股权激励落地在即，目标再造一个厨邦

证券研究报告|公司点评报告 2024年03月31日 股权激励落地在即，目标再造一个厨邦 中炬高新(600872) 评级： 买入 股票代码： 600872 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 40.39/20.50 目标价格： 总市值(亿) 207.26 最新收盘价： 26.39 自由流通市值(亿) 207.26 自由流通股数(百万) 785.38 事件概述 公司2023年实现营收51.39亿元，同比-3.78%，归母净利润16.97亿元，扣非归母净利润5.24亿元，同比-5.79%。公司计划每10股派发现金红利4元（含税）。 公司披露2024年限制性股票激励计划(草案)，拟向329人授予不超过1438.80万股限制性股票，占总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股。 分析判断: ►23年平稳收官，全面聚焦主业 23年公司完成董事会和新一届领导班子改组，大力推动了品牌重塑、全国性营销布局、供应链效率提升、科研创新、信息化建设、组织变革等逐步落地，为新的三年战略发展奠定了较好的基础。 分产品来看，调味品/房地产/其他分别实现收入48.66/1.55/0.44亿元，同比-0.5%/-33.9%/-48.0%，调味品经营稳健，占收入比重提升至95.97%，战略层面全面聚焦调味品主业。调味品拆分来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油 /其他调味品分别实现营业收入30.28/6.76/4.46/7.16亿元，分别同比+0.1%/+13.4%/-10.6%/-6.8%，酱油平稳增长、鸡精鸡粉受餐饮复苏提振增长较快，多品类格局正逐步形成。 分区域来看，东部/南部/中西部/北区区域分别实现营业收入11.16/20.34/10.80/0.64亿元，分别同比- 1.47%/-0.32%/+7.35%/-10.29%，中西部市场增长亮眼。各区域稳步发展，公司2023年净增81个经销商达到2084个，区县开发率达到72.24%，地级市开发率达到94.36%。 ►主业成本回落，诉讼和解带来利润增量 成本端来看，公司毛利率同比提升1.01pct至32.71%，主因调味品原材料黄豆、添加剂等采购价格下降及产品结构优化。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.90%/7.34%/3.52%/-0.12%，分别同比 +0.05/+1.28/+0.18/-0.04pct，其中管理费用率增加主因解除劳动关系补偿、咨询费等支出增加。另外因为公司诉讼和解，冲回2022年计提的预计负债，营业外收入增加11.7亿元，对利润带来较大增量。综合来看，得益于主业平稳+营业外收入提振，公司23年归母净利润达到16.97亿元。 ►股权激励落地在即，剑指再造一个厨邦 公司披露最新股权激励草案，具体分析来看1）覆盖面广，有助于提升内部核心员工的主观能动性，此次激励覆盖了包含董事长、总经理、副总经理等核心高管在内的329人，占总员工的比例接近7%；2）解锁目标同时兼顾规模和盈利能力，有望推动公司实现又好又快发展，解锁目标对营业收入/营业利润率/净资产收益率均有明确要求；3）解锁目标要求到26年收入规模超过100亿，营业利润率超过18%，为公司未来三年定下目标和基调，百亿可期。 2024年是公司三年战略期的开局之年和蓄势之年，我们看好公司持续聚焦调味品主业发展，提升渠道模式效率，重塑厨邦品牌认知，打造大单品，实施价格修复及过程跟进，落实完善促销政策；同时加快塑造组织能力，推动市场化考核机制，业绩成长确定性进一步增强。中长期来看，我们看好公司发展完善调味品业务，并借助调味品行业龙头地位不断向平台化公司发展，全面提升竞争实力。 投资建议 参考最新业绩报告，我们调整公司24-25年营业收入59.07/68.52亿元的预测至58.07/68.52亿元；26年暂不考虑股权激励目标，参考行业发展趋势和公司战略目标，新增26年80.21亿元的预测；上调公司24-25年 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 EPS0.93/1.11元的预测至0.96/1.17元，新增26年1.43元的预测，对应2024年3月29日26.39元的估值分别为28/23/18倍，维持买入评级。 风险提示 行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全 另据公司公告，2023年7月24日，上市公司及相关股东通过媒体就公司高管任免、董事会、监事会及股 东大会决议效力等事项发表评论，引起舆情高度关注，收到上海证券交易所监管函；2023年7月12日，公司 因新闻媒体报道收到上海证券交易所监管函；2023年02月01日，公司有关重大诉讼事项，收到上海证券交易 所监管函；2022年12月16日，公司控股股东司法拍卖事项，收到上海证券交易所监管函；2022年02月11 日，就公司资产受限事项，收到上海证券交易所监管函；2021年12月28日，就公司控股股东增持及质押事项，收到上海证券交易所监管函；2023年2月，公司副总经理张卫华、朱洪滨因涉嫌严重违法，被中山市监察委员会立案调查并实施留置。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,341 5,139 5,807 6,852 8,021 YoY（%） 4.4% -3.8% 13.0% 18.0% 17.1% 归母净利润（百万元） -592 1,697 751 920 1,124 YoY（%） -179.8% 386.5% -55.7% 22.6% 22.1% 毛利率（%） 31.7% 32.7% 33.3% 33.7% 34.0% 每股收益（元） -0.77 2.20 0.96 1.17 1.43 ROE -19.7% 36.1% 14.0% 14.7% 15.2% 市盈率 -34.35 11.99 27.60 22.52 18.44 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 5,139 5,807 6,852 10,221 净利润 1,737 795 969 1,483 YoY(%) -3.8% 13.0% 18.0% 49.2% 折旧和摊销 190 161 164 172 营业成本 3,458 3,873 4,543 6,746 营运资金变动 -1,090 -153 -172 -435 营业税金及附加 61 70 82 123 经营活动现金流 842 778 929 1,168 销售费用 457 517 603 889 资本开支 -271 -293 -193 -193 管理费用 377 290 343 511 投资 -642 -45 -49 -48 财务费用 -6 -8 -10 -15 投资活动现金流 -877 -308 -206 -185 研发费用 181 192 226 337 股权募资 0 -101 0 0 资产减值损失 -33 -15 -15 -15 债务募资 -2 0 0 0 投资收益 38 35 41 61 筹资活动现金流 -5 -103 -2 -2 营业利润 633 928 1,133 1,737 现金净流量 -40 367 721 982 营业外收支 1,169 7 7 7 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 1,802 935 1,140 1,744 成长能力（%） 所得税 65 140 171 262 营业收入增长率 -3.8% 13.0% 18.0% 49.2% 净利润 1,737 795 969 1,483 净利润增长率 386.5% -55.7% 22.6% 55.5% 归属于母公司净利润 1,697 751 920 1,431 盈利能力（%） YoY(%) 386.5% -55.7% 22.6% 55.5% 毛利率 32.7% 33.3% 33.7% 34.0% 每股收益 2.20 0.96 1.17 1.82 净利润率 33.0% 12.9% 13.4% 14.0% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 25.3% 9.9% 10.5% 13.0% 货币资金 500 868 1,589 2,570 净资产收益率ROE 36.1% 14.0% 14.7% 18.6% 预付款项 15 16 20 28 偿债能力（%） 存货 1,618 1,845 2,123 3,174 流动比率 2.79 2.97 3.26 3.14 其他流动资产 1,600 1,740 1,911 2,118 速动比率 0.61 0.81 1.16 1.23 流动资产合计 3,733 4,468 5,643 7,891 现金比率 0.37 0.58 0.92 1.02 长期股权投资 4 4 4 4 资产负债率 22.6% 22.2% 21.8% 24.4% 固定资产 1,906 2,038 2,068 2,089 经营效率（%） 无形资产 182 174 166 158 总资产周转率 0.79 0.81 0.84 1.03 非流动资产合计 2,986 3,110 3,135 3,152 每股指标（元） 资产合计 6,719 7,578 8,778 11,043 每股收益 2.20 0.96 1.17 1.82 短期借款 100 100 100 100 每股净资产 5.99 6.82 7.99 9.81 应付账款及票据 544 678 773 1,130 每股经营现金流 1.07 0.99 1.18 1.49 其他流动负债 694 725 860 1,286 每股股利 0.40 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,337 1,502 1,733 2,515 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 11.99 27.60 22.52 18.44 其他长期负债 181 181 181 181 PB 4.69 3.87 3.30 2.80 非流动负债合计 181 181 181 181 负债合计 1,518 1,684 1,915 2,697 股本 785 785 785 785 少数股东权益 496 539 588 640 股东权益合计 5,201 5,895 6,864 8,346 负债和股东权益合计 6,719 7,578 8,778 11,043 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食 品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞:华西证券食品饮料行业研究助理，中央财