公司点评：Q4业绩集中承压，股权激励提振信心

业绩简评 3月30日公司发布年报，2023年实现营收51.39亿元，同比-3.78%； 实现归母净利润16.97亿元，同比+386.53%；实现扣非归母净利 润5.24亿元，同比-5.79%。23Q4年实现营收11.86亿元，同比 -14.37%；实现归母净利润29.69亿元，同比+393.72%；实现扣非 归母净利润0.61亿元，同比-60.02%，业绩超此前预告中枢。 同期公告2024年限制性股票激励草案，拟以每股14.19元授予中 高层管理人员、核心业务（技术）骨干一共329人，不超过1438.80万股。24/25/26年解锁份额为30%/35%/35%。考核条件包含利润、收入两方面。23年为基准，24-26年营收增速不低于12%/32%/95%；营业利润率不低于15%/16.5%/18%；净资产收益率不低于14%/15.5%/20%。 经营分析 Q4阵痛调整期，主业明显承压。1）全年调味品/房地产/其他分别 人民币(元)成交金额(百万元) 实现收入48.66/1.55/0.44亿元，同比-0.5%/-33.9%/-48.0%。调 味品表现稳健，其他行业受需求疲软冲击较大。2）23Q4酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%。下滑系春节备货错位，叠加内部组织架构处于调整阶段，短期影响销售人员和经销商积极性。3）分区域，23Q4东部/南部/中西部/北部同比-15.5%/-6.1%/-6.2%/-43.9%。东部、北部下滑幅度较大系市场竞争格局激烈，叠加经销商数量减少。期末公司经销商数量共2084家，较22年新增81家。 全年利润率企稳修复，Q4费用计提略有扰动。23年/23Q4美味鲜 公司基本情况（人民币） 净利率为11.4%/9.9%，同比+0.4pct/-2.6pct。Q4利润率偏低系人员补偿、诉讼费、咨询费等一次性计提，期间内销售/管理费率分别同比+0.7/+5.8pct。23年调味品主业毛利率为32.2%（同比 +2.0pct），主要受益于各项原材料、运费等成本下行。 业绩压力集中释放，24年轻装上阵。公司将聚焦调味品主业，叠加空白市场扩张，收入有望恢复双位数增长。利润端，新管理层到位后，积极推进供应链优化和绩效改革，前期组织效率偏低，后续净利率有望追赶同行。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司归母净利分别为7.6/9.9/12.8亿元，同比 -56%/+30%/+30%，对应PE分别为27x/21x/16x，维持“买入”评 41.00 37.00 33.00 29.00 25.00 21.00 230330 230630 230930 231231 成交金额中炬高新沪深300 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,341 5,139 5,819 6,803 8,041 营业收入增长率 4.41% -3.78% 13.23% 16.90% 18.21% 归母净利润(百万元) -592 1,697 757 986 1,279 归母净利润增长率 -179.82 扭亏 -55.38% 30.23% 29.74% % 摊薄每股收益(元) -0.754 2.161 0.964 1.255 1.629 每股经营性现金流净额 1.29 1.07 1.93 1.51 1.97 ROE(归属母公司)(摊薄) -19.68% 36.07% 14.57% 16.92% 19.16% P/E NA 13.01 27.37 21.02 16.20 P/B 9.62 4.69 3.99 3.56 3.11 级。 风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；内部改革不及预期风险 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 5,116 5,341 5,139 5,819 6,803 8,041 货币资金 549 628 500 1,237 1,625 2,210 增长率 4.4% -3.8% 13.2% 16.9% 18.2% 应收款项 58 71 92 87 102 121 主营业务成本 -3,332 -3,648 -3,458 -3,886 -4,512 -5,308 存货 1,678 1,670 1,618 1,810 2,040 2,327 %销售收入 65.1% 68.3% 67.3% 66.8% 66.3% 66.0% 其他流动资产 838 868 1,523 1,081 1,083 1,084 毛利 1,784 1,693 1,681 1,933 2,291 2,734 流动资产 3,123 3,237 3,733 4,215 4,849 5,741 %销售收入 34.9% 31.7% 32.7% 33.2% 33.7% 34.0% %总资产 52.8% 52.0% 55.6% 57.1% 58.5% 60.4% 营业税金及附加 -113 -88 -61 -70 -82 -96 长期投资 593 549 511 586 671 766 %销售收入 2.2% 1.7% 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 固定资产 1,887 2,106 2,148 2,241 2,403 2,619 销售费用 -412 -473 -457 -470 -490 -515 %总资产 31.9% 33.8% 32.0% 30.3% 29.0% 27.6% %销售收入 8.1% 8.9% 8.9% 8.1% 7.2% 6.4% 无形资产 212 220 206 219 224 228 管理费用 -254 -324 -377 -332 -352 -371 非流动资产 2,795 2,986 2,986 3,171 3,434 3,759 %销售收入 5.0% 6.1% 7.3% 5.7% 5.2% 4.6% %总资产 47.2% 48.0% 44.4% 42.9% 41.5% 39.6% 研发费用 -170 -179 -181 -192 -224 -265 资产总计 5,918 6,223 6,719 7,386 8,283 9,500 %销售收入 3.3% 3.3% 3.5% 3.3% 3.3% 3.3% 短期借款 2 2 101 1 1 1 息税前利润（EBIT） 834 630 605 870 1,142 1,485 应付款项 1,177 1,084 912 1,087 1,280 1,498 %销售收入 16.3% 11.8% 11.8% 15.0% 16.8% 18.5% 其他流动负债 354 341 324 422 456 552 财务费用 -20 4 6 15 30 40 流动负债 1,532 1,427 1,337 1,510 1,737 2,051 %销售收入 0.4% -0.1% -0.1% -0.3% -0.4% -0.5% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 0 -46 0 0 0 其他长期负债 135 1,331 181 138 120 110 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 1,667 2,759 1,518 1,648 1,857 2,161 投资收益 37 32 38 38 38 38 普通股股东权益 3,832 3,009 4,705 5,195 5,827 6,675 %税前利润 4.3% -6.8% 2.1% 4.0% 3.1% 2.4% 其中：股本 797 785 785 785 785 785 营业利润 877 706 633 958 1,240 1,583 未分配利润 3,527 2,703 4,213 4,703 5,336 6,183 营业利润率 17.2% 13.2% 12.3% 16.5% 18.2% 19.7% 少数股东权益 418 456 496 543 598 665 营业外收支 -1 -1,180 1,169 0 0 0 负债股东权益合计 5,918 6,223 6,719 7,386 8,283 9,500 税前利润 877 -474 1,802 958 1,240 1,583 利润率 17.1% n.a 35.1% 16.5% 18.2% 19.7% 比率分析 所得税 -92 -80 -65 -153 -198 -237 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 10.5% n.a 3.6% 16.0% 16.0% 15.0% 每股指标 净利润 784 -555 1,737 804 1,041 1,345 每股收益 0.931 -0.754 2.161 0.964 1.255 1.629 少数股东损益 42 38 40 47 55 66 每股净资产 4.811 3.831 5.990 6.614 7.420 8.499 归属于母公司的净利润 742 -592 1,697 757 986 1,279 每股经营现金净流 1.522 1.287 1.072 1.926 1.510 1.966 净利率 14.5% n.a 33.0% 13.0% 14.5% 15.9% 每股股利 0.280 0.680 0.300 0.340 0.450 0.550 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 19.36% -19.68% 36.07% 14.57% 16.92% 19.16% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 12.54% -9.52% 25.26% 10.25% 11.90% 13.46% 净利润 784 -555 1,737 804 1,041 1,345 投入资本收益率 17.32% 20.75% 10.80% 12.56% 14.77% 17.06% 少数股东损益 42 38 40 47 55 66 增长率 非现金支出 160 189 235 196 217 244 主营业务收入增长率 -0.15% 4.41% -3.78% 13.23% 16.90% 18.21% 非经营收益 -14 -51 -40 -17 -53 -53 EBIT增长率 -22.05% -24.51% -3.98% 43.89% 31.28% 30.02% 营运资金变动 282 1,104 -1,090 530 -20 7 净利润增长率 -16.63% -179.82% -386.53% -55.38% 30.23% 29.74% 经营活动现金净流 1,212 687 842 1,513 1,186 1,544 总资产增长率 -11.13% 5.17% 7.96% 9.93% 12.14% 14.70% 资本开支 -366 -341 -271 -338 -390 -470 资产管理能力 投资 1,272 -45 -642 -78 -85 -95 应收账款周转天数 2.2 2.7 4.4 4.0 4.0 4.0 其他 39 33 36 38 38 38 存货周转天数 184.0 167.5 173.5 170.0 165.0 160.0 投资活动现金净流 944 -353 -877 -378 -437 -527 应付账款周转天数 61.6 64.1 63.0 60.0 62.0 62.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 114.2 109.9 135.4 119.1 104.1 91.1 债权募资 -360 0 -2 -128 -8 0 偿债能力 其他 -1,564 -173 -3 -270 -353 -432 净负债/股东权益 -12.87%