煤化工策略季报

光大证券2020年半年度业绩1 EVERBRIGHTSECURITIES 光期研究 煤化工策略季报 2024年3月31日 尿素：旺季需求延迟，二季度等待需求验证 总结 一季度国内尿素期货价格前后走势有所分化，1~2月份盘面坚挺震荡，3月弱势下行。截至3月29日收盘，尿素期货主力05合约报1982元/吨，较1月初收盘价下跌 6.95%。远月09合约报1871元/吨，较1月初收盘价下跌6.45%。 尿素现货市场一季度走势与期货价格大致雷同。1月份现货价格持续下行，2月底部中枢略有抬升，3月价格重心再次下移。截至3月29日，山东临沂、河南商丘地区尿素市场价格均为2120元/吨，二者均较1月初下跌180元/吨。 供应端来看，1月至2月中旬份尿素行业仍以气头企业逐步复产为主，行业开工率及供应量稳步提升，2月中下旬之后供应水平稳定在高位区间波动。根据隆众数据，1月国内尿素日产量均值16.33万吨，2月下旬至3月底尿素日产量均值已提升至18.5万吨附近。二季度供给端暂无季节性检修扰动，且在春耕周期内农资保供尤其重要，尿素供应水平仍有进一步提升空间，甚至不排除突破19万吨的可能。 3月之后淡储化肥逐步投入市场，预计延续至5月份，理论上在本就高生产水平的基础上进一步提升市场可供货源及尿素供应压力。但由于年前承储企业多以高价 格储备尿素，在当前尿素价格持续下跌的环境中，承储企业面临亏损抛储压力，因此淡储化肥投放节奏及具体影响仍需持续跟踪。 一季度尿素需求端表现低于预期。一方面，下游行业开工率在春节之后复工复产、化肥需求旺季周期均未出现超预期表现。隆众数据显示，复合肥、三聚氰胺行业一季度周开工率均值37.62%、70.91%，二者分别较去年四季度下滑0.64个百分点、7.32个百分点。另一方面，3月之后国内春耕自南向北逐步展开，但市场并未出现集中性采购，尿素价格也出现明显下行。在供应高位、需求偏弱的格局下，企业去库持续程度不及预期。一季度国内尿素库存水平整体维持中上水平波动，3月之后也并未出现季节性降库通道，侧面反映需求偏弱的现实压力。隆众数据显示，3月底尿素企业库存75.74万吨，较1月初提升26.38%，同比提升16.17%。 二季度华北及东北地区等农作物主产区将进入种植高峰期，尿素农业需求旺季基调也仍在，但在市场悲观情绪缓解以前需求难有明显放量，预计4月下旬之后将验证需求逻辑。若需求好转则企业可能再次进入去库通道，反之尿素企业仍然面临库存压力。 1~2月我国尿素累计进口量同比增加62.85%，累计出口量同比减少94.73%，出口总量仅为2.15万吨。国内旺季用肥周期保供更为重要，出口下降虽属预期之内，但下降幅度超预期成为3月市场情绪走弱的另一诱因。除此之外，3月15日晚印度RCF公司发布2024年新一轮国际尿素不定量招标，3月27日开标，最晚船期5月20号。印标初步量价结果影响偏空，且考虑到船期时间因素，即使我国5月之后出口放开也大概率无源此次印标。二季度末国内旺季用肥结束后，出口题材或逐步成为市场走势的主要因素。 整体来看，一季度国内尿素市场呈现供应高位、旺季需求不旺、库存不降等特点。二季度高供应格局仍将维持，需求仍有春耕用肥旺季预期但落实需要等待时间验证。尽管尿素期、现价格已出现明显下跌，但当前厂家仍维持一定利润水平，成本支撑效应短期或无法体现。另外，尿素市场尚未出现明显利好因素，故短期尿素期货盘面下方仍有空间，后期等待需求启动或出口题材带来的阶段性上行趋势。预计二季度尿素期货价格整体呈现先抑后扬趋势，关注国内需求跟进情况、出口情况、国际市场及印度招标等因素扰动。 纯碱：一季度市场驱动有限，二季度后期关注供应变化幅度 总结 一季度纯碱期货价格呈现偏弱震荡趋势，期间多次出现阶段性上行趋势和下行趋势的轮动，并于3月中旬左右完成主力合约移仓换月。截至3月29日收盘，纯碱期货05合约收盘价1832元/吨，较1月初下跌9.22%。主力09合约收盘价1789元/吨，较1月初下跌8.02%。一季度纯碱现货价格重心不断下移，截至3月底沙河地区重质纯碱送到价格1950~2000元/吨，较1月初下调650~700元/吨。 一季度纯碱供应水平高位运行，整体波动幅度不大。2月之后远兴三线、四线等新增产能多维持稳定满产状态，纯碱周度产量长期维持70万吨以上的高位。隆众数据显示，一季度纯碱行业周度开机率均值88.85%，周度产量均值71.07万吨，二者分别较去年四季度提升2.5个百分点、5.73%。二季度初期纯碱行业供应仍将维持高水平波动，但随着中后期温度不断提升，行业夏季检修将逐步拉开帷幕，届时供给端下降给市场带来的驱动或再次成为主导市场走势的关键，需关注检修落实程度、厂家在利润和安全生产方面的权衡。 需求端分化较为明显。一方面，重碱下游行业生产水平仍在不断提升。隆众数据显示3月29日浮法玻璃和光伏玻璃合计日产量达到27.71万吨，较年初提升2%，绝对水平也不断创历史新高，对重碱刚需消耗水平也在持续提升。另一方面，低库存原料下游企业节后补库、3月中旬轻重碱下游大单采购后下游再度集中性采购意愿减弱，压制囤货需求及纯碱市场成交价格。二季度纯碱刚需水平依旧有保障，但需关注下游玻璃行业是否存在产线冷修情况。 在供应高位、需求一般的情况下，一季度纯碱企业库存增幅明显。隆众数据显示3月底纯碱企业库存83.36万吨，较去年年底增幅达到145%，其中，重碱增幅达到 211.88%。二季度碱厂暂无明显去库驱动，但季末供应端进入季节性检修后不排除迎来库存拐点的可能性。社会环节库存一季度也在同步提升，但3月末库存绝对水平仅 11万吨。后期一旦供给端明显下降，则中游低库存状态仍将成为市场主要驱动因素之一。下游玻璃企业原料纯碱库存天数达到半个月左右，含在途货源近20天。 整体来看，一季度国内纯碱市场供应干扰、下游补库仍给市场带来阶段性驱动，但由于基本面整体波动幅度有限，因此盘面趋势性难以成型。二季度市场干扰因素依旧较多，一是在于供给端能否开始落实季节性检修，二是下游玻璃产线是否集中冷修，三是进口纯碱数量及价格对国内市场的冲击。预计二季度大方向纯碱期货盘面仍以宽幅震荡为主，波动幅度或较一季度进一步提升。6月之后检修逻辑逐步成为主导市场走势的核心因素，若供应下降幅度明显则不排除盘面再次出现阶段性中枢上移可能。长期角度来看纯碱过剩格局仍是大趋势，关注供给端变化幅度、纯碱需求情况及进口纯碱影响。 玻璃：一季度弱现实格局不改，二季度关注供应和需求变化情况 总结 一季度玻璃期货价格下跌明显，截至3月29日收盘主力05合约收盘价1471元/吨，较1月初收盘价下跌21.75%。现货价格跌势同样明显，3月29日国内浮法玻璃市场均价1763元/吨，较1月初下跌12.11%。 玻璃供应压力一季度持续提升，这一方面体现在生产水平的持续提升，另一方面体现在库存压力不断增加。隆众数据显示，3月末浮法玻璃日产量达到17.65万吨，较1月初提升1.58%。企业库存春节之后本该处于季节性去库通道，但玻璃企业库存却处于连续数周累库的压力中。3月底玻璃企业库存6693.60万重箱，较1月初提升107.52%。 在玻璃企业库存持续累积的背后，仍是需求偏弱的现实。尽管国家不断出台地产相关支持政策，但终端地产需求启动依旧偏慢。传统“金三银四”地产旺季周期内，玻璃产销长期维持偏低水平，各地区鲜少出现过百情况，个别时期产销高位但难以维持。 一季度国内玻璃市场面临的是供应高、需求弱的双重压力，厂家不断下调出厂价格，但市场成交依旧偏弱，玻璃的弱现实局面也仍未摆脱。从基本面上目前暂未看到玻璃转势迹象，玻璃期货、现货价格二季度初也仍有下调可能。3月底玻璃产销水平边际回暖的现象需要关注，后期产销能否持续回升且维持高水平状态是关键因素。 二季度市场可能的转机一是在于当现货价格再度明显下跌之后，供给端是否存在产线冷修从而缓解供应压力，二是在宏观情绪不断回暖、地产政策不断出台的预期下终端地产需求能否兑现。目前来看前者实现概率和速度均大于后者，因此二季度需要关注玻璃成本定价逻辑，期货盘面再度下跌后可期待阶段性反弹。 期货市场及产业链原料情况 1.期货价格：一季度尿素价格跌幅近7%；纯碱期货05合约跌幅9.22%；玻璃期货主力合约跌幅近22% 图表：尿素主力合约收盘价走势图（单位：元/吨）图表：纯碱主力合约收盘价走势图（单位：元/吨） 3300 3100 2900 2700 2500 2300 2100 1900 1700 1500 2019-08-092020-08-092021-08-092022-08-092023-08-09 32002700220017001200 2019-12-06 2020-12-06 2021-12-06 2022-12-06 2023-12-06 图表：玻璃主力合约收盘价走势图（单位：元/吨） 资料来源：iFind，光大期货研究所 3200 2700 2200 1700 1200 2.期货关联品种：一季度煤化工相关品种走势均偏弱，但各品种之间略有分化 玻璃-纯碱期货价差走势图（元/吨）图表：尿素-甲醇期货价差走势图（元/吨）图表：尿素-纯碱期货价差走势图（元/吨） 4200 3700 3200 2700 2200 1700 500 0 -500 -1000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 -1500 1500 200 0 -200 -400 -600 -800 4000 3500 3000 2500 2000 1500 600 400 200 0 -200 -400 1200 2019-12-062020-12-062021-12-062022-12-062023-12-06 1000 2020-08-312021-08-312022-08-312023-08-31 -600 玻璃-纯碱价差纯碱(SA)主力合约收盘价玻璃（FG）主力合约收盘价 尿素-甲醇价差(右)尿素(UR)主力合约收盘价甲醇(MA)主力合约收盘价 尿素-纯碱价差尿素(UR)主力合约收盘价纯碱(SA)主力合约收盘价 资料来源：iFind，光大期货研究所 3.原料煤炭：一季度原料煤价格重心有所下移 图表：煤炭价格走势图（单位：元/吨）图表：煤炭指数和尿素指数（单位：点） 2800 2300 1800 1300 800 300 600 550 500 450 400 350 300 250 200 150 2020-05-11 2020-07-11 2020-09-11 2020-11-11 2021-01-11 2021-03-11 2021-05-11 2021-07-11 2021-09-11 2021-11-11 2022-01-11 2022-03-11 2022-05-11 2022-07-11 2022-09-11 2022-11-11 2023-01-11 2023-03-11 2023-05-11 2023-07-11 2023-09-11 2023-11-11 2024-01-11 2024-03-11 100 160 150 140 130 120 110 100 90 80 70 60 平仓价:动力煤:山西优混(5500):秦皇岛坑口价(含税):烟煤末(Q5500):陕西:榆林煤炭指数:煤炭煤炭指数:焦煤煤炭指数:喷吹煤车板价(含税):无烟煤:无烟洗小块:阳泉车板价(含税):无烟煤:无烟洗中块:阳泉煤炭指数:动力煤化工商品指数:尿素(右) 资料来源：iFind，光大期货研究所 ·截至3月28日，山西晋城S0.4-0.5无烟洗小块含税价990~1070元/吨，山西阳泉地区S1-1.5无烟洗中块含税价910~1010元/吨。 ·晋城Q5500-6000硬质末煤主流含税价730~760元/吨，软质末煤主流含税价770~820元/吨。