业绩符合预期，拓展新项目、全球化布局

买入（维持） 股价（2024年03月29日）55.8元 业绩符合预期，拓展新项目、全球化布局 公司研究|年报点评伯特利603596.SH 目标价格70.25元 52周最高价/最低价97.86/47.11元 总股本/流通A股（万股）43,325/43,230 A股市值（百万元）24,175 业绩符合预期。公司2023年营业收入74.74亿元，同比增长34.9%；归母净利润 8.91亿元，同比增长27.6%；扣非归母净利润8.55亿元，同比增长36.8%。4季度营业收入23.68亿元，同比增长27.7%，环比增长17.8%；归母净利润2.97亿元，同比增长34.5%，环比增长23.9%；扣非归母净利润3.13亿元，同比增长65.7%，环比增长45.1%。2023年公司抓住新能源车发展机遇，加大对新项目开发的深层介入，提升对自主品牌主机厂及新能源客户配套规模，积极扩产推动新品交付，实现营收和利润的高速增长。2023年公司拟向股东每10股派发现金股利3.40元，同时以资本公积金向全体股东每10股转增4股。 4季度毛利率环比提升，全年费用率同比下降。2023年毛利率22.6%，同比微增0.1个百分点；4季度毛利率23.1%，同比下降0.2个百分点，环比提升0.5个百分点。2023全年期间费用率9.0%，同比降低0.5个百分点，其中销售与管理费用率基本持平，研发费用率同比下降0.8个百分点。2023年经营活动现金流净额6.78亿元，同比减少13.5%，主要系当期购买商品支付现金增加所致。 新项目稳定开拓，推进产品研发与量产交付。公司大力开拓市场，积极开发新客户，2023年度在研项目共计419项，新增定点项目319项，新增量产项目241项。4季度新增量产项目67项，其中盘式制动器新增量产18项，新增定点57项；轻量化产品新增量产19项，新增定点16项；EPB新增量产8项，新增定点20项；WCBS新增量产8项，新增定点8项；ADAS新增量产3项，新增定点10项。2023年公司加大研发投入，完成WCBS系统架构与技术途径策划以及WCBS1.5技术平台设计、开发及性能测试；固定钳、四轮EHC产品及大缸径EPB成功投产；EMBA轮首样已于2023年8月完成制作，并已进行冬季试验验证。公司持续开拓市场，优化客户结构，并通过创新研发与产能扩张拉动公司业绩稳步提升。 产能持续扩张，加快全球化布局。2023年公司新增12种不同类型产线并开始墨西哥二期轻量化项目建设，预计2024年底投产。此外，公司于2024年1月5日发布公告，拟募资不超过28.32亿元用于国内60万套/年EMB、100万套/年WCBS、100万套/年EPB、255万件/年高强度铝合金铸件项目和墨西哥年产720万件轻量化零部件及200万件制动钳项目建设。预计项目建成后公司将进一步扩大线控制动与轻量化领域优势，加速全球化布局，实现海内外业务共振增长。  盈利预测与投资建议 调整收入、毛利率、费用率等，增加2026年预测，预测2024-2026年归母净利润分别为12.16、16.36、21.13亿元（原24-25年11.95、15.97亿元），按24年PE估值，可比公司24年PE平均估值25倍，对应目标价为70.25元，维持买入评 级。 风险提示 汽车电控制动配套量低于预期、轻量化产品配套量低于预期、智能驾驶产品配套量低于预期。 国家/地区中国 行业汽车与零部件 核心观点 报告发布日期2024年03月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -4.55 -11.57 -19.48 -21.9 相对表现% -4.34 -12.18 -22.58 -10.2 沪深300% -0.21 0.61 3.1 -11.7 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070005 业绩符合预期，海外新建产能继续推进 2023-10-28 新项目开拓顺利，加快全球布局 2023-09-02 1-4月盈利同比快速增长，稳步推进新品量 2023-05-22 产 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,539 7,474 10,745 14,667 19,444 同比增长(%) 58.6% 34.9% 43.8% 36.5% 32.6% 营业利润(百万元) 748 1,015 1,464 1,993 2,575 同比增长(%) 30.2% 35.7% 44.2% 36.1% 29.2% 归属母公司净利润(百万元) 699 891 1,216 1,636 2,113 同比增长(%) 38.5% 27.6% 36.4% 34.5% 29.1% 每股收益（元） 1.61 2.06 2.81 3.78 4.88 毛利率(%) 22.4% 22.6% 22.9% 22.8% 22.6% 净利率(%) 12.6% 11.9% 11.3% 11.2% 10.9% 净资产收益率(%) 18.1% 18.0% 19.4% 21.5% 22.6% 市盈率 34.6 27.1 19.9 14.8 11.4 市净率 5.7 4.3 3.5 2.9 2.3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2024年3月29日 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 华阳集团 002906 25.58 0.73 0.89 1.21 1.60 35.26 28.86 21.19 16.03 上声电子 688533 28.77 0.54 1.00 1.55 2.10 52.81 28.77 18.62 13.70 德赛西威 002920 124.51 2.13 2.79 3.81 5.03 58.33 44.68 32.66 24.75 中科创达 300496 51.27 1.67 1.01 1.75 2.28 30.68 50.59 29.27 22.44 经纬恒润-W 688326 77.66 1.96 -1.83 2.05 3.50 39.72 -42.44 37.89 22.18 保隆科技 603197 45.56 1.01 1.97 2.61 3.39 45.10 23.07 17.47 13.43 调整后平均 43.22 31.34 25.43 18.59 数据来源：Wind、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,287 2,340 6,290 8,594 11,530 营业收入 5,539 7,474 10,745 14,667 19,444 应收票据、账款及款项融资 2,750 3,947 2,213 3,021 4,005 营业成本 4,296 5,787 8,284 11,329 15,040 预付账款 56 31 75 103 136 营业税金及附加 30 41 75 103 136 存货 899 1,037 1,201 1,643 2,181 营业费用 59 84 107 147 194 其他 493 365 117 142 163 管理费用及研发费用 505 625 951 1,247 1,653 流动资产合计 6,485 7,718 9,897 13,503 18,015 财务费用 (40) (37) (66) (91) (96) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 43 44 25 26 17 固定资产 1,415 2,177 2,176 2,022 1,783 公允价值变动收益 (0) (0) 0 0 0 在建工程 303 421 334 220 164 投资净收益 7 (8) 5 5 5 无形资产 136 155 148 140 133 其他 95 94 90 80 70 其他 308 275 7 7 7 营业利润 748 1,015 1,464 1,993 2,575 非流动资产合计 2,162 3,028 2,664 2,389 2,086 营业外收入 16 3 25 10 10 资产总计 8,646 10,747 12,561 15,892 20,102 营业外支出 1 2 2 2 2 短期借款 0 284 138 141 188 利润总额 763 1,017 1,487 2,001 2,584 应付票据及应付账款 2,772 3,637 4,556 6,231 8,272 所得税 62 106 193 260 336 其他 278 311 316 329 344 净利润 701 911 1,294 1,741 2,248 流动负债合计 3,051 4,233 5,011 6,700 8,804 少数股东损益 2 19 78 104 135 长期借款 0 59 59 59 59 归属于母公司净利润 699 891 1,216 1,636 2,113 应付债券 665 0 0 0 0 每股收益（元） 1.61 2.06 2.81 3.78 4.88 其他 364 401 202 211 218 非流动负债合计 1,029 460 262 271 277 主要财务比率 负债合计 4,079 4,693 5,272 6,971 9,080 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 356 377 454 559 694 成长能力 实收资本（或股本） 412 433 433 433 433 营业收入 58.6% 34.9% 43.8% 36.5% 32.6% 资本公积 860 1,672 1,688 1,686 1,683 营业利润 30.2% 35.7% 44.2% 36.1% 29.2% 留存收益 2,726 3,478 4,694 6,221 8,187 归属于母公司净利润 38.5% 27.6% 36.4% 34.5% 29.1% 其他 213 94 19 22 25 获利能力 股东权益合计 4,567 6,054 7,288 8,921 11,021 毛利率 22.4% 22.6% 22.9% 22.8% 22.6% 负债和股东权益总计 8,646 10,747 12,561 15,892 20,102 净利率 12.6% 11.9% 11.3% 11.2% 10.9% ROE 18.1% 18.0% 19.4% 21.5% 22.6% 现金流量表 ROIC 13.5% 15.1% 17.5% 19.9% 21.1% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 701 911 1,294 1,741 2,248 资产负债率 47.2% 43.7% 42.0% 43.9% 45.2% 折旧摊销 435 215 342 382 409 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (40) (37) (66) (91) (96) 流动比率 2.13 1.82 1.98 2.02 2.05 投资损失 (7) 8 (5) (5) (5) 速动比率 1.82 1.58 1.73 1.76 1.79 营运资金变动 (12) (427) 2,450 364 462 营运能力 其它 (293) 8 1