公司简评报告：业绩量利齐升，LECO导入带来新驱动力

公司研究 2024年04月03日 公司简评 买入（维持） 报告原因：业绩点评 证券分析师 周啸宇S0630519030001 电力设备与新能源 zhouxiaoy@longone.com.cn 证券分析师 王珏人S0630523100001 wjr@longone.com.cn 数据日期 2024/04/02 收盘价 56.42 总股本(万股) 16,563 流通A股/B股(万股) 11,996/0 资产负债率(%) 34.36% 市净率(倍) 1.90 净资产收益率(加权) 9.32 12个月内最高/最低价 132.46/35.30 15% 1% -14% -28% -42%23-04 -56% -71% 23-07 23-1024-01 29% 聚和材料沪深300 聚和材料（688503）：业绩量利齐升， LECO导入带来新驱动力 ——公司简评报告 投资要点 业绩量利齐升，后续技术迭代有望继续驱动。公司2023年实现营业收入102.9亿元，同比 +58.21%；实现归母净利润4.42亿元，同比+13.00%；实现扣非后归母净利润为3.96亿元同比+10.10%。其中，2023Q4营收28.91亿，同比+77.96%；实现归母净利0.01亿，同比 -98.56%，环比-99.25%。 盈利能力方面，2023年公司毛利率为9.82%，同比-1.73pct，其中，2023Q4毛利率为6.72%同比-5.68pct，环比-5.41pct。受益于管理费用率下降，2023年公司三费费用率为1.61%同比-0.13pct。 银浆出货及收入大幅上升。2023年公司实现光伏银浆收入102.04亿，同比+57.64%；光伏银浆毛利率为9.64%，同比-1.77pct。2023年公司银浆出货量为2002.96吨，同比+45.76% 其中2023Q4出货约549吨，同比略降。 Q4压力释放，新技术驱动留有空间。四季度由于N型替代加速叠加下游电池端供过于求，下游电池盈利承压，导致公司银浆销量及盈利能力下降。预计后续随着公司TOPCon银浆 占比持续提升及LECO银浆导入，公司银浆业绩有望继续稳定上行。 一体化及国际化持续推进降本增效。公司通过收购江苏连银布局上游一体化产能，并投建常州建设高端光伏电子材料基地。国际化方面，公司泰国基地600吨银浆项目已于10月达 产，日本研发中心已启动。 投资建议：公司作为光伏银浆龙头，运营、战略布局及资金等优势明显，同时新技术导入 有望驱动业绩继续上行。但鉴于行业供需格局变化导致下游电池片盈利继续承压，辅材产 相关研究 1.聚和材料（688503）：把握N型迭代契机，银浆龙头再展雄图——公司深度报告 2.N型放量正当时，光伏银浆紧随行 ——光伏银浆行业深度报告 业链价格整体下行，同时竞争加剧，我们下调公司2024-2026年盈利预测。预计公司2024-2026年实现营业收入135.36/162.80/199.29亿元（2024-2025年原预测值分别为 139.85/166.01亿元），同比+31.54%/+20.27%/+22.41%，公司2024-2026年归母净利润为 7.03/8.40/10.23亿元（2024-2025年原预测值分别为8.36/10.51亿元），对应当前P/E为 13.53x/11.32x/9.29x，维持“买入”评级。 风险提示：（1）光伏全球装机波动风险；（2）新技术导入风险；（3）供应链保供风险；（4）上下游价格波动风险。 盈利预测与估值简表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 10,290.37 13,536.28 16,280.35 19,929.16 增长率（%） 58.21% 31.54% 20.27% 22.41% 归母净利润（百万元） 442.08 702.74 840.20 1,023.63 增长率（%） 13.00% 58.96% 19.56% 21.83% EPS（元/股） 2.67 4.24 5.07 6.18 市盈率（P/E） 20.07 13.53 11.32 9.29 资料来源：携宁，东海证券研究所（数据截取时间：2024年4月2日收盘后） 附录：三大报表预测值 利润表 资产负债表 单位：百万元 2023A2024E2025E2026E 单位：百万元 2023A2024E2025E2026E 营业总收入 10,290 13,536 16,280 19,929 货币资金 749 -200 992 87 %同比增速 58% 32% 20% 22% 交易性金融资产 1,394 1,903 900 1,393 营业成本 9,280 12,069 14,537 17,858 应收账款及应收票据 2,814 3,599 4,379 5,283 毛利 1,010 1,468 1,743 2,071 存货 1,327 1,628 1,928 2,322 ％营业收入 10% 11% 11% 10% 预付账款 40 60 68 86 税金及附加 15 16 21 26 其他流动资产 470 581 716 852 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 流动资产合计 6,794 7,571 8,982 10,023 销售费用 40 54 63 76 长期股权投资 229 229 343 400 ％营业收入 0% 0% 0% 0% 投资性房地产 0 0 0 0 管理费用 87 106 122 145 固定资产合计 160 223 252 260 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 无形资产 115 107 97 87 研发费用 294 393 475 588 商誉 23 23 37 43 ％营业收入 3% 3% 3% 3% 递延所得税资产 34 34 34 34 财务费用 39 97 151 156 其他非流动资产 140 110 97 83 ％营业收入 0% 1% 1% 1% 资产总计 7,496 8,298 9,842 10,930 资产减值损失 -48 -32 -18 -8 短期借款 1,930 2,263 3,012 3,544 信用减值损失 -46 -58 -23 -22 应付票据及应付账款 476 660 837 1,056 其他收益 29 31 34 40 预收账款 0 0 0 0 投资收益 41 47 49 62 应付职工薪酬 65 115 121 159 净敞口套期收益 0 0 0 0 应交税费 29 39 46 57 公允价值变动收益 -13 0 0 0 其他流动负债 51 77 81 103 资产处置收益 0 0 0 0 流动负债合计 2,552 3,154 4,096 4,919 营业利润 498 791 952 1,151 长期借款 0 0 0 0 ％营业收入 5% 6% 6% 6% 应付债券 0 0 0 0 营业外收支 0 0 0 0 递延所得税负债 4 4 4 4 利润总额 498 791 952 1,151 其他非流动负债 19 21 23 24 ％营业收入 5% 6% 6% 6% 负债合计 2,576 3,180 4,123 4,947 所得税费用 57 89 113 128 归属于母公司的所有者权益 4,920 5,118 5,720 5,984 净利润 441 703 839 1,024 少数股东权益 0 0 -1 -1 ％营业收入 4% 5% 5% 5% 股东权益 4,920 5,118 5,719 5,983 归属于母公司的净利润 442 703 840 1,024 负债及股东权益 7,496 8,298 9,842 10,930 %同比增速 13% 59% 20% 22% 少数股东损益 -1 0 -1 0 现金流量表 EPS（元/股） 2.67 4.24 5.07 6.18 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 经营活动现金流净额 -2,664 -51 11 93 2023A 2024E 2025E 2026E 投资 234 -509 890 -550 EPS 2.67 4.24 5.07 6.18 资本性支出 -100 -145 -121 -100 BVPS 29.70 30.90 34.53 36.13 其他 0 47 49 62 PE 20.07 13.53 11.32 9.29 投资活动现金流净额 133 -607 817 -588 PEG 1.54 0.23 0.58 0.43 债权融资 -30 335 751 533 PB 1.80 1.86 1.66 1.59 股权融资 0 -292 0 -477 EV/EBITDA 16.32 12.53 9.74 9.28 支付股利及利息 -61 -331 -387 -466 ROE 9% 14% 15% 17% 其他 2,453 0 0 0 ROIC 7% 11% 11% 12% 筹资活动现金流净额 2,362 -288 364 -411 资料来源：携宁，东海证券研究所（数据截取时间：2024年4月02日收盘后） 一、评级说明 评级 说明 市场指数评级 看多 未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过20% 看平 未来6个月内沪深300指数波动幅度在-20%—20%之间 看空 未来6个月内沪深300指数下跌幅度达到或超过20% 行业指数评级 超配 未来6个月内行业指数相对强于沪深300指数达到或超过10% 标配 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在-10%—10%之间 低配 未来6个月内行业指数相对弱于沪深300指数达到或超过10% 公司股票评级 买入 未来6个月内股价相对强于沪深300指数达到或超过15% 增持 未来6个月内股价相对强于沪深300指数在5%—15%之间 中性 未来6个月内股价相对沪深300指数在-5%—5%之间 减持 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数5%—15%之间 卖出 未来6个月内股价相对弱于沪深300指数达到或超过15% 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。 本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 四、资质声明： 东海证券股份有限公司是经中国证监会