1% 92.1% 92.5% 92.7% 92.8% 减:所得税 223.26 261.41 305.59 357.22 413.86 营业利润率 68.9% 68.9% 69.7% 70.3% 70.6% 净利润 627.16 747.34 875.43 1024.52 1187.72 净利润率 49.2% 49.6% 50.0% 50.5% 50.8% EBITDA/营业收入 69.2% 69.1% 70.3% 70.9% 71.2% 资产负债表 EBIT/营业收入 68.0% 67.8% 69.0% 69.7% 70.1% （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 582.74 690.70 1295.30 1387.77 2057.58 固定资产周转天数 53 42 31 27 23 交易性金融资产 0.00 4.01 1.34 1.78 2.37 流动营业资本周转天数 308 256 212 214 213 应收帐款 0.53 0.88 0.42 1.17 0.75 流动资产周转天数 617 528 536 555 567 应收票据 1.05 0.14 19.44 22.54 26.00 应收帐款周转天数 0 0 0 0 0 预付帐款 8.97 0.35 32.49 4.31 37.61 存货周转天数 102 102 89 84 80 存货 388.24 464.35 403.90 544.75 498.72 总资产周转天数 719 630 625 625 630 其他流动资产 1184.57 1091.30 1207.51 1329.91 1458.03 可供出售金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本周转天数 385 322 266 260 252 持有至到期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资回报率 投资性房地产 0.05 0.04 0.04 0.04 0.04 ROE 31.8% 34.7% 34.1% 33.5% 32.7% 固定资产 197.43 151.44 153.17 151.05 147.27 ROA 25.7% 28.4% 27.2% 28.9% 27.5% 在建工程 22.08 25.19 24.63 25.97 26.98 ROIC 47.1% 56.0% 67.9% 84.6% 73.4% 无形资产 72.74 87.90 85.75 83.60 81.45 费用率 其他非流动资产 43.89 189.39 94.26 108.93 130.51 销售费用率 2.6% 3.1% 2.6% 2.6% 2.5% 资产总额 2543.65 2727.00 3350.55 3693.48 4495.73 管理费用率 7.1% 6.5% 6.9% 6.7% 6.5% 短期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 研发费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 应付帐款 69.52 63.50 86.07 69.31 107.70 财务费用率 -1.1% -1.2% -0.7% -0.6% -0.5% 应付票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 三费/营业收入 10.3% 9.8% 9.7% 9.4% 9.1% 其他流动负债 421.13 423.47 580.36 408.81 557.62 偿债能力 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债率 0.19 0.18 0.20 0.13 0.15 其他非流动负债 3.34 3.46 3.25 3.35 3.35 负债权益比 0.24 0.22 0.25 0.15 0.17 负债总额 494.00 490.43 669.68 481.47 668.67 流动比率 4.41 4.62 4.44 6.89 6.13 少数股东权益 74.58 79.88 114.53 153.90 198.82 速动比率 3.62 3.67 3.84 5.75 5.38 股本 12.56 12.56 12.56 12.56 12.56 利息保障倍数 -62.31 -57.07 -101.63 -111.35 -141.81 留存收益 1952.00 2133