轨道交通回暖，新型装备高速增长

买入2024年4月2日 轨道交通回暖，新型装备高速增长 2023年净利润增长21.5%：公司2023年收入218亿，增长20.9%；净利润31亿，增长21.5%；每股净利润2.19元。分业务看，轨道交通业务收入129.1亿，增长2%；新兴装备业务 87.3亿，增长69.6%，其中，功率半导体器件31.1亿，增长69.4%，传感器5.94亿，增长45%，新能源汽车电驱19.1亿，增长74.7%，工业变流23.9亿，增长73.8%。 轨交业务持续回暖：2023年国家铁路旅客发送量完成36.85亿人，比上年增加20.75亿人，增长128.8%，已经超过2019年。国铁对机车动车的采购触底回升。2023年底全国机车拥有量 2.24万辆，标准动车组保有量4427标准列，更新替换和维修的需求将给公司带来持续稳定的收入。轨道交通设备以旧换新也有望带来采购增量。 新兴装备业务增速快：2023年研发费用20.2亿元，占收入比例9.3%。公司未来专注于两个大方向：交通和能源，包括新能源车和轨道交通，发电侧变流系统等。功率半导体宜兴三期已完成主体工程封顶，预计到年中设备到齐。SiC处于持续验证阶段。光伏逆变器新签订单18.6GW，处于行业前三。传感器 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 行业电气制造 股价24.8港元 目标价38.1港元 (+53.6%) 总市值351.23亿港元 已发行股本14.16亿股 52周高/低34.699港元/18.1港元 每股净资产26.1元人民币 中车株洲电力机车研究所 新建39条产线，交付量大幅提升。2023年公司新能源乘用车功率模块装机量达100.55万套，市占率12.5%。 维持买入评级，目标价38.1港元：我们预计公司2024-2026年收入为245亿元，278亿元和306亿元，增速为12.4%，13.6和10.0%；2024-2026年净利润分别为33亿元、36.9亿元和 39.7亿元，增速为6.2%、11.8%和7.8%。给予公司2024年 15倍的PE估值，目标价38.1港元，较现价有53.6%的上升空间，维持买入评级。 主要股东 41.73% 盈利摘要股价表现 截止日12月31日 2022实际 2023实际 2024预测 2025预测 2026预测 收入(百万元人民币) 18,034 21,799 24,507 27,849 30,636 变化 19.3% 20.9% 12.4% 13.6% 10.0% 净利润(百万元人民币) 2556 3106 3297 3686 3974 变化 26.7% 21.5% 6.2% 11.8% 7.8% 市盈率@24.8港元(倍) 12.7 10.4 9.8 8.7 8.1 摊薄每股收益(人民币元 1.80 2.20 2.34 2.61 2.82 每股派息（人民币元） 0.55 0.78 0.82 0.91 0.99 息率 2.4% 3.4% 3.6% 4.0% 4.3% 来源:公司资料,第一上海预测来源:Wind 附录1：主要财务报表 损益表 财务分析 人民币百万元,财务年度截至12月底 2022实际2023实际2024预测2025预测2026预测 2022实际2023实际2024预测2025预测2026预测 营业收入 18,033.821,798.924,506.827,848.830,635.7 盈利能力 营业成本 (12,139.2)(14,417.7)(16,535.4)(18,792.8)(20,748.6) 毛利率(%) 32.7% 33.9% 32.5% 32.5% 32.3% 营业税金 (116.2) (122.5) (137.7) (156.5) (172.1) EBITDA利率(%) 19.2% 18.2% 18.2% 19.1% 19.4% 其他业务收入 (42.0) 57.2 0.0 0.0 0.0 净利率(%) 14.2% 14.2% 13.5% 13.2% 13.0% 销售费用 (1,098.2) (1,486.9) (1,519.4) (1,698.8) (1,838.1) 管理费用 (2,651.9) (3,062.2) (3,357.4) (3,759.6) (4,074.6) 资产减值 239.4 (6.5) 0.0 0.0 0.0 营运表现 财务收入 190.9 257.8 198.0 192.4 194.7 SG&A/收入(%) 20.8% 20.9% 19.9% 19.6% 19.3% 营业外收入净额 10.3 42.2 38.7 40.5 42.3 实际税率(%) 11.9% 6.2% 8.0% 9.0% 10.0% 其他 514.6 299.3 583.4 595.0 606.9 股息支付率(%) 30.5% 35.5% 35.0% 35.0% 35.0% 税前盈利 2,941.5 3,359.6 3,776.9 4,269.1 4,646.2 库存周转天数 55.5 54.1 50.1 44.8 45.0 所得税 (349.6) (209.5) (302.2) (384.2) (464.6) 应付账款天数 90.9 95.0 96.2 95.4 95.8 净利润 2,555.8 3,105.7 3,297.4 3,686.2 3,973.7 应收账款天数 199.4 174.2 175.1 167.2 171.9 少数股东利润 36.1 44.4 177.3 198.7 207.9 折旧及摊销 716.1 858.8 882.4 1,256.1 1,480.4 EBITDA 3,466.8 3,960.6 4,461.3 5,332.8 5,931.9 财务状况 EPS（摊薄） 1.80 2.20 2.34 2.61 2.82 负债/股东权益 0.4 0.4 0.5 0.5 0.5 增长 收入/总资产 0.4 0.4 0.4 0.5 0.5 总收入(%) 19.3% 20.9% 12.4% 13.6% 10.0% 总资产/股东权益 1.4 1.4 1.5 1.5 1.5 EBITDA(%) 34.3% 14.2% 12.6% 19.5% 11.2% 每股收益(%)10.4%22.2%6.2%11.8%7.8% 资产负债表现金流量表 人民币百万元,财务年度截至12月底人民币百万元,财务年度截至12月底 2022实际2023实际2024实际2025实际2026实际2022实际2023实际2024预测2025预测2026预测 现金 7,500.4 7,903.2 6,829.4 6,975.8 8,974.4 EBITDA 3,466.8 3,960.6 4,461.3 5,332.8 5,931.9 应收账款及票据 9,306.5 11,504.8 12,012.7 13,505.0 15,346.6 营运资金变化 (1,167.7) (960.4) (698.8) (1,113.3) (886.2) 存货 4,921.1 5,821.6 5,443.0 5,996.7 6,678.2 其他营运活动 (257.8) (218.2) 36.6 (51.1) (129.2) 其他流动资产 14,715.2 12,285.5 14,280.1 14,757.2 14,291.2 营运性现金流 2,041.2 2,781.9 3,799.1 4,168.4 4,916.6 总流动资产 36,443.2 37,515.0 38,565.1 41,234.6 45,290.4 固定资产 4,802.5 5,232.5 7,848.8 9,418.6 9,889.5 无形资产 818.4 1,602.3 1,602.3 1,602.3 1,602.3 资本开支 (953.4) (2,980.5) (2,502.3) (2,691.0) (1,416.4) 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其他投资活动 (1,309.5) 703.8 (123.2) 0.0 0.0 其他固定资产 6,443.8 9,055.1 8,190.0 8,190.0 7,790.0 投资性现金流 (2,263.0) (2,276.8) (2,625.4) (2,691.0) (1,416.4) 总资产 48,507.8 53,404.8 56,206.2 60,445.5 64,572.2 应付账款 8,705.3 10,138.3 11,485.6 12,895.4 14,066.4 负债变化 110.9 340.3 (252.8) (176.9) (212.3) 其它应付 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股本变化 170.0 49.9 0.0 0.0 0.0 短期银行贷款 830.4 894.1 894.1 894.1 894.1 股息等付款 (665.5) (841.7) (1,101.0) (1,154.1) (1,290.2) 其他短期负债 2,166.3 2,399.8 2,399.8 2,399.8 2,399.8 其他融资活动 (206.7) (137.5) 0.0 0.0 0.0 总短期负债 11,702.0 13,432.2 14,779.4 16,189.2 17,360.2 融资性现金流 (591.4) (589.1) (1,353.8) (1,331.0) (1,502.5) 长期银行贷款 72.7 631.9 884.7 1,061.7 1,274.0 其他负债 1,439.2 1,624.2 1,624.2 1,624.2 1,624.2 现金变化 (813.1) (83.9) (180.1) 146.4 1,997.6 总负债 13,213.9 15,688.3 17,288.3 18,875.1 20,258.5 汇率影响 4.9 18.5 0.0 0.0 1.0 少数股东权益 671.7 765.0 850.6 1,027.9 1,226.6 期初持有现金 7,883.1 7,074.9 7,009.4 6,829.4 6,975.8 股东权益 34,528.9 36,866.0 37,890.0 40,343.7 42,879.2 期末持有现金 7,074.9 7,009.4 6,829.4 6,975.8 8,974.4 每股净资产 24.4 26.1 26.8 28.6 30.4 营运资金 24,741.2 24,082.8 23,785.7 25,045.4 27,930.2 资料来源：公司报告，第一上海预测 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作