通胀降温叠加地缘紧张金价冲高，下游开工回暖驱动铝价上行

黄金：核心通胀数据稳步降温叠加地缘紧张，金价周内持续冲高。美国2月核心PCE物价指数年率录得2.8%（前值2.9%，预期值2.8%），美第四季度实际GDP年化季率终值略超预期（公布值3.4%，前值3.2%，预期值3.2%），但美第四季度核心PCE物价指数年化季率终值却略不及预期（公布值2%，前值2.1%，预期值2.1%）；整体看美经济韧性仍在，但核心通胀仍处于降温通道。 地缘上，俄乌冲突与巴以冲突持续，推升黄金避险溢价；叠加美核心通胀降温，金价周内继续冲高。 短期黄金价格中枢保持向上弹性，市场等待美联储有更加确定的货币政策转向信号或实质性落地。 中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性将逐渐凸显，非投机头寸在美联储宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，金价将长期受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。建议关注：紫金矿业、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金、招金矿业等。 工业金属：（1）铜：宏观面乐观预期支撑叠加矿端供给扰动，铜价偏强震荡。①宏观：美联储主席鲍威尔继续传递偏鸽信号；国内宏观面上看，或可期待新一轮国内经济刺激政策与海外货币政策转向预期共振。②库存：本周全球铜库存58.8万吨，较上周增0.22万吨。国内社库增0.2万吨，LME库存增0.12万吨，COMEX库存减0.08万吨。③供给：本周进口铜精矿指数录得6.38美元/吨，周度下滑4.25美元/吨。周内CSPT小组召开2024年第一季度总经理办公会议，会议决定不设定二季度铜精矿现货TC/RC参考数字且倡议CSPT小组企业联合减产，减产幅度5%-10%。整体看，中长期铜上游精矿及冶炼产能供给或持续收紧。④需求：周内铜价延续强劲走势，压制下游开工率形成一定压制，畏高情绪显著。根据SMM，本周国内主要大中型铜杆企业开工率为66.98%，较上周环比上行2.62%。后市看，铜供给偏紧格局或将延续，铜资源稀缺性或持续凸显。市场已开始转向关注冶炼厂减产动作，铜价正慢慢积聚上涨动力。叠加宏观面上利好预期，未来看铜价短期维持偏强震荡走势，长期铜价向上弹性可期。（2）铝：需求端下游开工率逐步回升，供给刚性凸显铝价长期向上弹性。①库存：本周全球铝库存150.4万吨，较上周+0.34万吨。国内社库+1.30万吨，LME库存-0.96万吨，COMEX库存维稳。②成本：国内电解铝平均成本（含税）环比下降12元/吨至16628元/吨，吨铝盈利增加285元/吨至2728元/吨。③供给：本周电解铝企业减复产不一，减产体现在四川地区，复产体现在云南地区，本周国内电解铝行业供应较上周有增加；④需求：本周国内铝下游加工龙头企业开工率环比上周涨0.4pct至64.5%。供给维稳叠加下游铝材加工节后稳步复产，铝价具备向上弹性。我们预计，中期电解铝产能瓶颈带来的基本面脆弱性或给予铝价上行驱动。建议关注：洛阳钼业、明泰铝业、紫金矿业、神火股份、金诚信、中国有色矿业、南山铝业、索通发展、中国铝业、云铝股份、天山铝业、中国宏桥等。 能源金属：（1）锂：锂矿拍卖频出意在向上探价，下游需求复苏预计短期锂价偏强震荡。①价格：本周电碳下跌3.5%至10.9万元/吨，电氢持平于10.1万元/吨；碳酸锂期货主连下跌6.2%至10.8万元/吨；成本端锂辉石持平于1210美元/吨，锂云母持平于3200元/吨。②碳酸锂：本周产量环比大增、小幅去库，自有矿冶炼厂整体开工较为稳定，外购矿企业受制于成本压力开工有限。③氢氧化锂：本周产量环比上涨、小幅去库，炼厂开工状态不高昂。④需求：据乘联会预测，3月乘/电销量为165/75万辆，渗透率45%，电动车同环比+37%/+93%。周内雅保、MRL完成锂精矿拍卖，成交价为1217/1300美元。历史看，澳矿运营商公开拍卖多被视为行业风向标，其意图在于在长协以外探求市场情绪，提升价格透明度并获取高于长协的成交价格。当前澳矿仍为主要原料来源，短期锂盐成本支撑偏强。需求方面，3月初下游材料厂及电池厂释放宽幅增产预期并持续兑现排产，终端电车销售实现同环比实现强劲反弹，渗透率创历史新高。我们预计实际需求复苏及流通环节累库或支撑锂价向上弹性，短期锂价或窄幅偏强震荡。（2）金属硅：库存量持续上升，需求不及预期下短期硅价偏弱震荡。①库存：本周总库存37.08万吨。②成本：金属硅平均成本14915.28元/吨，周度不变，金属硅利润-938.28元/吨，周减287.29元/吨。③供需：多地区硅厂计划停炉或减产，南方地区四川、云南、重庆部分在产企业选择减产或直接停炉检修，新疆个别企业产量小幅下降。需求端有机硅各单体厂降负减产迫在眉际；多晶硅企业维持正常生产；铝棒企业增减产均有体现。目前金属硅市场完全由需求端占据话语权，若想扭转局面，还需下游将高位库存消耗至正常水平，预计短期金属硅价格延续弱势。中长期看，随着西南丰水期的到来，川云电价或出现一定程度的下滑，成本中枢或向下移动，后期需关注供给端开工情况及下游需求复苏情况。建议关注：西藏矿业、华友钴业、盛屯矿业、盐湖股份、赣锋锂业、天齐锂业、融捷股份、雅化集团、西藏珠峰、寒锐钴业、厦门钨业、厦钨新能、金力永磁等。 风险提示：全球经济复苏不及预期风险、地缘政治风险、美联储超预期紧缩风险等。 重点标的 一、周度数据跟踪 1.1板块&公司涨跌：本周有色金属板块涨跌不一 全A来看：本周申万有色金属指数涨3.7%。 分板块看：二级子板块涨跌不均，贵金属收涨9.9%，金属新材料收跌3.2%。三级子板块中黄金板块涨10.2%，其他金属新材料板块跌4.2%。 图表1：本周各大行业涨跌比较（%） 图表2：申万有色二级行业指数涨跌（%） 图表3：申万有色三级行业指数涨跌（%） 股票价格：涨幅前三：三祥新材+39%、沃尔核材+23%、盛达资源+15%；跌幅前三：鑫科材料-14%、博成合金-11%、凯立新材-9%。 图表4：有色板块涨幅前十（%） 图表5：有色板块跌幅前十（%） 1.2价格及库存变动：周内有色品种涨跌不一 1.2节中“现价”内盘为2024年3月29日价格，外盘为2024年3月28日价格；“周涨跌”起算日为2024年3月22日；“月涨跌”起算日为2024年2月29日；“季涨跌”起算日为2023年12月29日；“年涨跌”起算日为2023年12月29日。 贵金属： 图表6：贵金属价格涨跌 基本金属： 图表7：基本金属价格涨跌 稀土金属： 图表8：稀土金属价格涨跌 能源金属： 图表9：能源金属价格涨跌 交易所基本金属库存： 图表10：交易所基本金属库存变动 1.3公司公告跟踪 图表11：有色分板块公司公告跟踪 二、贵金属 黄金：核心通胀数据稳步降温叠加地缘紧张，金价周内持续冲高。美国2月核心PCE物价指数年率录得2.8%（前值2.9%，预期值2.8%），尽管美国第四季度实际GDP年化季率终值略超预期（公布值3.4%，前值3.2%，预期值3.2%），但第四季度核心PCE物价指数年化季率终值却略不及预期（公布值2%，前值2.1%，预期值2.1%）；整体看美经济韧性仍在，但核心通胀仍处于降温通道。美联储主席鲍威尔表示“最新通胀数据基本符合预期，但不急于降息”，对于降息实际落地的判断仍需要更多的经济数据验证，在美经济韧性仍存背景下，软着陆通道打开，降息时点或将后移；但黄金交易降息预期再定价的主线逻辑并未发生改变。地缘上，俄乌冲突与巴以冲突持续，推升黄金避险溢价； 叠加美核心通胀降温，金价周内继续冲高。未来看，短期黄金价格中枢仍能保持向上弹性，市场等待美联储有更加确定的货币政策转向信号或实质性落地。而中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为未来降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产替代在经济下行压力升温时避险属性将逐渐凸显，全球央行增持黄金预计延续，非投机头寸在美联储宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，长期看金价将继续受益于美联储降息空间与避险溢价双线逻辑。 图表12：美联储资产负债表规模（2006年起） 图表13：美联储货币政策宽松预期遇冷 图表14：美元实际利率与金价走势 图表15：美国国债收益率（%） 图表16：美元指数走势 图表17：SPDR黄金ETF持有量（吨） 图表18：2024年2月美国新增就业27.5万人，失业率3.9% 图表19：铜金比与金银比走势 图表20：美国2024年2月ISM制造业PMI下滑1.3%至47.8% 图表21：欧元区3月制造业PMI下滑0.8%至45.7%（%） 图表22：中国2024年2月制造业PMI下滑0.1%至49.1% 图表23：国内2024年2月社融存量同比增长9.0%（%） 图表24：美国2024年2月季调后CPI同比3.2%，季调后核心CPI同比 图表25：欧元区2024年2月CPI同比2.6%，核心CPI同比3.1% 三、工业金属 3.1铜：宏观面乐观预期支撑叠加矿端供给扰动，铜价偏强震荡 ①宏观方面：美国3月FOMC会议上宣布维持利率不变，美联储主席鲍威尔在发言中表示：政策利率或已达峰且在今年某个节点降息是合适的，继续传递偏鸽信号；国内宏观面上看，或可期待新一轮国内经济刺激政策与海外货币政策转向落地共振；②库存端：本周全球铜库存（国内社库（含SHFE）+保税+LME+COMEX交易所）为58.8万吨，较上周增加0.22万吨。其中国内总库存增长0.2万吨，LME库存增长0.12万吨，COMEX库存减少0.08万吨；③供给端：本周进口铜精矿指数录得6.38美元/吨，周度下滑4.25美元/吨，下滑39.98%。周内CSPT小组召开2024年第一季度总经理办公会议，会议决定不设定二季度铜精矿现货TC/RC参考数字且倡议CSPT小组企业联合减产，减产幅度5%-10%，并推进落实；加工费的持续下行推动冶炼产能逐步出清，“矿冶双降”逻辑或将逐步兑现。整体看，中长期铜上游精矿及冶炼产能供给或持续收紧，未来可能出现精矿与电解铜供给“双降速”局面，供给端收紧支撑铜基本面。④需求端：根据SMM，本周国内主要大中型铜杆企业开工率为66.98%，较上周环比上行2.62%。周内铜价延续强劲走势，仍对下游开工率形成一定压制，畏高情绪显著；此外因订单表现不佳，华南广东、华中河南、华北天津及华东山东地区部分企业出现阶段性减停产现象，整体需求偏弱。宏观面上，3月FOMC会议美联储继续释放偏鸽信号，美联储货币政策转向实质性落地预期升温；国内期待进一步的经济刺激政策，内外盘铜价均有望受益。后市看，铜供给偏紧格局或将延续，年后供给端压力或同步凸显，铜资源稀缺性或持续凸显。市场已开始转向关注冶炼厂减产动作，铜价正慢慢积聚上涨动力。叠加宏观面上利好预期，未来看铜价短期维持偏强震荡走势，长期铜价向上弹性可期。 图表26：内外盘铜价走势 图表27：1#铜现货升贴水 图表28：全球铜总库存年度对比（万吨） 图表29：铜三大交易所库存 图表30：铜精矿港口库存走势 图表31：铜精矿粗炼费（TC）价格走势 图表32：全球精炼铜月度产量（万吨） 图表33：全球铜矿月度产量（万吨） 图表34：国内电解铜月度产量 图表35：国内铜材月度产量（万吨） 图表36：精炼铜月度进口量 图表37：精炼铜主要国家进口量（万吨） 图表38：铜精矿月度进口量 图表39：铜精矿主要国家进口量（万吨） 图表40：精铜杆周度开工率（%） 图表41：地产数据月度跟踪 图表42：电网投资累计同比 3.2铝：需求端下游开工率逐步回升，供给刚性凸显铝价长期向上弹性 ①库存端：本周全球铝库存（国内社库（含SHFE）+LME+COMEX交易所）为150.4万吨，较上周增加0.34万吨。其中国内社库增加1.30万吨，LME库存减少0.96万吨，COMEX库存维稳；②成本端：动力煤价格维持801元/吨，氧化铝价格3334元/吨；根据我们测算，国内电解铝平均成本（含税）环比下降12元/吨至16628元/吨，吨铝盈利增加2