业绩符合市场预期，多肽和海外产能储备为未来业绩增长增添确定性

证券研究报告|公司点评报告 2024年03月29日 业绩符合市场预期，多肽和海外产能储备为未来业绩增长增添确定性 评级： 上次评级： 目标价格：最新收盘价： 买入 买入 86.04 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 002821 165.27/80.71 317.89 282.42 328.24 凯莱英 沪深300 21% 9% -2% -14% -26% -38% 2023/032023/062023/092023/122024/03 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：徐顺利 邮箱：xusl1@hx168.com.cnSACNO：S1120522020001联系电话：010-59775376 相关研究 1.【华西医药】凯莱英（002821.SZ）：常规业务保持稳健增长，跨国药企继续贡献业绩弹性 2023.10.31 2.【华西医药】凯莱英（002821.SZ）：剔除大订单后业务增长强劲，加速多肽等新兴业务能力建设 2023.09.04 3.【华西医药】凯莱英（002821.SZ）：常规业务恢复高速增长趋势，新兴业务贡献业绩弹性 2023.04.28 评级及分析师信息 凯莱英(002821) 事件概述 公司公告2023年报：23全年实现营业收入78.25亿元，同比下降23.70%、实现归母净利润22.69亿元，同比下降31.28%、实现扣非净利润21.04亿元，同比下降34.87% 分析判断: ►收入符合市场预期，剔除大订单后商业化业务呈现高速增长 公司23年实现收入78.3亿元，同比下降24%，剔除大订单后收 相对股价% 入54亿元，同比增长24.4%，其中小分子业务42亿元，同比增长25.6%、新业务11.99亿元，同比增长20.4%，业绩增长符合市场预期，剔除大订单后小分子CDMO业务延续快速增长趋势。截止23年报披露日，剔除本报告期已确认收入的订单金额，公 司在手订单总额8.74亿美元，一定程度上保障未来业绩增长确定性。 （1）剔除大订单后，跨国药业业务和商业化业务均保持高速增长：23年公司来自跨国大药企的收入为49.88亿元，剔除大订单后收入为25.68亿元，同比增长75.13%，延续高速增长趋势，另外来自中小制药公司收入为28.37亿元，同比下降1.47%，我们判断主要受全球投融资景气度因素影响。公司23年确认收入的商业化项目有40个，实 现收入51.12亿元，剔除大订单后收入为26.92亿元，同比增长47.13%，延续高速增长趋势，另外公司临床阶段项目数量持续呈现增长，尤其是在临床III期储备了涉及GLP-1、KRAS、JAK、TYK2、EGFR/Her3、BTK、CDK4/6等 热门靶点分子，为持续获得重磅商业化订单提供项目基础。展望未来，伴随重磅商业化项目持续兑现，公司业绩有望呈现快速增长。 （2）新业务23年呈现稳健快速增长，展望未来有望继续贡献业绩弹性。23年公司新兴业务板块实现收入11.99亿元，同比增长20.42%，其中化学大分子板块收入同比增长8.76%、临床研究服务板块收入同比下降7.44%、制剂业务板块收入同比增长18.36%、生物药大分子CDMO业务收入同比增长31.29%，另外合成生物技术业务和技术对 外输出赋能也呈现持续兑现中。全体系化业务能力建设，有望为未来公司业绩增长奠定基础。 ►加速多肽产能建设和海外产能战略储备，为未来业绩增长增添确定性 （1）加速多肽商业化产能建设，为未来业绩增长增添确定性：23年公司化学大分子专属生产车间1已经顺利投产，其中布局10条寡核苷酸中试—商业化生产线，具备 500Kg/年的合成产能，另外加速多肽商业化产能建设，截止23年年报披露日，公司固相合成总产能有10250升， 预计到2024年6月底达到14,250L，以满足客户固相多肽商业化生产需求、增添未来业绩增长确定性。 （2）24年度经营计划重点提出加速海外产能布局：在欧洲拟通过自建或并购方式，获取化学小分子和化学大分子的API商业化生产产能，并建设实验室和中试生产基地，以深化与海外客户特别是跨国制药公司的合作深度；加快波士顿研发中心的建设，带动美国Biotech客户的开拓。 投资建议 公司作为国内领先的小分子CDMO供应商，展望未来持续深耕小分子“中间体+API+制剂”一体化服务能力，另外在合成大分子和生物大分子领域持续强化布局，为公司的中长期业绩增长保驾护航。考虑到大订单确认影响和盈利能力提升以及汇兑损益的影响、叠加国内外投融资环境持续低迷等因素，调整前期盈利预测，即24-26年营业从83.97/105.36/NA亿元调整为65.18/79.24/94.64亿元，EPS从4.76/6.28/NA元调整为 3.39/4.13/4.95元，对应2024年03月29日86.04元/股收盘价，PE分别为25/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,255 7,825 6,518 7,924 9,464 YoY（%） 121.1% -23.7% -16.7% 21.6% 19.4% 归母净利润(百万元) 3,302 2,269 1,254 1,526 1,831 YoY（%） 208.8% -31.3% -44.7% 21.7% 19.9% 毛利率（%） 47.4% 51.2% 39.9% 40.3% 40.4% 每股收益（元） 9.02 6.26 3.39 4.13 4.95 ROE 21.1% 13.0% 6.7% 7.5% 8.3% 市盈率 9.54 13.74 25.35 20.83 17.37 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 7,825 6,518 7,924 9,464 净利润 2,251 1,248 1,517 1,820 YoY(%) -23.7% -16.7% 21.6% 19.4% 折旧和摊销 487 569 615 704 营业成本 3,822 3,918 4,734 5,643 营运资金变动 993 191 -187 -315 营业税金及附加 74 49 67 76 经营活动现金流 3,550 1,954 1,846 2,109 销售费用 196 163 199 237 资本开支 -1,203 -1,400 -1,162 -1,282 管理费用 788 652 795 948 投资 -1,691 16 16 16 财务费用 -148 -106 -115 -127 投资活动现金流 -2,691 -1,325 -1,040 -1,159 研发费用 708 520 675 780 股权募资 155 -73 0 0 资产减值损失 -21 -4 -5 -5 债务募资 12 0 6 3 投资收益 138 59 106 106 筹资活动现金流 -542 -73 6 3 营业利润 2,571 1,414 1,721 2,064 现金净流量 353 593 812 953 营业外收支 -14 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 2,557 1,414 1,721 2,064 成长能力 所得税 306 166 204 244 营业收入增长率 -23.7% -16.7% 21.6% 19.4% 净利润 2,251 1,248 1,517 1,820 净利润增长率 -31.3% -44.7% 21.7% 19.9% 归属于母公司净利润 2,269 1,254 1,526 1,831 盈利能力 YoY(%) -31.3% -44.7% 21.7% 19.9% 毛利率 51.2% 39.9% 40.3% 40.4% 每股收益 6.26 3.39 4.13 4.95 净利润率 29.0% 19.2% 19.3% 19.3% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 11.5% 6.0% 6.7% 7.3% 货币资金 7,110 7,703 8,514 9,467 净资产收益率ROE 13.0% 6.7% 7.5% 8.3% 预付款项 90 86 107 126 偿债能力 存货 945 1,033 1,209 1,465 流动比率 6.86 7.53 6.71 6.39 其他流动资产 4,207 3,808 4,206 4,601 速动比率 6.14 6.73 5.96 5.64 流动资产合计 12,352 12,629 14,037 15,659 现金比率 3.95 4.60 4.07 3.87 长期股权投资 260 244 228 212 资产负债率 11.4% 10.2% 11.2% 11.6% 固定资产 3,913 4,520 4,831 5,178 经营效率 无形资产 466 511 530 563 总资产周转率 0.41 0.32 0.36 0.40 非流动资产合计 7,415 8,226 8,750 9,305 每股指标（元） 资产合计 19,767 20,855 22,787 24,964 每股收益 6.26 3.39 4.13 4.95 短期借款 12 12 18 21 每股净资产 47.29 50.61 54.74 59.69 应付账款及票据 454 439 546 642 每股经营现金流 9.60 5.29 5.00 5.71 其他流动负债 1,335 1,225 1,528 1,786 每股股利 1.80 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,801 1,676 2,092 2,449 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 13.74 25.35 20.83 17.37 其他长期负债 456 456 456 456 PB 2.46 1.70 1.57 1.44 非流动负债合计 456 456 456 456 负债合计 2,257 2,133 2,549 2,905 股本 369 369 369 369 少数股东权益 30 24 14 4 股东权益合计 17,510 18,722 20,239 22,059 负债和股东权益合计 19,767 20,855 22,787 24,964 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 徐顺利：北京大学硕士，曾就职于南华基金，2020年1月加入华西证券，负责CXO、科研试剂及部分原料药领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出