Q4实现全年最佳季度业绩，丰水期来临运行产能有望提升

2024年03月31日云铝股份(000807.SZ) Q4实现全年最佳季度业绩，丰水期来临运行产能有望提升 公司快报 证券研究报告铝投资评级买入-A维持评级 6个月目标价18.4元股价(2024-03-29)13.80元 交易数据总市值(百万元) 47,857.81 流通市值(百万元) 47,857.13 总股本(百万股) 3,467.96 流通股本(百万股) 3,467.91 12个月价格区间9.99/16.21元 事件：公司发布2023年年报，公司实现营业收入426.69亿元，同比下降11.96%；实现归母净利润39.56亿元，同比下降13.41%；实现扣非归母净利润39.30亿元，同比下降9.69%。其中Q4公司实现营业收入129.08亿元，同比+18.27%，环比+6.76%；实现归母净利润14.51亿元，同比+80.25%，环比增加46.54%；实现扣非归母净利润14.56亿元，同比+133.06%，环比增加48.01%。 铝价环比提升+启槽费用计提影响消除，四季度实现年内最好业绩。 ✔量：据公司公告，报告期内公司生产氧化铝142.83万吨（同比-2.7 云铝股份沪深300 15% 5% -5% -15% -25% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 万吨），生产炭素制品78.35万吨（同比-4.05万吨），生产原铝239.95万吨（同比-19.72万吨），生产铝合金及铝加工产品123.25万吨（同比-16.3万吨）。 2024年公司主要生产经营目标为：氧化铝产量约140万吨，电解铝 产量约270万吨，铝合金及加工产品产量约126万吨，炭素制品产 量约80万吨。 ✔价：据同花顺，2023年SHFE铝收盘价18624.9元/吨，同比-6.5% （或-1289元/吨），成本端氧化铝均价2900.6元/吨，同比-1.5%（或 -42.9元/吨），预焙阳极均价4762.9元/吨，同比-1852元/吨。2023 年公司综合平均电价约为0.42元/吨。 2023年Q4SHFE铝均价18981元/吨，环比+198.5元/吨，同比+225.7元/吨，成本端氧化铝均价2958元/吨，同比+181.3元/吨，环比+99.8元/吨，预焙阳极均价4100.5元/吨，同比-2993.5元/吨，环比-104.52元/吨。 考虑一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.9吨氧化铝，2023年原料成本端环比下移对吨毛利影响为增厚842.43元，2023年Q4原料成本端环比上涨对吨毛利影响为减少124.3元。 ✔利：据公司公告，2023年全年公司整体销售毛利率15.81%，同比增加0.87pct，扣非后销售净利率9.21%，同比提升0.24pct，2023年期间费用率2.28%，同比提升0.16pct。 ✔分红：据公司公告，2023年度利润分配预案为以公司现有总股本 3,467,957,405股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.3元 （含税），共派发现金红利7.98亿元，占归母净利润比例20.31%。 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益18.4 绝对收益19.0 3M 9.8 12.9 12M 14.8 3.1 覃晶晶分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 洪璐分析师 SAC执业证书编号：S1450524010005 honglu1@essence.com.cn 相关报告丰水期复产业绩环增，经营 2023-10-31 性现金流显著改善限电影响业绩环比下滑，三 2023-08-24 季度量利齐增盈利有望好转绿铝龙头资产持续优化，受 2023-04-29 益需求复苏机遇 丰水期即将来临，公司产能有望恢复满产，同时随着碳排放赋予的绿电溢价逐步凸显，且具备低资产负债率（截止至2023年底公司资产负债率仅25.6%，同比下降9.9pct）、ROE偏高特征（截止至2023年底公司摊薄ROE为15.37%），公司盈利能力与收益质量有望持续提升，盈利与估值均有望得到修复。 投资建议： 我们预计2024-2026年营业收入预估为473.45、492.70、509.25亿元，预计净利润46.11、49.71、50.61亿元，对应EPS分别为1.331.43、1.46元/股，目前股价对应PE为10.2、9.5、9.3倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价维持18.4元/股。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 48,463.0 42,668.8 47,345.2 49,270.0 50,924.9 净利润 4,568.6 3,955.8 4,611.3 4,970.6 5,060.8 每股收益(元) 1.32 1.14 1.33 1.43 1.46 每股净资产(元) 6.45 7.42 8.63 9.97 11.36 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 10.3 11.9 10.2 9.5 9.3 市净率(倍) 2.1 1.8 1.6 1.4 1.2 净利润率 9.4% 9.3% 9.7% 10.1% 9.9% 净资产收益率 20.4% 15.4% 15.4% 14.4% 12.8% 股息收益率 1.2% 0.0% 0.8% 0.7% 0.5% ROIC 19.4% 18.1% 22.2% 25.8% 26.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 48,463.0 42,668.8 47,345.2 49,270.0 50,924.9 成长性 减:营业成本 41,221.7 35,923.2 39,166.0 40,752.6 42,144.2 营业收入增长率 16.3% -12.0% 11.0% 4.1% 3.4% 营业税费 361.8 357.0 396.2 412.3 426.1 营业利润增长率 25.1% -6.1% 17.8% 5.8% 2.7% 销售费用 71.2 45.7 50.7 52.8 54.6 净利润增长率 37.7% -13.4% 16.6% 7.8% 1.8% 管理费用 640.3 620.9 688.9 716.9 741.0 EBITDA增长率 -25.8% -12.8% 20.0% 3.3% 2.0% 研发费用 82.6 198.0 219.7 228.6 236.3 EBIT增长率 -30.2% -15.6% 25.5% 4.2% 2.6% 财务费用 233.1 110.3 310.5 217.9 212.9 NOPLAT增长率 14.8% -12.1% 21.0% 4.2% 2.6% 资产减值损失 -250.8 - - - - 投资资本增长率 -5.7% -1.1% -10.5% -0.7% -16.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 20.9% 15.7% 17.6% 16.1% 14.5% 投资和汇兑收益 121.1 -76.9 15.0 19.7 -14.1 营业利润 5,905.1 5,542.3 6,528.1 6,908.6 7,095.7 利润率 加:营业外净收支 1.5 1.3 -10.1 -2.4 -3.8 毛利率 14.9% 15.8% 17.3% 17.3% 17.2% 利润总额 5,906.6 5,543.5 6,518.0 6,906.1 7,091.9 营业利润率 12.2% 13.0% 13.8% 14.0% 13.9% 减:所得税 638.6 825.0 970.1 1,027.8 1,055.5 净利润率 9.4% 9.3% 9.7% 10.1% 9.9% 净利润 4,568.6 3,955.8 4,611.3 4,970.6 5,060.8 EBITDA/营业收入 17.0% 16.8% 18.2% 18.1% 17.9% EBIT/营业收入 13.3% 12.8% 14.4% 14.5% 14.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 184 200 169 150 133 货币资金 3,044.9 5,260.9 10,042.1 15,621.8 25,157.3 流动营业资本周转天数 -17 -11 -9 -6 -8 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 51 76 99 135 185 应收帐款 995.3 188.9 1,125.0 242.3 1,171.0 应收帐款周转天数 4 5 5 5 5 应收票据 - - - - - 存货周转天数 26 34 33 33 33 预付帐款 120.2 101.3 140.2 111.1 148.7 总资产周转天数 286 331 315 328 360 存货 3,917.8 4,051.1 4,637.2 4,403.1 4,945.9 投资资本周转天数 203 223 189 171 151 其他流动资产 167.5 260.6 283.8 237.3 260.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 20.4% 15.4% 15.4% 14.4% 12.8% 长期股权投资 488.8 484.9 484.9 484.9 484.9 ROA 13.5% 12.0% 12.8% 12.7% 10.9% 投资性房地产 - - - - - ROIC 19.4% 18.1% 22.2% 25.8% 26.7% 固定资产 24,379.7 23,019.6 21,316.7 19,613.8 17,910.9 费用率 在建工程 473.9 474.0 474.0 474.0 474.0 销售费用率 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 3,125.8 3,137.4 3,057.6 2,977.9 2,898.1 管理费用率 1.3% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 其他非流动资产 2,345.6 2,330.9 1,909.9 2,180.9 2,136.7 研发费用率 0.2% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 资产总额 39,059.5 39,309.7 43,471.5 46,347.2 55,588.1 财务费用率 0.5% 0.3% 0.7% 0.4% 0.4% 短期债务 470.0 70.2 - - - 四费/营业收入 2.1% 2.3% 2.7% 2.5% 2.4% 应付帐款 4,271.8 2,656.0 4,706.3 2,961.3 5,031.7 偿债能力 应付票据 1,800.0 1,595.0 2,106.5 1,093.9 2,664.6 资产负债率 35.3% 25.6% 20.9% 13.8% 17.7% 其他流动负债 2,504.8 1,764.3 1,927.7 2,046.6 1,877.2 负债权益比 54.5% 34.4% 26.4% 16.0% 21.5% 长期借款 4,377.0 3,765.0 - - - 流动比率 0.91 1.62 1.86 3.38 3.31 其他非流动负债 359.4 212.3 331.7 301.1 281.7 速动比率 0.48 0.96 1.33 2.66 2.79 负债总额 13,783.0 10,062.8 9,072.1 6,402.9 9,855.3 利息保障倍数 27.71