三方商家生态建设加速，线上线下医疗场景全面覆盖

事件：近期，京东健康（06618.HK）发布2023年业绩。公司2023年实现营业收入535亿元，较上年同期467亿元同比增长14.5%；分业务来看，2023年公司自营商品收入456.5亿元，同比增长13.1%；服务收入78.8亿元，同比增长23.7%。 公司毛利率上升1.0pct至22.2%，主要是由于产品组合变动；年度盈利21.4亿元，同比增长459.2%，调整后Non-IFRS净利润达到41.4亿元，较22年同期26.2亿元同比增长58.1%。 运营数据：截至2023年12月31日，过去12个月的年度活跃用户数量为1.72亿，较2022年12月31日的1.54亿净增1800万人，第三方商家数量超过5万家，同比增长超过100%，2023年日均在线问诊量超过45万次。 点评： 商品收入：三大品类齐头并进，业绩增速有望继续保持。2023年，公司自营业务收入达456.5亿元，同比增长13.1%，处方药、非处方药、其他类分别占比为41%、29%、30 %。我们认为，随着公司持续拓展多元化品类矩阵，通过数字化营销精准匹配用户需求和产品供给，有望进一步提高用户在不同品类商品上的交叉购买。截至2023年12月，京东健康过去12个月的年度活跃用户达1.72亿，较2022年同期同比净增1800万，相对集团用户仍有较大渗透空间。 服务收入：3P商家规模效应显现，在线平台生态不断完善。2023年，公司平台、广告及其他服务收入为78.8亿元，同比增长23.7%，主要增长来自广告客户数量增加所带来的数字营销服务费增长和第三方商家销量上升所带来的佣金上涨。同时，公司持续布局线上线下医疗一体化业务，日均在线问诊量超过45万次。我们认为，随着公司在专科服务平台、心理健康咨询与医疗大模型应用方面持续布局，叠加第三方商家生态不断拓展有望带来GMV及平台佣金上涨。截至2023年12月31日，京东健康的第三方商家数量超过5万家，同比增长超过100%。 全面发力即时零售业务，加速线下医疗服务全场景覆盖。截至2023年12月31日，京东健康已经在超过480个城市为用户提供24小时即时零售的服务，合作线下药房超过12万家。同时，公司致力于为用户提供线上线下一体化的医疗健康服务体验，释放医保消费场景的发展潜力，多家自营社区药店已在北京开设并上线“24小时取药窗口”，京东健康体检中心、宿豫医院正式投入运营。我们认为，公司通过在线平台业务与线下自营医疗服务机构的协同作用，有望进一步提升消费者对医疗平台就医购药的认知。 毛利率稳步提升，费用率整体持续优化。2023年，京东健康实现毛利118.7亿元，同比增加20.0%，毛利率由2022年的21.2%上升1.0pct至22.2%，主要系产品组合变动。2023年，公司履约费用率为9.9%，同比增加0.2pct； 销售费用率为5 .0%，同比增加0.3pct；一般及行政费用率为3.7%，同比优化0.9pct；研发费率为2.3 %，同比不变。我们认为未来随着业务规模进一步扩大、医疗大模型应用逐步拓展，公司运营效率仍有提升空间。 投资建议： 考虑到公司年报业绩、24年品类及用户规模扩张预期，我们调整公司2024/2025年收入预测为620/727/854亿元（24年前值为671亿元），调整后净利润为41/48/53亿元，维持“买入”评级。长期来看，我们看好公司作为自营医药电商龙头的心智不断强化，活跃用户继续渗透，以及行业领先的全渠道供应链能力保障。 风险提示：1.宏观经济的不确定性；2.互联网医疗政策收紧；3.处方药销售不及预期；4.行业竞争加剧