折扣零售行业专题：全面复盘美日“一元店”龙头，性价比驱动全球化之路

性价比消费崛起，全球折扣零售市场快速发展。随着全球成熟经济体增长平缓，居民端性价比消费成为普遍趋势，折扣零售成为青睐业态，据Verified MarketResearch数据显示，2022年全球折扣零售市场规模约5100亿美元，预计未来将以5.35%的年复合增长率提升至2030年8300亿美元。通过复盘美日经济及社会背景，我们发现折扣零售主要诞生于经济逆周期时期，如美国于1970s经济严重滞胀时期催化了其“一元店”的再度崛起；而日本“百元店”同样兴起于七八十年代，并于1990s日本经济泡沫破灭时期快速扩张。 全球头部企业梳理：产品和门店布局存在差异，商业模式本质趋同。通过对比海内外各大低价折扣零售商，我们发现虽然各品牌销售品类和门店形式均有所不同，但其盈利本质存在一致性，通过规模化采购和建立高效供应链等方式以实现成本最低化，同时通过品类推新带动价格带上行，并在此基础上通过内生外延实现渠道扩张。具体来看，供应端买手制和自有品牌并存，但自有品牌占比提高趋势明显，以此带动盈利水平上行；渠道端依托不同的目标客群和品牌定位进行差异化选址，积极开店扩大影响力，同时在扩张过程中，因地制宜选择直营或代理方式布局全球市场。 大创：依托极致性价比策略，稳居日本百元店销售龙头。大创为日本本土“百元店”行业榜首，销售份额占比高达62%。公司依托90%的自研产品和每月更新1200个sku的产品创新能力，通过品类搭配带动平均毛利率20%-30%，实现整体盈利。目前已在全球开设5247家门店，其中日本本土占比达82%。 唐吉诃德：日本软折扣创始企业，连续34年业绩稳定增长。唐吉诃德通过售卖尾货起家树立品牌低价心智，近些年大力发展高毛利自有品牌维持盈利水平，目前自有品牌/尾货占比分别为18%/30%。同时公司坚持门店分权，将产品采购权、定价权、陈列权及销售权下放给门店，确保快速灵活应对竞争。 美元树：美国一元店龙头，全直营门店面向低收入群体。美元树主要通过DollarTree和FamilyDollar在全美共拥有16096家门店，其中DollarTree主要位于郊区，FamilyDollar服务社区低收入群体，2022财年两大品牌收入基本持平。门店选址紧邻沃尔玛等大型商超，以低价和便利交通吸引客流。 风险提示：消费复苏不及预期；竞争加剧；品牌经营风险等。 投资建议：目前我国消费市场整体呈现渐进式恢复态势，短期来看，宏观经济的波动以及居民对于未来收入的不确定性，制约了当前居民消费力的释放，但消费者对于品质的追求仍在延续，因此以性价比为核心的理性消费趋势自去年以来进一步突显。我们建议关注全球折扣零售商龙头名创优品，公司凭借自身优秀的产品力和高效的供应链，顺应当前性价比消费趋势实现业绩快速增长。未来公司通过海外扩张有望将优秀产品力输出全球市场，支撑业绩持续高增长 。 我们维持公司FY2024-2026年归母净利润预测为25.79/31.76/38.02亿元，对应PE分别为18/15/12倍，维持“买入”评级。 他山之石：美日低价折扣业态发展的社会背景 全球零售市场整体平稳发展。根据艾媒咨询，随着疫后经济整体运作平稳，2021年全球零售市场开始恢复增长 ，2022年全球零售总额达到27.3万亿美元/yoy+5.2%。这期间折扣零售市场逐渐表现更优。特别是在成熟消费市场，性价比消费成为主流趋势，据Verified Market Research数据显示，2022年全球折扣零售市场规模达5100亿美元，预计未来将以年复合增长率5.35%的增速在2030年提升至8300亿美元，高于全球零售市场未来增速预期。 图1：全球零售市场规模及增速 图2：全球折扣零售市场规模（亿美元）及增速 折扣零售主要诞生于经济逆周期时期。纵观全球成熟折扣零售市场，低价折扣业态主要诞生于经济逆周期时期，如日本折扣零售商大多兴起于1970s-1980s期间，并于90年代日本经济泡沫破灭时期逆周期快速扩张；同时美国1970s的滞胀催化了“一元店”的再度崛起。而受宏观经济环境影响，国内消费市场同样进入了理性消费的时代，国内折扣零售商也在近年开始崭露头角，并呈现逐步壮大之势。 整体来看，日本和美国市场作为折扣零售业态发展的成熟国家，也诞生了诸多头部折扣零售商。但由于美日在经济发展阶段、东西方文化背景等多方面均存在差异，导致推动行业发展的因素亦存在不同。因此我们将分别复盘美日经济体出现折扣消费的动因以及推动其快速发展的社会因素，并以此作为我国折扣零售业态发展进程的参考。 日本：泡沫破灭催化折扣业态崛起 1）1970-1980年：折扣零售业态崭露头角 战后日本经济一度实现快速增长，居民生活质量亦随之提升。但1973年底爆发的第一次石油战争给严重依赖进口石油的日本带来巨大打击，同时日美贸易摩擦的加剧，导致日本次年出现二战后首次GDP负增长。日本政府为了避免日元大幅升值，采取促通胀政策带动国内物价高涨，1974年CPI同比增长高达23.2%。骤然出现的物价大幅上涨导致日本居民消费力下降，因此在进行采购时，消费者开始同时兼顾低价和高品质。在此背景下，大创、唐吉诃德等折扣业态零售商开始逐步崛起并实现快速发展。 图3：日本折扣零售商于1970s-1980s密集诞生 2）1990-2010年：经济泡沫破灭，折扣零售商逆周期快速扩张 1990-2010年被称为日本“失去的三十年”，在这一阶段日本实际GDP增速停滞不前，失业率创下新高；出生率的降低使得日本社会少子化、老龄化程度加剧，家庭结构与家庭数量也出现了相应的变化。这些因素改变了日本社会的消费偏好与消费行为，直接催化了折扣零售商的快速扩张。 GDP增速停滞，失业率攀升。90年代初房地产和股市泡沫破灭，随之而来的是日本国内需求加速减弱，不良债权急剧增加，日本经济处于长期停滞，实际GDP增速基本维持在0%左右。失业率不断上升，2002年日本失业率达到阶段最高峰5.4%。 在这一时期，人们的收入受到很大影响，开始回归理性，更加注重性价比消费。 此外，泡沫经济时期沉重的库存压力也给了折扣零售业态提供丰富的产品供给。 图4：1990-2010年日本实际GDP维持在0%左右 图5：日本失业率自90年代开始上升 出生率加速下行，老龄化不断加剧。伴随出生率的下降，日本社会老龄化程度提高，从1990年到2010年，日本出生率从10‰下降到8.5‰，65岁以上人口占比从12.4%上升到23.6%。一方面老年人消费欲望较低，另一方面沉重的养老负担收紧了年轻人的经济约束，加之“犬儒主义”思潮弥漫，日本进入“低欲望社会”。 图6：日本出生率下降 图7：日本65岁以上人口占比 家庭占比提升，但小型化趋势显著。日本家庭户数从1990年的4104万户增加至2010年的5195万户，占到人口总数的比例提升至38.8%。同时从家庭结构来看，小型化趋势明显，因此单人承担社会经济压力不断提升，进一步带动折扣零售盛行，同时相关细分零售业务机会也随之诞生。 图8：日本家庭占人口比例 图9：日本家庭小型化趋势 3）2010年-至今：国内发展趋缓，积极拓展海外业务 随着日本整体经济仍处于平稳态势，国内存量市场竞争加剧。于是日本折扣零售龙头企业纷纷将目光转向海外，大创和唐吉诃德均在21世纪初开始开设海外门店。同时受到前几年新冠疫情的影响，日本入境游客的数量骤减，对日本本地消费产生进一步冲击，也加速刺激头部企业开展海外业务布局。 表1：日本头部折扣零售企业出海时间 美国：贫富差距扩大促使理性消费回归 1）1930-1940年：低价折扣零售业态出现萌芽 1929-1933年美国大萧条时期，为解决第二次工业革命导致的库存积压问题，部分服装和制鞋企业开始出售尾货或瑕疵货品，折扣零售的早期业态诞生。1936年，安德森为其创立的企业Anderson-Little在福尔里弗开设了第一家零售店，成为工厂对消费者直营零售的先驱。 2）二战后至1960年代：折扣零售业态逐步发展 二战（1939至1945年）以后，物价上涨叠加大量士兵的回国，导致战时因物资短缺而压抑的商品需求急剧爆发，推动了多样化业态的涌现。由于消费者对折扣店的信任度增强以及制造商的商品供应量增加，折扣零售理念在此阶段进一步发展，这一期间该业态主要以综合类超市的形式开展。据《从乡村小店到世界零售巨头：全方位剖析沃尔玛成功历程》，1960-1966年期间美国折扣业态快速发展，折扣门店数净增2174家，行业规模扩大7.5倍，零售巨头如Kmart、Woolco、Target、Wal-Mart等也均于此时间段展开运营。 图10：二战后美国CPI出现快速上涨 图11：1960-1966年美国折扣店数及行业规模 3）1970-1980年末：供需失调带动快速扩张，多形式相继涌出 1975年左右，美国经济增长的内生动力不足，且受到外部石油战争的影响，实际GDP增速停滞；同时工业原料价格上涨推动通胀恶化，1974年CPI同比高达11.0%，美国陷入“滞胀”危机。失业人口达到了大萧条以来的最高值，居民实际消费能力不断下滑。另一方面，前期过量生产的商品导致美国传统百货商超渠道积压大量库存，1974年第三季度美国私人库存销售比达到1960年以来的峰值4.39。在此供需矛盾下折扣零售业态得到快速发展，1976年美国第一家仓储会员店诞生于圣地亚哥，1980年诞生第一家封闭式奥特莱斯，此后美国折扣零售市场百花齐放。 图12：美国1970s出现“滞胀” 图13：美国私人库存销售比 4）1990年至今：理性消费复苏，折扣零售成为主流形式 20世纪90年代以来美国在经历短暂的调整后，贫富差距加速扩大，根据美国国会预算办公室（CBO）于2022年9月发布的报告，从1989年到2019年，财富总量前10%的家庭持有的财富总额从24.3万亿美元增加到82.4万亿美元（增幅240%），处于后50%的家庭持有的财富从1.4万亿美元增加到2.3万亿美元（增长65%）；同时美国千禧一代崛起，较低的收入与较高的负债使得千禧一代对商品价格更加敏感，根据AIMIA在2011年对欧美消费者的调查，千禧一代中57%的人会选择对比价格，非千禧一代中只有37%的人会对比价格。消费者理性消费意识复苏，消费观念从崇尚名牌转向青睐性价比。 图14：美国贫富差距扩大 图15：千禧一代“是否会在商店比较价格”调查 全面梳理：全球低价杂货店龙头的模式比较 折扣零售业态较为多元，本文我们主要聚焦于以销售低价日用品为主综合类杂货店，这些店铺在美国通常被称之为“一元店”因主流价格带在1美元得名，或在日本被称之为“百元店”，品类主要包括零食产品、个护清洁品、家庭用品，以及生活家居品、美妆产品等。这些产品本身客单价较低，消费者易作出购买决策，同时又属于日常消耗品，复购需求较大。代表企业有美国的美元树（DollarTree），DollarGeneral，FiveBelow；日本的唐吉诃德，大创以及无印良品等；以及国内代表性公司名创优品。 表2：全球部分低价折扣零售公司基本情况 上述低价折扣商虽然布局品类多样，但运营的核心均是把好产品卖便宜，换句话说，商家需要通过降低价格、提高效率、优化供应链等手段，为消费者提供物美价廉的商品，并在此基础上通过多元化的渠道端扩张模式实现迅速扩张。 下面我们将对于国内外代表性的企业进行全面总结梳理，从产品策略、渠道模式、盈利模式，以及财务指标等方面进行比较分析，以探析相关企业的商业模式前景，以及全球扩张路径。 产品策略：买手制与自有品牌并存 上述代表企业产品策略特点主要分为买手采购和自有品牌两大类。买手制从消费者需求热点出发，与消费者认可较高的优质品牌方或制造商建立批量采购关系，毛利率虽然相对较低，但通过薄利多销实现规模成长；自有品牌则基于自身渠道影响力和认知度，直接与上游优质制造商合作生产自有品牌产品并进行销售，通常该类商品毛利率相对较高。 买手制为主：Dollar General、Dollar tre