下沉消费显韧性，经营稳增提质

业绩简评 2024年3月27日公司披露2023年业绩，实现营收824.3亿元，同比增长0.4%；归母净利润4.48亿元，同比增长41.7%，归母净利润率0.5%。经营性现金流4.7亿元，连续五年正流入。 经营分析 会员店网络覆盖密度提升，头部品牌合作深化。截至2023年，公 司累计注册会员零售门店总数突破23.7万家，同比增长15.0%，活跃会员门店数超过9万家，同比增长19.1%。与头部品牌深化合作，全年联合35家核心头部品牌工厂落地456场联合大促，帮助 会员店提升经营效益。总部供应链采购占比持续提升，从2020年 港币(元)成交金额(百万元) 的28%提升至2023年的51%。 消费电子品类高增速。2023年交易业务板块收入816.2亿元，同比增速0.5%，占收入比例99.0%。集团主要覆盖消费电子产品、农业生产资料、家用电器、交通出行、家居建材、酒水饮料六大 230328 板块，占自营业务收入比例分别为55%、15%、15%、9%、4%、2%。其中，消费电子产品增速表现最优，2023年同比增长19%，得益于和苹果在下沉市场的合作。 SaaS+用户加速渗透。23年服务业务收入SaaS+订阅用户总数接近 公司基本情况（人民币） 13.2万家，同比增长15.6%，其中付费会员零售门店超过4.8万家，同比增长61.4%。2023年服务业务板块收入6.5亿元，同比 -17.6%，占收入比例1%。主要由于商家解决方案部分收入回落，减少部分低毛利精准营销及软件定制业务。 费用稳定，经营质量提升。2023年公司的毛利率为3.3%，同比 +0.1pct。其中，各板块的毛利率均有提升，交易业务毛利率2.5%，同比+0.1pct，服务业务毛利率87.7%，同比+13pct。销售费用率1.7%，管理费用率0.5%，研发费用率为0.1%均与去年同期持平。存货周转天数由2022年的13天下降至2023年的12天。 35.00 33.00 31.00 29.00 27.00 25.00 45 40 35 30 25 20 15 10 5 230628 230928 231228 240328 0 成交金额汇通达网络 盈利预测、估值与评级 我们预测公司2024-2026年的归母净利润分别为5.76亿元、7.40亿元、8.79亿元。2024-2026年对应PE分别为29.92x，23.30x，19.61x，给予“买入”评级。 风险提示 宏观消费修复不及预期及市场需求变化风险，毛利率低或存在经营风险，供应链风险等。 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 80,355 82,433 91,051 98,822 107,326 营业收入增长率 22.19% 2.59% 10.46% 8.53% 8.61% 归母净利润(百万元) 287 448 576 740 879 归母净利润增长率 182.10 56.06% 28.54% 28.43% 18.79% 摊薄每股收益(元) %0.51 0.80 1.02 1.32 1.56 ROE(归属母公司)(摊薄) 3.61% 5.77% 6.90% 8.14% 8.82% P/E 79.12 38.15 29.92 23.30 19.61 P/B 2.86 2.20 2.07 1.90 1.73 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 65,763 80,355 82,433 91,051 98,822 107,326 货币资金 2,967 4,038 3,749 5,176 5,616 6,297 增长率 32.5% 22.2% 2.6% 10.5% 8.5% 8.6% 应收款项 11,072 11,792 12,151 13,557 14,713 15,980 主营业务成本 63,895 77,858 79,693 87,980 95,412 103,570 存货 2,719 2,444 2,581 2,688 2,915 3,165 %销售收入 97.2% 96.9% 96.7% 96.6% 96.6% 96.5% 其他流动资产 6,595 8,510 8,968 8,509 9,222 9,849 毛利 1,868 2,497 2,740 3,072 3,409 3,756 流动资产 23,353 26,784 27,449 29,929 32,467 35,291 %销售收入 2.8% 3.1% 3.3% 3.4% 3.5% 3.5% %总资产 91.2% 93.1% 94.3% 94.7% 95.0% 95.4% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 2 10 27 29 31 33 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 43 77 82 83 85 86 销售费用 864 1,328 1,381 1,502 1,621 1,749 %总资产 0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.2% 0.2% %销售收入 1.3% 1.7% 1.7% 1.7% 1.6% 1.6% 无形资产 111 104 78 77 76 75 管理费用 415 479 610 405 435 467 非流动资产 2,245 1,991 1,661 1,678 1,695 1,713 %销售收入 0.6% 0.6% 0.7% 0.4% 0.4% 0.4% %总资产 8.8% 6.9% 5.7% 5.3% 5.0% 4.6% 研发费用 79 113 94 100 104 107 资产总计 25,598 28,775 29,110 31,607 34,162 37,004 %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 短期借款 146 707 385 435 485 535 息税前利润（EBIT） 637 663 793 964 1,161 1,336 应付款项 14,419 14,939 15,516 16,618 17,757 18,988 %销售收入 1.0% 0.8% 1.0% 1.1% 1.2% 1.2% 其他流动负债 12,666 3,696 3,416 3,920 4,259 4,630 财务费用 713 60 -4 9 9 10 流动负债 27,231 19,342 19,317 20,974 22,502 24,153 %销售收入 1.1% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 长期贷款 0 0 242 242 242 242 其他长期负债 84 73 57 57 57 57 负债 27,315 19,415 19,615 21,272 22,800 24,451 投资收益 -2 0 -1 0 0 0 普通股股东权益 -3,075 7,955 7,772 8,349 9,089 9,968 %税前利润 2.4% 0.0% -0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 509 563 563 563 563 563 营业利润 446 454 633 963 1,160 1,336 未分配利润 -3,584 7,392 7,303 7,879 8,619 9,498 营业利润率 0.7% 0.6% 0.8% 1.1% 1.2% 1.2% 少数股东权益 1,358 1,405 1,723 1,987 2,273 2,584 营业外收支 负债股东权益合计 25,598 28,775 29,110 31,607 34,162 37,004 税前利润 -76 603 797 955 1,151 1,326 利润率 -0.1% 0.8% 1.0% 1.0% 1.2% 1.2% 比率分析 所得税 101 93 100 115 125 135 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 -132.6% 15.4% 12.5% 12.0% 10.8% 10.2% 每股指标 净利润 -177 510 697 840 1,027 1,190 每股收益 -0.69 0.57 0.80 1.02 1.32 1.56 少数股东损益 173 223 249 264 287 311 每股净资产 -6.05 14.14 13.82 14.84 16.16 17.72 归属于母公司的净利润 -350 287 448 576 740 879 归母净利率 n.a 0.4% 0.5% 0.6% 0.7% 0.8% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 回报率净资产收益率 11.38% 3.61% 5.77% 6.90% 8.14% 8.82% 总资产收益率 -1.37% 1.00% 1.54% 1.82% 2.17% 2.38% 投入资本收益率 -94.30% 5.57% 6.86% 7.70% 8.56% 9.00% 增长率主营业务收入增长率 32.51% 22.19% 2.59% 10.46% 8.53% 8.61% EBIT增长率 57.12% 4.13% 19.60% 21.49% 20.43% 15.10% 净利润增长率 13.67% 182.10% 56.06% 28.54% 28.43% 18.79% 总资产增长率 17.99% 12.41% 1.16% 8.58% 8.08% 8.32% 资产管理能力应收账款周转天数 12.3 12.9 13.0 12.6 13.4 13.4 存货周转天数 14.0 11.9 11.3 10.8 10.6 10.6 应付账款周转天数 72.8 67.9 68.8 65.7 64.9 63.9 固定资产周转天数 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 偿债能力净负债/股东权益 316.85% -59.69% -57.93% -67.50% -65.72% -65.31% EBIT利息保障倍数 0.7 2.3 3.1 3.4 3.8 4.0 资产负债率 106.71% 67.47% 67.38% 67.30% 66.74% 66.08% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 0 0 0 1 1 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 0 0 0 0 0 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 0.00 0.00 0.00 1.00 1.00 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见