2023年年报点评：降本周期开启、规模效应显现，积极拓展增量领域公司披露2023年报：实现营收22.59亿元，同比+13.25%，归母净利3.18亿

中复神鹰（688295.SH）2023年年报点评 降本周期开启、规模效应显现，积极拓展增量领域2024年03月29日 公司披露2023年报：实现营收22.59亿元，同比+13.25%，归母净利3.18亿元，同比-47.45%，扣非净利2.38亿元，同比-57.90%。其中，23Q4实现营收6.51亿元，同比+19.88%，归母净利0.25亿元，同比-86.35%，扣非净利-0.25亿元。全年毛利率30.60%，同比-17.52pct，净利率14.08%，同比-16.26pct，其中，23Q4毛利率16.10%，同比-32.41pct、环比-16.01pct，净利率3.81%，同比-29.63pct。 全年量增价减，吨成本、吨费用均大幅下降，规模效应显现： （1）量、价维度，报告期内，公司碳纤维产量1.98万吨（同比+86%），销量1.80万 吨（同比+92%），产销量大幅增长主因系西宁二期1.4万吨项目产能释放。我们推算，全年公司碳纤维吨价格12.43万元，同比-8.69万元，碳纤维价格下降主因系行业需求增速放缓、而运行产能持续增长。 （2）单位成本维度，公司碳纤维吨成本8.68万元，同比-2.34万元。其中，吨直接材料 2.53万元，同比-0.51万元，同比下降幅度较大，根据wind数据，2023年国内丙烯腈单价0.94万元/吨，同比-11.6%；吨直接人工1.63万元，同比-0.32万元，吨制造费用 4.46万元，同比-1.51万元。吨制造费用、人工费用同比大幅下降，判断主因规模效应显现、碳纤维原辅料单耗持续降低，此外西宁电价成本较低（西宁基地全年产量超1.6万吨）。 （3）盈利能力维度，吨毛利3.76万元，同比-6.35万元。吨归母净利1.76万元，同比- 4.69万元，吨扣非净利1.32万元，同比-4.70万元。 （4）费用维度，吨期间费用2.36万元，同比-1.26万元。其中吨管理/研发/财务费用分别为1.09、1.14、0.01万元，同比分别下降0.58、0.51、0.22亿元，规模效应显现。吨销售费用0.13万元，同比+0.05万元，主因系加大市场开发及宣传力度。 降价/降本大周期已开启，积极拓展无人机、机器人等增量领域： 根据赛奥碳纤维数据，2023年我国碳纤维需求量6.91万吨，同比-7.2%，运行产能14.08万吨，同比+25.7%。公司采取多项举措应对市场下行：①实施客户分层精细化管理及阶梯式定价，优化组织架构、创新经销模式，持续下沉传统存量市场，通过战略合作、产品多元化销售等措施加强核心客户粘性，巩固并提升氢能、光伏等优势领域份额。②拓宽市场寻求增量，推进电子3C、汽车、无人机等新兴领域应用可行性。1）低空经济：碳纤维复材占无人机结构总质量60-80%，国内低空经济头部厂商均已布局，我们测算，预计单个人形机器人碳纤维复合材料用量约392kg、纯碳纤维用量约290kg，2030年全球无人机行业拉动碳纤维增量约1450吨、2050年拉动碳纤维增量约4.64万吨，远期有望成为又一增长极；2）机器人：碳纤维应用于机器人机械手等部位，预计单个人形机器人碳纤维用量约7-8kg，我们测算2027年全球人形机器人行业拉动碳纤维增量约为5287.5吨 ③加速布局高端市场，研发T800级碳纤维预浸料，进一步深耕航空航天领域并逐步辐射船舶等领域；④开拓“出海新渠道”，以“海外仓”为抓手，建立欧洲仓储中心，加速海外市场开发，2023年海外收入7027万元，同比+103%，海外毛利率40.1%，高于国内毛利率29.9%。 投资建议：①降价/降本大周期已开启，积极拓展无人机、机器人等增量领域②干喷湿纺领头企业，单线产能全球居首，国产替代加速，③规模效应显现，单位成本费用仍有下行空间。我们预计2024-2026年归母净利为3.34、5.26、7.45亿元，现价对应动态PE分别为81X、52X和36X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业新增产能投放的风险；需求增速不及预期；原材料价格大幅波动。 盈利预测与财务指标项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,259 2,520 3,317 4,360 增长率（%） 13.3 11.5 31.6 31.4 归属母公司股东净利润（百万元） 318 334 526 745 增长率（%） -47.4 5.1 57.4 41.6 每股收益（元） 0.35 0.37 0.58 0.83 PE 85 81 52 36 PB 5.6 5.3 5.0 4.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年3月28日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：30.15元 分析师李阳 执业证书：S0100521110008 邮箱：liyang_yj@mszq.com 研究助理赵铭 执业证书：S0100122070043 邮箱：zhaoming_yj@mszq.com 相关研究 1.中复神鹰（688295.SH）2023年半年报点评：降价降本周期进行中，期待应用领域的推进-2023/08/21 2.中复神鹰（688295.SH）2023年一季报点评：3万吨新产线开工，研发投入持续增加-2023/05/13 3.中复神鹰（688295.SH）2022年年报点评全年高增、单吨盈利表现靓丽，小丝束龙头迈向黑金时代-2023/03/22 4.中复神鹰（688295.SH）事件点评：拟投3万吨碳纤维产能，扩产迎接黑金时代-2023/01/04 5.中复神鹰（688295.SH）2022年三季报点评：进击的黑金“小巨人”，持续降本控费潜力大-2022/10/20 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2,259 2,520 3,317 4,360 成长能力（%） 营业成本 1,568 1,702 2,201 2,867 营业收入增长率13.25 11.55 31.63 31.44 营业税金及附加 21 18 20 26 EBIT增长率-52.41 16.72 52.15 40.70 销售费用 23 23 23 26 净利润增长率-47.45 5.08 57.40 41.63 管理费用 196 209 255 314 盈利能力（%） 研发费用 206 232 299 392 毛利率30.60 32.45 33.65 34.25 EBIT 318 372 566 796 净利润率14.08 13.26 15.86 17.08 财务费用 1 30 27 30 总资产收益率ROA3.33 3.38 5.01 6.40 资产减值损失 -7 0 0 0 净资产收益率ROE6.56 6.58 9.66 12.48 投资收益 9 15 20 26 偿债能力 营业利润 327 357 559 791 流动比率1.72 1.63 1.48 1.33 营业外收支 -3 1 1 1 速动比率1.47 1.32 1.12 0.98 利润总额 325 358 560 792 现金比率0.93 0.96 0.77 0.61 所得税 7 24 34 48 资产负债率（%）49.19 48.66 48.09 48.73 净利润 318 334 526 745 经营效率 归属于母公司净利润 318 334 526 745 应收账款周转天数94.30 32.39 43.11 56.60 EBITDA 588 709 990 1,351 存货周转天数108.11 130.00 130.00 123.00 总资产周转率0.27 0.26 0.33 0.39 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 1,947 2,129 1,895 1,873 每股收益0.35 0.37 0.58 0.83 应收账款及票据 584 224 392 677 每股净资产5.38 5.64 6.05 6.63 预付款项 32 58 77 86 每股经营现金流0.27 1.11 1.37 1.62 存货 464 606 784 966 每股股利0.11 0.11 0.18 0.25 其他流动资产 578 611 478 505 估值分析 流动资产合计 3,604 3,630 3,627 4,106 PE85 81 52 36 长期股权投资 0 0 0 0 PB5.6 5.3 5.0 4.5 固定资产 4,464 4,995 5,763 6,614 EV/EBITDA46.77 38.76 27.77 20.34 无形资产 410 412 414 415 股息收益率（%）0.35 0.37 0.58 0.82 非流动资产合计 5,932 6,264 6,867 7,535 资产合计 9,536 9,893 10,493 11,642 短期借款 288 288 288 288 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 1,334 1,413 1,858 2,413 净利润318 334 526 745 其他流动负债 479 524 310 382 折旧和摊销269 337 424 556 流动负债合计 2,101 2,224 2,456 3,083 营运资金变动-328 280 242 125 长期借款 1,765 1,765 1,765 1,765 经营活动现金流244 995 1,230 1,457 其他长期负债 825 825 825 825 资本开支-1,191 -666 -1,024 -1,221 非流动负债合计 2,590 2,590 2,590 2,590 投资1,190 0 0 0 负债合计 4,691 4,814 5,046 5,673 投资活动现金流14 -651 -1,004 -1,195 股本 900 900 900 900 股权募资0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资1,016 0 -241 0 股东权益合计 4,845 5,079 5,447 5,969 筹资活动现金流876 -161 -460 -285 负债和股东权益合计 9,536 9,893 10,493 11,642 现金净流量1,135 183 -234 -22 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，