23年报点评：积极调整经营策略，静待同店回升

积极调整经营策略，静待同店回升 ——九毛九23年报点评 九毛九（9922.HK）/餐饮证券研究报告/公司点评2024年3月31日 公司盈利预测及估值指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）4,008 5,994 7,872 9,740 11,689 增长率yoy%-4.10% 49.54% 31.32% 23.74% 20.00% 归母净利润（百万元）49 453 617 770 924 增长率yoy%-85.50% 820.17% 36.05% 24.79% 20.06% 每股收益（元）0.03 0.32 0.43 0.54 0.64 每股现金流量0.48 0.94 1.17 1.19 1.38 净资产收益率2% 14% 17% 18% 18% P/E155.1 16.9 12.4 9.9 8.3 P/B2.4 2.3 1.9 1.6 1.4 备注：股价使用2024年03月28日收盘价 投资要点 核心观点：受制于消费力的回落和品牌势能下滑，23H2公司主力品牌同店恢复走弱。但考虑公司市值自23年年中以来已经大幅回调，我们认为当下估值水平具备较高的配置价值。此外，公司Q4以来积极采取措施应对外部环境变化，待同店重回上升通道后，有望催化估值上行。调整盈利预测，维持“买入”评级。受23年下半年消费力下滑及品牌势能下降影响，公司主要品牌经营层面承压。考虑当前整体消费环境较弱，公司各品牌同店表现尚未企稳，基于相对保守的假设，我们下调公司2024-2025年归母净利润分别为6.2/7.7亿元（此前24-25年预测为8.5/10.9亿元），调整后24-25年业绩增速为36.1%/24.8%。考虑公司自2023年年中以来回调较深，当前估值层面性价 比突出，维持“买入”评级。 23H2经营层面走弱，业绩低于我们此前预期。1）公司23年营收为59.9亿元，同比增长49.4%，归母净利润为4.5亿元，同比增长820.2%。23H2营收为31.1亿元，同比增长47.5%，归母净利润为2.3亿元，同比扭亏。23H2业绩低于我们此前预期(我们预期2.8亿元)，主要原因在于下半年消费力下滑，主力品牌太二和怂火锅客流下滑，同店表现较弱。2）分品牌来看，九毛九2023年营收6.3亿 元，同比增长3.9%，门店层面经营利润1.1亿元，同比增长41.9%。九毛九23H2营收3.1亿，同比增长6.3%，门店层面经营利润0.5亿元，同比提升20.3%；太二2023年营收44.8亿元，同比增长41.0%，门店层面经营利润8.7亿元，同比增长94.6%。2023H2营收为22.9亿元，同比增长44.0%，门店层面经营利润4.0亿元，同比增长99.0%；“怂”火锅2023年营收8.1亿元，同比增长210.4%，门店层面经营利润0.99亿元。2023H2营收4.5亿元，同比增长155.0%，经营利润为0.50亿元，同比扭亏。3）从门店数量看，2023年公司门店为726家，其中太二578家，净增长128家，全年开店略超预期，怂火锅62家，净增长35家，符合预期。 下半年同店恢复度下滑，门店端经营利润率承压。由于下半年整体消费市场走弱叠加品牌势能下滑影响，公司主力成长品牌同店恢复度均呈现不同程度下降：2023年太二同店销售额恢复至2019年67%，我们推算23H2同店恢复度环比下降约5%（23H1恢复至19年69%，推算逻辑为：全年恢复度*2-上半年恢复度，由于同店样本并不一致，可能与实际情况略有出入，下同）；2023年怂火锅同店销售额同比提升10.6%，我们推算23H2同店同比下滑4.2%（23H1为增长 25.4%），环比恢复度下滑约30%。受此影响，23H2太二经营利润率为17.4%，环比下降3.9pct，怂火锅23H2经营利润率为11.1%，环比下降2.6pct。 积极调整经营策略，静待同店回升。23Q4以来，为应对消费环境的改变，公司主动调整经营策略，包括降低客单价提升性价比、加快菜单更新频率、拥抱新营销渠道促进客流回升。尽管当前外部消费环境仍然存在较大的不确定性，但公司管理层拥有长达数十年的餐饮品牌运营经验，我们看好管理层的调整能力，亦期待管理层的积极应对能够重塑太二的品牌活力。 风险提示事件：门店扩张速度不及预期；服务质量与品牌风险；疫情反复。 评级：买入（维持） 市场价格：5.64港元 分析师：苏畅 执业证书编号：S0740523110001 Email：suchang@zts.com.cn 分析师：张友华 执业证书编号：S0740523110006 Email：zhangyh@zts.com.cn 总股本(百万股) 1,437 流通股本(百万股) 1,437 市价(港元) 5.64 市值(百万港元) 8,102 流通市值(百万港元) 8,102 基本状况 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1《门店经营回暖，“怂”火锅加速 扩张》2023.08.29 2《“怂”火锅单店模型优秀，中长期成长空间打开》2023.03.23 3《疫情导致业绩承压，新老品牌孕育生机》2022.08.24 4《餐饮行业的“三好学生”》首次覆盖2022.03.29 请务必阅读正文之后的重要声明部分 图表1：公司主要财务数据及预测 来源：Wind，中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。